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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　本文重點(diǎn)探討板塊白酒周期性的本質(zhì)，以及如何利用其周期性；盡管當(dāng)下行業(yè)仍處于局部復(fù)蘇階段，伴隨政策底逐步顯現(xiàn)，白酒新一輪需求拐點(diǎn)可期，板塊配置價(jià)值凸顯。
　　摘要：
　　投資建議：堅(jiān)守確定性，把握預(yù)期反轉(zhuǎn)。中期維度，建議堅(jiān)守業(yè)績確定性，增持高端白酒貴州茅臺、瀘州老窖、五糧液，以及區(qū)域性龍頭迎駕貢酒、今世緣、金徽酒、古井貢酒、洋河股份等；短期維度，把握政策及經(jīng)濟(jì)預(yù)期反轉(zhuǎn)下的成長行情，建議增持水井坊、山西汾酒、舍得酒業(yè)、老白干酒、酒鬼酒等，港股建議增持珍酒李渡。
　　白酒周期性溯源：消費(fèi)屬性決定周期性，驅(qū)動(dòng)要素在變化。我們認(rèn)為，白酒股價(jià)周期本質(zhì)是經(jīng)濟(jì)、業(yè)績、估值周期的相互纏繞，其中經(jīng)濟(jì)周期是核心，根本在于白酒消費(fèi)的順周期性，收入預(yù)期、信用擴(kuò)張決定消費(fèi)力，人口決定消費(fèi)量，區(qū)域經(jīng)濟(jì)決定白酒消費(fèi)的區(qū)域性差異；我們發(fā)現(xiàn)，白酒產(chǎn)業(yè)周期圍繞經(jīng)濟(jì)周期演繹，需求的驅(qū)動(dòng)要素伴隨經(jīng)濟(jì)及社會發(fā)展逐步變化，白酒擴(kuò)容的第一階段以量為核心，呈現(xiàn)明顯的投資驅(qū)動(dòng)型特征，擴(kuò)容第二階段以價(jià)為核心，信用擴(kuò)張及收入預(yù)期權(quán)重明顯上升。
　　歷次白酒“底部啟動(dòng)”的啟示：把握拐點(diǎn)，解析需求特征。復(fù)盤三次白酒“底部啟動(dòng)”行情及其上升階段，我們發(fā)現(xiàn)“啟動(dòng)行情”的核心均是行業(yè)需求出現(xiàn)拐點(diǎn)，而這大部分時(shí)間由經(jīng)濟(jì)變量的拐點(diǎn)引發(fā)，而政策信號的轉(zhuǎn)向具備一定的前瞻性；同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)每輪行情出現(xiàn)的超額收益源自細(xì)分賽道的業(yè)績表現(xiàn)，而業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)秀的標(biāo)的，其成長邏輯契合白酒消費(fèi)趨勢及結(jié)構(gòu)性特征。綜合以上，我們建議持續(xù)留意政策信號轉(zhuǎn)向及經(jīng)濟(jì)變量的邊際變化，而在選擇細(xì)分賽道時(shí)，應(yīng)自上而下分析行業(yè)所呈現(xiàn)的需求特征。
　　黎明前夕：周期底部、拐點(diǎn)可期，白酒配置價(jià)值凸顯。站在當(dāng)下，我們判斷產(chǎn)業(yè)仍處于復(fù)蘇的早期階段，該階段場景驅(qū)動(dòng)為主，呈現(xiàn)局部復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)變量對需求的拉動(dòng)尚待顯現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)存量競爭的特征，酒企自身、酒企之間呈現(xiàn)不同程度的取舍、權(quán)衡及博弈，而這種特征將貫穿復(fù)蘇的早期階段。相對而言，我們建議重點(diǎn)把握腰部及高端價(jià)位需求，重點(diǎn)把握渠道力和品牌力強(qiáng)勢的頭部企業(yè)。展望后續(xù)，考慮到政策底逐步浮出水面，經(jīng)濟(jì)加速回暖可期，白酒有望迎來新一輪的需求拐點(diǎn)，而當(dāng)下板塊估值消化明顯，交易結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，我們認(rèn)為板塊配置價(jià)值凸顯。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：食品安全、產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等。