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業(yè)績(jī)平穩(wěn)符合預(yù)期，海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)較優(yōu)。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5411億元，同增0.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)136億元，同增1.2%；扣非歸母凈利潤(rùn)129億元，同增0.9%，營(yíng)收、業(yè)績(jī)平穩(wěn)，整體符合預(yù)期。分季度看，Q1/Q2分別實(shí)現(xiàn)收入2735/2675億元，同比變動(dòng)+3.4%/-3.1%；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)59/77億元，同比變動(dòng)+5.1%/-1.6%。分業(yè)務(wù)看，上半年公司傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)工程承包實(shí)現(xiàn)收入4834億元（未扣除分部間交易，后同），同降0.3%；規(guī)劃設(shè)計(jì)/工業(yè)制造/地產(chǎn)開(kāi)發(fā)/物資物流其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入84/122/214/452億元，同比變動(dòng)-7.9%/+12.6%/+0.1%/+1.6%。分地區(qū)看，上半年境內(nèi)/境外分別實(shí)現(xiàn)收入5118/293億元，同比變動(dòng)-0.4%/+10.1%，海外業(yè)務(wù)增勢(shì)較好。
　　工程主業(yè)毛利率提升，盈利能力穩(wěn)步上行。2023H1公司綜合毛利率8.9%，同比提升0.24pct，Q2單季度毛利率為10.1%，同比提升0.11pct。分業(yè)務(wù)看，工程承包/規(guī)劃設(shè)計(jì)/工業(yè)制造/地產(chǎn)開(kāi)發(fā)/物資物流及其他業(yè)務(wù)毛利率分別同比變動(dòng)+0.4/+4.4/-1.9/-3.9/+0.3pct，工程承包毛利率提升帶動(dòng)整體盈利能力上行，預(yù)計(jì)主要受益于原材料成本下行以及施工環(huán)境改善。分地區(qū)看，2023H1境內(nèi)/境外毛利率分別為9.1%/6.3%，同比變動(dòng)+0.33/-1.17pct。2023H1期間費(fèi)用率為4.39%，同比提升0.21pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比變動(dòng)+0.08/+0.15/-0.02/+0.01pct，銷售、管理費(fèi)用率提升預(yù)計(jì)主要因管控放松后公司相關(guān)業(yè)務(wù)活動(dòng)增多以及加大經(jīng)營(yíng)承攬投入。資產(chǎn)（含信用）減值損失較去年少計(jì)提4.6億元。
　　ROE小幅下降，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流平穩(wěn)。2023H1公司ROE為4.6%，同比下降0.3pct，杜邦拆解看：歸母凈利率2.52%，同比提升0.03pct；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.34次，同比下降0.04次；權(quán)益乘數(shù)5.3，同比上升0.17，ROE小幅下降主要受資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下行影響。上半年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出193億元，較去年同期少流出2.6億元，在上年同期大幅收窄的基礎(chǔ)上保持穩(wěn)定；投資性現(xiàn)金流凈流出284億元，較上年同期少流出101億元。后續(xù)伴隨公司持續(xù)優(yōu)化經(jīng)營(yíng)承攬質(zhì)量、加強(qiáng)應(yīng)收管理以及控制投資節(jié)奏，經(jīng)營(yíng)/投資性現(xiàn)金流均有望持續(xù)向好。上半年公司收現(xiàn)比/付現(xiàn)比分別為100%/102%，YoY+3/+2pct。
　　Q2訂單增速略有放緩，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充裕支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2023H1公司累計(jì)新簽合同額13592億元，同增2.1%（Q2單季同降5.3%）。分業(yè)務(wù)看，上半年工程承包業(yè)務(wù)新簽合同額為9609億元，同比增長(zhǎng)29%（Q2單季同增21%）。非工程業(yè)務(wù)中，投資運(yùn)營(yíng)/綠色環(huán)保/新興產(chǎn)業(yè)/設(shè)計(jì)咨詢/工業(yè)制造/房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)/物資物流/產(chǎn)業(yè)金融分別同比變動(dòng)-54%/-17%/+104%/-18%/-12%/+39%/-21%/+11%，地產(chǎn)業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，新興產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)亮眼；投資運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)下滑幅度較大，主要受PPP項(xiàng)目招標(biāo)總量縮減影響。基建項(xiàng)目新簽額11682億元，同增3.4%，其中鐵路/公路/房建/市政分別同比變動(dòng)+4%/+22%/+3%/-11%。分區(qū)域看，上半年境內(nèi)/境外分別新簽訂單12764/827億元，同比變動(dòng)+4%/-23%（Q2單季同比變動(dòng)-3%/-31%）。截止2023H1末，公司在手未完合同額7萬(wàn)億元，同增10%，為公司2022年?duì)I收6.4倍，在手訂單充裕，有望保障公司后續(xù)業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為288/313/338億元，分別增長(zhǎng)8%/9%/8%，EPS分別為2.12/2.31/2.49元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為4.1/3.8/3.5倍，目前PB（lf）為0.51倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基建投資不及預(yù)期、海外業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款減值風(fēng)險(xiǎn)等。