>> 華西證券-晨光股份(603899)九木和科力普發(fā)展強勁，傳統(tǒng)業(yè)務逐步回升-230826
| 上傳日期： |
2023/8/26 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐林鋒，宋姝旺 |
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事件概述
晨光股份發(fā)布2023年中報：2023H1公司實現收入99.61億元，同比+18.11%；歸母凈利潤6.04億元，同比+14.34%；扣非后歸母凈利潤5.43億元，同比+12.10%。Q2單季度公司實現收入50.79億元，同比+20.80%；歸母凈利潤2.71億元，同比+7.07%；扣非后歸母凈利潤2.48億元，同比+8.40%。現金流方面，2023H1經營活動產生的現金流量凈額為6.76億元，同比+184.74%，主要系銷售較去年同期有所提升及定期存款到期贖回的影響。
分析判斷:
按渠道分拆：傳統(tǒng)業(yè)務疫后逐步修復，科力普進入業(yè)績釋放期，九木恢復超預期。
分渠道看：
1）傳統(tǒng)核心業(yè)務（剔除晨光科技、安碩和貝克曼）：公司傳統(tǒng)核心業(yè)務開始步入正軌，我們預計2023H1公司傳統(tǒng)核心業(yè)務收入同比中個位數增長，隨著傳統(tǒng)業(yè)務收入逐步恢復增長，帶動公司整體業(yè)績提升。公司傳統(tǒng)業(yè)務縮減新品SKU，減量提質提高單款效率;在渠道方面,公司提升傳統(tǒng)線下終端門店質量,并積極推動直供模式。我們認為，公司在傳統(tǒng)核心業(yè)務領域品牌力、渠道力、產品力等仍保持領先優(yōu)勢，隨著需求恢復，公司傳統(tǒng)核心業(yè)務有望持續(xù)回升。中長期看，得益于國內市占率提升、海外市場發(fā)力，我們預期公司傳統(tǒng)核心文具主業(yè)中期仍將實現10%-15%的增長。
2）晨光科力普：晨光科力普2023H1實現營收54.94億元，同比增長25%，辦公直銷新業(yè)務保持較快增長，實現凈利潤1.8億元，同比增長33%，盈利同比繼續(xù)提升。科力普業(yè)務得益于公司對政府、央企、金融以及其他企業(yè)等終端客戶的持續(xù)開拓，中標客戶增加，營收在22年已突破百億大關，晨光科力普成為企業(yè)采購數字化先鋒與行業(yè)引領者；23H1其利潤率預計隨著規(guī)模增長及相應期間費用優(yōu)化預計仍將穩(wěn)步小幅提升。
3）零售大店：2023H1晨光生活館（含九木雜物社）實現營收6.0億元，同比增長38%，其中，九木雜物社實現收入5.6億元，同比增長40%，分拆看Q2單季度收入增速環(huán)比Q1增速有所提升，主要系疫后消費復蘇，線下商場客流恢復較早帶動以及公司不斷推進加盟開店及高端化戰(zhàn)略，且23H1九木雜物社實現凈利潤1743萬元，同比增長272%。截至20223H1，九木共擁有門店531家，其中直營359家（Q2凈增14家），加盟172家（Q2凈增13家）。
4）晨光科技：2023H1晨光科技實現收入3.7億元，同比增長60%，晨光科技保持高速發(fā)展。公司積極推動線上業(yè)務，與賽道共同構建線上產品開發(fā)統(tǒng)一節(jié)奏、標準與流程，通過單店提升、店貨匹配實現增量，通過差異化開發(fā)提升市占率，各賽道細分品類均有不錯表現，例如丙烯馬克筆、自動鉛筆、橡皮等；同時持續(xù)推進拼多多、抖音、快手等新渠道業(yè)務。
按產品分拆：受傳統(tǒng)業(yè)務修復和成本管控，書寫工具、學生工具毛利率均有所提升。
2023H1公司書寫工具、學生文具、辦公文具、其他產品、辦公直銷銷售額分別為9.95、14.46、16.62、3.54、54.94億元，同比分別為-1.4%、+6.8%、+15.1%、+60.0%、+24.8%；毛利率分別為41.75%、34.98%、25.59%、46.90%、7.76%，同比分別+1.96pct、+1.26pct、-0.15pct、-0.44pct、-1.15pct。我們分析受益于九木零售渠道的逐步恢復，其他產品同比較快增長，辦公文具受益于新品類拓展同比增長，辦公直銷業(yè)務亦保持較快拓展速度。
盈利能力：上半年盈利能力整體小幅提升，Q2因費用增加略承壓。
期間費用方面，2023H1公司期間費用率同比-1.81pct至11.92%，銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別同比-1.15pct/-0.26pct/-0.15pct/-0.25pct至7.16%/4.16%/0.90%/-0.30%，各費用率均表現不同程度的下滑，期間費用管控良好。
盈利能力方面，2023H1公司毛利率、歸母凈利率分別-3.85pct、-0.20pct至19.52%、6.07%，毛利率下滑預計受產品結構影響，凈利率受益于期間費用的良好管控下滑幅度小于毛利率。其中Q2凈利率為5.72%，同比小幅下滑0.5pct，主要是Q2銷售與管理費用有所增加影響。
公司護城河加固，中長期一體兩翼持續(xù)發(fā)力。
晨光積極加大變革，加快新模式推廣，積極探索海外市場。隨著下游回暖以及公司應時而變，公司業(yè)績有望有所改善。中長期來看，公司一體兩翼持續(xù)發(fā)力，文具龍頭不斷向文創(chuàng)巨頭邁進，其中，傳統(tǒng)業(yè)務從“增量”到“提質”，渠道優(yōu)化提升效率，高端化持續(xù)推進優(yōu)化結構，盈利能力逐步提升；科力普客戶數量不斷增加，規(guī)模效應發(fā)揮，凈利率將明顯改善，逐步進入利潤收獲期；新零售渠道模式成熟，加盟開店提速，盈利預計將明顯改善；海外市場加速探索，因地制宜推廣業(yè)務模式。
投資建議
我們認為晨光傳統(tǒng)業(yè)務產品渠道升級帶來量價提升空間，新業(yè)務正在邁入收獲期，公司逐漸由文具龍頭向文創(chuàng)巨頭持續(xù)轉型升級，看好其發(fā)展前景?？紤]到上半年傳統(tǒng)業(yè)務恢復不及先前預期，我們調整此前盈利預測，預計23-25年營業(yè)收入分別由248.16、299.39、361.45億元調整至242.83、292.25、352.19億元，23-25年EPS分別由1.93、2.30、2.74元調整至1.79、2.10、2.46元，對應2023年8月25日40.20元/股收盤價，PE分別為22/1
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