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我國(guó)財(cái)富管理發(fā)端于對(duì)公表外融資需求，本質(zhì)是供給端驅(qū)動(dòng)
　　2008年“四萬(wàn)億”政策出臺(tái)后，“鐵公基”融資需求大增。但銀行表內(nèi)資產(chǎn)投放受限，難以滿足大量融資需求。作為影子銀行之一的表外理財(cái)業(yè)務(wù)當(dāng)時(shí)受監(jiān)管限制較少，形成早期財(cái)富管理模式——把對(duì)公融資需求打包成理財(cái)產(chǎn)品，對(duì)零售客戶進(jìn)行銷售。與發(fā)達(dá)國(guó)家財(cái)富管理發(fā)展軌跡較為相似，本質(zhì)由供給端驅(qū)動(dòng)。
　　我國(guó)銀行初期財(cái)富管理多以產(chǎn)品而非客戶為中心
　?。?）以產(chǎn)品為中心：產(chǎn)品供給驅(qū)動(dòng)，客戶需求未被正視。該模式的盈利來(lái)源是銷售提成的Flow-based交易傭金，形成代銷收入。代銷產(chǎn)品主要包括理財(cái)、基金、保險(xiǎn)，資產(chǎn)市值漲跌不直接掛鉤傭金。（2）以客戶為中心：產(chǎn)品供給轉(zhuǎn)弱，客戶多元需求亟待挖掘?！百Y產(chǎn)荒”下優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品供給不足+息差縮窄，財(cái)富管理的核心從供給端切換為需求端，推動(dòng)銀行向“以客戶為中心”的模式轉(zhuǎn)型。我國(guó)是全球第二大財(cái)富管理市場(chǎng)，我們預(yù)計(jì)2032年市場(chǎng)空間將達(dá)500萬(wàn)億元；但上市銀行AUM占我國(guó)居民金融資產(chǎn)的不到一半，且以存款為主，多元化財(cái)富管理需求有待挖掘。盈利模式可參考國(guó)外銀行AUM-based買方投顧模式，高凈值人群資產(chǎn)規(guī)模大、投顧需求大，財(cái)富管理的滲透可考慮從金字塔上方往下滲透。
　　應(yīng)聚集對(duì)公還是零售客戶？——財(cái)富管理的公私界限終將模糊
　　空間上，企業(yè)家的企業(yè)財(cái)富和個(gè)人財(cái)富其實(shí)是一體的。時(shí)間上，“創(chuàng)富”過(guò)后必然需要“管富”，企業(yè)才能基業(yè)長(zhǎng)青。我們總結(jié)了商業(yè)銀行典型的2種模式：模式一：B2C——興業(yè)銀行，聚焦對(duì)公客戶的“投商行一體化”。手續(xù)費(fèi)收入中，零售財(cái)富銀行貢獻(xiàn)約50%（貢獻(xiàn)營(yíng)收約10%）；對(duì)公+零售全口徑約占90%（約占營(yíng)收20%）。模式二：C2B——招商銀行，做大零售朋友圈，打通對(duì)公財(cái)富管理。2023H1手續(xù)費(fèi)收入、營(yíng)收中，大財(cái)富管理分別貢獻(xiàn)約55%、14%。
　　逐鹿財(cái)富管理，商業(yè)銀行具有“一站式服務(wù)”優(yōu)勢(shì)
　　目前大資管領(lǐng)域已具有較為齊全的產(chǎn)品序列，其中基金和理財(cái)產(chǎn)品門檻最低，而私募門檻最高。各類資管機(jī)構(gòu)進(jìn)行財(cái)富管理的側(cè)重點(diǎn)略有不同：（1）銀行：分業(yè)監(jiān)管有利于銀行打造“首站優(yōu)勢(shì)”，通過(guò)賬戶沉淀資金和客戶，深諳客群需求，一站式產(chǎn)品貨架滿足客戶多元配置需求；（2）基金：投研能力具備專業(yè)壁壘，但自身渠道能力較弱，未來(lái)可與銀行進(jìn)行產(chǎn)品與服務(wù)的差異化合作；（3）保險(xiǎn)：自帶穩(wěn)健基因，重在打造“類儲(chǔ)蓄”的高安全性產(chǎn)品；（4）券商：具備產(chǎn)品認(rèn)知與客群轉(zhuǎn)化優(yōu)勢(shì)，但受限于第三方存管制度，賬戶功能尚不完善，“去通道”轉(zhuǎn)型下，資管規(guī)模有所下滑。投資建議：關(guān)注公私協(xié)同優(yōu)勢(shì)大的銀行。（1）對(duì)公優(yōu)勢(shì)大、且可通過(guò)B2C轉(zhuǎn)型零售的銀行，受益標(biāo)的有具備產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)的中信銀行、興業(yè)銀行。（2）財(cái)富管理戰(zhàn)略不斷升級(jí)，零售客群經(jīng)營(yíng)有方的銀行，受益標(biāo)的如具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)的招商銀行、平安銀行,位于民營(yíng)企業(yè)家人群集聚的優(yōu)勢(shì)區(qū)域的銀行，如江蘇銀行等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，監(jiān)管政策收緊，銀行轉(zhuǎn)型不及預(yù)期等。