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本報(bào)告導(dǎo)讀：內(nèi)外均衡壓力、財(cái)政支出力度和央行降準(zhǔn)操作是影響9月銀行間流動(dòng)性的三大變量。
　　摘要：
　　過去一周（8月28日—9月1日）銀行間流動(dòng)性難言寬松，月末財(cái)政支出助推下月初超儲(chǔ)水平，但銀行間融資成本趨勢性下行難度依然較大，因此對資金利率敏感的短端債券（如存單）利多相對有限?？?月末的DR007中位數(shù)在2.18%，明顯高于過去數(shù)月的跨月融資成本，且高于央行公開市場七天期逆回購利率1.8%。同時(shí)，月內(nèi)到期的資金供給依然不足，DR001中位數(shù)1.9%、R001中位數(shù)2%亦明顯高于1.8%。
　　本輪資金利率上行的直接原因是大行凈融出縮量，根本原因或是內(nèi)外均衡壓力和商業(yè)銀行超儲(chǔ)水平較低。第一，本輪資金利率快速上行始于8月15日（央行超預(yù)期下調(diào)政策利率），外部均衡壓力加大，壓降短端中美國債利差有助于減少資本流出、穩(wěn)定人民幣匯率。第二，我們測算7月底商業(yè)銀行超儲(chǔ)率或在1%-1.1%，與2022年7月底測算超儲(chǔ)率接近，但2023年8月地方債加速發(fā)行，全月政府債凈繳款接近1.1萬億（2022年8月政府債凈繳款約3000億元），政府債券加速發(fā)行降低商業(yè)銀行超儲(chǔ)水平。第三，我們上修8月商業(yè)銀行信貸投放預(yù)期，8月信貸消耗超儲(chǔ)的程度或高于我們此前預(yù)期。
　　內(nèi)外均衡壓力、財(cái)政支出力度和央行降準(zhǔn)操作是影響9月銀行間流動(dòng)性的三大變量。內(nèi)外均衡方面，央行9月1日發(fā)布公告將于9月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，即外匯存款準(zhǔn)備金率由現(xiàn)行的6%下調(diào)至4%，提升金融機(jī)構(gòu)外匯資金運(yùn)用能力，有助于穩(wěn)定人民幣匯率。財(cái)政支出方面，過去5年9月份財(cái)政凈支出約為一萬億，有效補(bǔ)充了銀行超儲(chǔ)。降準(zhǔn)操作方面，市場預(yù)期較為充分，但降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)和幅度也會(huì)影響銀行間資金松緊的幅度。
　　整體來說，9月份銀行間流動(dòng)性變量不少，目前依然維持8月19日《再度關(guān)注大行凈融出縮量的持續(xù)性》觀點(diǎn)，即“大行凈融出規(guī)模下臺(tái)階后，回購利率抬升不可避免，杠桿套息空間縮窄，杠桿策略保持中性”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：寬信用進(jìn)程快于預(yù)期；同業(yè)業(yè)務(wù)迎來新一輪嚴(yán)監(jiān)管；美聯(lián)儲(chǔ)維持高政策利率時(shí)間超預(yù)期。