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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　23H1業(yè)績略低于預(yù)期，籌備項(xiàng)目租金確認(rèn)拖累管理費(fèi)用，但公司直營店處于快速擴(kuò)張期，后續(xù)有望貢獻(xiàn)增量高業(yè)績彈性。
　　投資要點(diǎn)：
　　業(yè)績略低于預(yù)期，增持。直營店爬坡期，下調(diào)23/24/25年EPS至0.62/0.99/1.35（-0.27/-0.39/-0.46）元，考慮直營門店業(yè)績有望在24-25年釋放，給予2025年高于行業(yè)平均35xPE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至47.25元。
　　業(yè)績簡述：公司23H1實(shí)現(xiàn)營收2.21億/+57.3%，歸母凈利潤2,008.9萬/+36.4%，歸母扣非凈利1,845.97萬/+51.40%。其中23Q2單季：營收125億/+58.29%，歸母凈利潤1,600萬/+48.1%，歸母扣非凈利1,540萬/+65.17%，業(yè)績略低于預(yù)期。
　　籌備項(xiàng)目租金拖累管理費(fèi)用。①23H1公司RevPAR恢復(fù)至19年112.76%，其中23Q2單季RevPAR恢復(fù)至116.81%，簽約35家，上半年新開業(yè)4家；②籌備項(xiàng)目租金確認(rèn)管理費(fèi)用導(dǎo)致費(fèi)用率提升至16.34%，拖累業(yè)績表現(xiàn)；③營業(yè)利潤率也因此并未恢復(fù)至20年以來最高水平，但行業(yè)高景氣度驅(qū)動(dòng)的量價(jià)齊升，以及高利潤率加盟業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)性因素驅(qū)動(dòng)毛利率水平大幅提高至20.38%。
　　直營店處于快速擴(kuò)張期，更受益華東出行高景氣。①君亭直營店受益江浙滬周邊更高的消費(fèi)能力和復(fù)蘇趨勢，RevPAR恢復(fù)至117%，接近亞朵，華住121%恢復(fù)度更高更多為結(jié)構(gòu)性因素貢獻(xiàn)，而君亭直營店則更多為新開直營門店的產(chǎn)品升級(jí)所驅(qū)動(dòng)。②直營店處于高速擴(kuò)張和爬坡期對(duì)利潤率有所拖累；產(chǎn)品和運(yùn)營能力支撐的高端全服務(wù)品牌為稀缺能力，通過資本+運(yùn)營雙輪驅(qū)動(dòng)推動(dòng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響需求，組織架構(gòu)整合，效率提升不及預(yù)期。