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主要觀點(diǎn)：
　　事件：
　　公司怡和嘉業(yè)發(fā)布2023年半年報(bào)。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.46億元（同比+32.58%），歸母凈利潤(rùn)2.44億元（同比+59.70%），扣非歸母凈利潤(rùn)2.15億元（同比+47.18%）。
　　其中，2023年第二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.66億元（同比-25.26%），歸母凈利潤(rùn)0.88億元（同比-11.19%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.67億元（同比-30.66%）。
　　分區(qū)域來(lái)看，公司上半年國(guó)內(nèi)收入增長(zhǎng)142.40%、海外收入增長(zhǎng)8.07%。公司整體收入增速符合預(yù)期。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　海外市場(chǎng)2023Q2收入下降，影響公司整體收入水平
　　受益于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手飛利浦偉康產(chǎn)品召回事件，2020-2022年，公司對(duì)3B的銷售額分別為1602.38萬(wàn)元、1.77億元和8.72億元。2022年公司海外收入達(dá)到了11.99億元，同比增長(zhǎng)約158.41%，也是由于2022年同期的基數(shù)偏高，隨著飛利浦偉康召回事件導(dǎo)致的需求外溢影響逐漸被市場(chǎng)消化，行業(yè)增長(zhǎng)回歸到常態(tài)水平，2023年第二季度公司海外收入預(yù)計(jì)同比大幅下降，尤其是美國(guó)市場(chǎng)。2023年上半年，公司海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)收入約4.97億元，同比增長(zhǎng)約8.07%。
　　展望未來(lái)，公司海外市場(chǎng)仍存在較大空間，（1）公司在2021-2022年海外市場(chǎng)銷售了較多的呼吸機(jī)設(shè)備，預(yù)計(jì)隨著公司在客戶終端的服務(wù)粘性逐漸加強(qiáng)，隨后也將帶動(dòng)耗材的進(jìn)一步放量；（2）公司在美國(guó)市場(chǎng)和獨(dú)家代理商合作伙伴RH公司的戰(zhàn)略合作持續(xù)進(jìn)展，預(yù)計(jì)新一輪的合同簽定也會(huì)很快落地；（3）公司新產(chǎn)品也在持續(xù)海外注冊(cè)中，如氧療產(chǎn)品線。2023年1月1日至2023年6月30日，公司獲得的國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械注冊(cè)項(xiàng)目5項(xiàng)、國(guó)外資質(zhì)認(rèn)證13項(xiàng)，涉及NMPA、巴西、新加坡HAS、馬來(lái)西亞MDA、韓國(guó)MFDS、哥倫比亞INVIMA相關(guān)注冊(cè)。未來(lái)公司有望憑借較低的生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)，在全球?qū)崿F(xiàn)更高的市場(chǎng)份額。
　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)潛在消費(fèi)人群大、滲透率低，終端患者教育持續(xù)改善，線下渠道帶動(dòng)國(guó)內(nèi)持續(xù)高增長(zhǎng)
　　2023年上半年公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)收入約2.49億元，同比增長(zhǎng)約142.40%，我們預(yù)計(jì)一方面與疫情放開后，院內(nèi)市場(chǎng)對(duì)公司高流量氧流儀、R水平呼吸機(jī)（醫(yī)用級(jí)別）的產(chǎn)品需求大增有關(guān)，另一方面，疫情放開后，國(guó)內(nèi)民眾對(duì)呼吸類疾病更為重視，線下渠道對(duì)終端民眾的普及和教育持續(xù)加強(qiáng)，線下渠道帶來(lái)的收入增長(zhǎng)快速上升有關(guān)。另外，公司也有新產(chǎn)品如5L制氧機(jī)的銷售，預(yù)計(jì)也帶來(lái)一定的收入增量。
　　展望未來(lái)，國(guó)內(nèi)慢陰肺人群和有睡眠呼吸障礙疾病的人群合計(jì)約5億人，國(guó)內(nèi)每年銷售的家用呼吸機(jī)臺(tái)數(shù)在30-50萬(wàn)臺(tái)區(qū)間，滲透率非常低，而參考美國(guó)市場(chǎng)的空間，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)未來(lái)3年有望成長(zhǎng)為100萬(wàn)臺(tái)銷售量的市場(chǎng)。公司在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率由2020年的21.6%提升至2022年的25.8%，國(guó)產(chǎn)品牌中國(guó)內(nèi)市場(chǎng)排名第一，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)具有顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
　　投資建議
　　預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入分別為14.34億元、17.93億元和22.07億元（前次預(yù)測(cè)分別為18.60億元、23.83億元和30.34億元），收入增速分別為1.3%、25.0%和23.1%，2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)3.99億元、5.13億元和6.35億元（前次預(yù)測(cè)分別為4.77億元、6.34億元和8.26億元），增速分別為4.9%、28.5%和23.8%，2023-2025年EPS預(yù)計(jì)分別為6.23元、8.01元和9.92元，對(duì)應(yīng)2023-2025年的PE分別為20x、16x和13x，我們認(rèn)為公司在家用呼吸行業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)格局里具有顯著的低成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)耗材放量和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占比提升均能帶動(dòng)公司盈利能力提升，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　公司海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
　　公司行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化風(fēng)險(xiǎn)。
　　匯率劇烈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。