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事件：2023年8月31日公司發(fā)布半年度業(yè)績報告。2023H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入1370億元，同比+23.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤122億元，同比+12.9%。
　　營收及歸母凈利潤均實現(xiàn)雙位數(shù)增長，盈利能力略承壓：2023H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入1370億元，同比+23.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤122億元，同比+12.9%；歸母凈利潤增速低于營收增速，主要原因為前期低利潤項目成為結(jié)轉(zhuǎn)主力，導(dǎo)致毛利率水平下降。公司2023H1毛利率為21.3%，較上年同期下降4.26pct，較2022年下降0.72pct。2023H1歸母凈利率為8.9%，較上年同期降低0.9pct，較2022年提升2.4pct。
　　銷售表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)整體表現(xiàn)，核心城市貢獻提升：2023年上半年公司實現(xiàn)簽約金額2368億元，同比+12.7%；簽約面積1383萬平米，同比+5.8%。其中核心城市貢獻度提升，38個核心城市銷售貢獻為87%，同比提升8個百分點。整體來看，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2023年1-6月商品房銷售額累計同比4.5%；根據(jù)克爾瑞統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2023年1-6月TOP10房企累計銷售金額同比+4.9%；公司2023H1銷售表現(xiàn)優(yōu)于市場整體表現(xiàn)，亦優(yōu)于同業(yè)TOP10企業(yè)整體表現(xiàn)。2023H1簽約單價為17123元/平米，同比+6.5%，較2022年全年提升2.9%，主要原因可能是公司在核心高能級城市銷售占比提升所致。
　　投資聚焦核心城市，土地儲備充裕：公司2023H1拓展項目41個，新增容積率面積385萬平米，拓展金額共709億元，拿地強度（拿地金額/銷售金額）29.9%，較2022年全年有所下降（2022年為35.3%），拿地均價18416元/平米，同比+25.0%。在城市分化加劇的背景下，公司在投資端更加聚焦城市深耕，在38個核心城市拓展金額占比達到99%，較去年同期提升9pct，儲備質(zhì)量有較為明顯的提升。截止2023年半年度末，公司可售容積率面積1.8億平米，待開發(fā)面積5918萬平米，土地儲備充裕，可滿足公司未來2-3年的開發(fā)需求。
　　財務(wù)穩(wěn)健，“三道紅線”穩(wěn)居綠檔：截止2023年半年度末，公司扣除預(yù)收款的資產(chǎn)負債率為65.31%、凈負債率為63.06%、現(xiàn)金短債比為1.38，各項指標(biāo)仍符合“三道紅線”中綠檔企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。同時債務(wù)期限結(jié)構(gòu)合理，一年內(nèi)到期的債務(wù)占有息負債比重為18.6%，短期償債壓力可控。在資金回籠方面，公司加強按揭端溝通管理，報告期內(nèi)實現(xiàn)回籠金額2273億元，回籠率96%。資金儲備方面，截止報告期末公司在手貨幣資金1486億元，占總資產(chǎn)比重在10%左右，資金較為充裕。
　　融資渠道暢通，綜合融資成本進一步優(yōu)化：依托穩(wěn)健經(jīng)營，公司在融資端優(yōu)勢突出，融資渠道多元且暢通，2023H1銀行貸款與直接融資比重為86%，綜合融資成本約3.73%，較年初進一步下降19bp；截止報告期末，公司有息負債規(guī)模為3564億元，較期初減少250億元。
　　投資建議：得益于在核心城市的提前布局，公司在行業(yè)銷售下行周期仍然保持優(yōu)于行業(yè)平均的銷售表現(xiàn)。在投資端能保持投資定力，進一步聚焦城市深耕，補充優(yōu)質(zhì)土地。作為龍頭國央企，公司在經(jīng)營持續(xù)保持穩(wěn)健，在融資端具備較強的優(yōu)勢，綜合融資成本持續(xù)優(yōu)化。我們預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入3403/3609/3745億元，歸母凈利潤211/224/234億元。對應(yīng)PE分別為8.10/7.61/7.28倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
　　風(fēng)險提示：地產(chǎn)銷售不及預(yù)期，行業(yè)政策超預(yù)期收緊，行業(yè)信用風(fēng)險加劇