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Q2公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-13.88%/-0.03%，收入下滑主要系消費(fèi)環(huán)境弱復(fù)蘇，以及新品類拓展不及預(yù)期所致。H2期待公司動(dòng)銷加速，同時(shí)盈利有望繼續(xù)改善。23年作為新的改革元年，公司仍堅(jiān)持推進(jìn)人才引入與長(zhǎng)效激勵(lì)，建議公司緊抓行業(yè)復(fù)蘇窗口期，圍繞優(yōu)質(zhì)品牌力，在做深醋的方向上仍可在多品類、多區(qū)域、多渠道上大有可為，并以料酒、復(fù)調(diào)作為助推，帶動(dòng)業(yè)務(wù)全面發(fā)展，獲取更多的市場(chǎng)份額及成長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)23-25年EPS分別為0.19、0.25、0.31元，對(duì)應(yīng)23年估值55X，建議以更長(zhǎng)視角，關(guān)注公司內(nèi)在變化所驅(qū)動(dòng)的業(yè)績(jī)改善，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　 23Q2收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-13.88%/-0.03%。公司發(fā)布2023年半年報(bào)，23 H1實(shí)現(xiàn)收入11.39億元，同比-3.71%，歸母凈利潤(rùn)1.24億，同比-3.43%，歸母扣非凈利潤(rùn)1.18億元，同比+1.19%。其中單Q2實(shí)現(xiàn)收入5.26億，同比-13.88%，主要系去年同期房地產(chǎn)處置收益較多導(dǎo)致基數(shù)較高，歸母凈利潤(rùn)0.51億元，同比-0.03%，歸母扣非凈利潤(rùn)0.47億，同比+1.6%。Q2現(xiàn)金回款6.04億，同比-9.2%，快于收入增速。合同負(fù)債0.4億，同比+7.7%，環(huán)比減少0.75億，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流0.72億，同比-58%，主要系購(gòu)買商品、支付勞務(wù)及稅費(fèi)增加所致。
　　酒、醬類收入承壓，華東表現(xiàn)穩(wěn)健。分產(chǎn)品看，Q2公司醋系列同比-3.0%，重點(diǎn)產(chǎn)品增長(zhǎng)穩(wěn)健。上半年公司TOP20產(chǎn)品銷售收入占比同比提高了0.52個(gè)百分點(diǎn)，酒系列同比-37.3%；醬系列同比-35.06%，酒、醬系列收入承壓主要系消費(fèi)力弱復(fù)蘇及渠道拓展慢于預(yù)期所致。上半年，公司上市的新品收入6621萬(wàn)元，新品貢獻(xiàn)率5.39%，淘汰sku366個(gè)。分區(qū)域看，Q2核心華東地區(qū)同比+1.2%，表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，華北/華南/華中/西部地區(qū)分別同比-5.5%/-15.0%/-3.4%/9.5%。分渠道看，Q2公司線上/線下業(yè)務(wù)分別同比-1.84%/-2.06%。截止Q2末公司經(jīng)銷商1997個(gè)，環(huán)比Q1增加39個(gè)。
　　毛利率改善，凈利率提升。H1公司毛利率35.7%，同比提升0.2pct，銷售費(fèi)用率14.2%，同比提升0.3pct，其中上半年廣告費(fèi)用同比下降26.7%。管理費(fèi)用率4.4%，同比下降0.4pct，主要系人員費(fèi)用、折舊及修理費(fèi)等減少所致。H1凈利率10.8%，同比持平。單Q2看，公司毛利率36.46%，同比+3.2pcts，主要系結(jié)構(gòu)改善，以及醋業(yè)務(wù)降本增效毛利率提升所致。Q2銷售費(fèi)用率16.2%，同比+0.7pct，管理費(fèi)用率4.3%，同比基本持平。受毛利率提升帶動(dòng)，公司Q2歸母凈利率9.62%，同比提升1.3pct。
　　 H2展望：期待主業(yè)動(dòng)銷加速，長(zhǎng)效激勵(lì)有望落地。公司在投入期持續(xù)打造品牌影響，完善品類矩陣，并積極推動(dòng)產(chǎn)品升級(jí)。下半年隨著整體消費(fèi)環(huán)境的進(jìn)一步復(fù)蘇，核心醋品類增長(zhǎng)有望持續(xù)改善，同時(shí)期待酒、醬等多元品類動(dòng)銷加速。利潤(rùn)端看，H2預(yù)計(jì)毛利率穩(wěn)中有升，費(fèi)用投放仍相對(duì)穩(wěn)健，盈利能力仍有繼續(xù)提升空間。此外，公司發(fā)布公告，聘任何春陽(yáng)為公司總經(jīng)理。何春陽(yáng)曾任海天味業(yè)營(yíng)銷副總經(jīng)理，公司進(jìn)一步引進(jìn)行業(yè)人才，堅(jiān)持推動(dòng)改革，長(zhǎng)效激勵(lì)也有望在H2落地，未來(lái)內(nèi)部變化值得關(guān)注。
　　投資建議：高基數(shù)下收入承壓，關(guān)注新品及第二曲線成長(zhǎng)，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。Q2公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-13.88%/-0.03%，收入下滑主要系消費(fèi)環(huán)境弱復(fù)蘇，以及新品類拓展不及預(yù)期所致。H2期待公司動(dòng)銷加速，同時(shí)盈利有望繼續(xù)改善。23年作為新的改革元年，公司仍堅(jiān)持推進(jìn)人才引入與長(zhǎng)效激勵(lì)，建議公司緊抓行業(yè)復(fù)蘇窗口期，圍繞優(yōu)質(zhì)品牌力，在做深醋的方向上仍可在多品類、多區(qū)域、多渠道上大有可為，并以料酒、復(fù)調(diào)作為助推，帶動(dòng)業(yè)務(wù)全面發(fā)展，獲取更多的市場(chǎng)份額及成長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)23-25年EPS分別為0.19、0.25、0.31元，對(duì)應(yīng)23年估值55X，建議以更長(zhǎng)視角，關(guān)注公司內(nèi)在變化所驅(qū)動(dòng)的業(yè)績(jī)改善，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、大客戶流失、客戶拓新不及預(yù)期