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地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的影響較為復(fù)雜，并非總是“周期之母”
　　近期房地產(chǎn)政策變化，與2014-2015年房地產(chǎn)政策有諸多相似之處：首先，都有房貸政策的調(diào)整，兩次均涉及降低首付比例以及首套房“認(rèn)房不認(rèn)貸”；其次，2014年開始棚戶區(qū)改造，現(xiàn)在是城中村改造+保障房。
　　市場普遍認(rèn)為，地產(chǎn)是“周期之母”，然而，復(fù)盤2014-2017年的房地產(chǎn)，可以發(fā)現(xiàn)：2014年“9.30”新政之后，地產(chǎn)銷售并未見到起色。2015年年中，棚改貨幣化加碼之后，房地產(chǎn)價(jià)格開始回升。2016年上半年，房地產(chǎn)建安投資大幅上升，然而，經(jīng)濟(jì)依然面臨較大下行壓力。2016年9月后地產(chǎn)政策收緊，但經(jīng)濟(jì)在供給側(cè)改革、出口回暖等拉動(dòng)下企穩(wěn)回升，債券收益率、商品價(jià)格跟隨上漲。
　　每輪地產(chǎn)寬松的效果不盡相同，房地產(chǎn)可能并不是經(jīng)濟(jì)的決定因素
　　2008年至今國內(nèi)經(jīng)歷了多輪地產(chǎn)寬松調(diào)整政策，通過對比歷史上各輪寬地產(chǎn)效果可以發(fā)現(xiàn)，每輪地產(chǎn)寬松的效果不盡相同，地產(chǎn)也并非經(jīng)濟(jì)的決定因素。
　　2008年底的房地產(chǎn)寬松，在2009年上半年就產(chǎn)生了明顯的效果。但2014-2015年房地產(chǎn)政策見效比較緩慢，并且與經(jīng)濟(jì)上行周期出現(xiàn)錯(cuò)位，房地產(chǎn)的上行期出現(xiàn)在2015年下半年-2016年上半年，而經(jīng)濟(jì)周期的上行期是2016年三季度-2017年底。究其原因，在較為嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩背景下，地產(chǎn)的單兵突進(jìn)，并不足以帶動(dòng)整體需求以及市場預(yù)期的回升，這就導(dǎo)致雖然地產(chǎn)復(fù)蘇，但經(jīng)濟(jì)依然磨底，因此債市收益率、商品都未見明顯起色。2017年在地產(chǎn)被嚴(yán)格抑制的情況下，2017年經(jīng)濟(jì)在供給側(cè)改革、外部需求回升等帶動(dòng)下持續(xù)向好并展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，債券收益率、商品均在2017年加速上行，這表明，房地產(chǎn)可能并不是經(jīng)濟(jì)的決定因素，更不是市場的決定因素。在2019-2020年的經(jīng)濟(jì)上行周期中，地產(chǎn)并非穩(wěn)增長手段，但由于經(jīng)濟(jì)向好，市場對房價(jià)有長期上漲預(yù)期，因此地產(chǎn)、債市收益率同步上行。
　　2023年地產(chǎn)放松的可能效果
　　當(dāng)前地產(chǎn)銷售已經(jīng)處于歷史低位，考慮按照50年左右的更新淘汰周期等因素，房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)觸底回升的概率，應(yīng)當(dāng)高于2014年。
　　當(dāng)前房地產(chǎn)依然不作為刺激經(jīng)濟(jì)的手段，因此需求端放松主要面向剛需、改善性住房，在房地產(chǎn)供求關(guān)系發(fā)生重大變化、房價(jià)難以出現(xiàn)長期上漲預(yù)期的情況下，房地產(chǎn)可能更受收入預(yù)期的影響，此輪房地產(chǎn)銷售應(yīng)滯后于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升。
　　由于房地產(chǎn)開發(fā)商更不會(huì)有房價(jià)長期上漲預(yù)期，因此從房地產(chǎn)銷售回暖傳導(dǎo)至房地產(chǎn)投資回暖，或許需要更長的時(shí)間。當(dāng)前房地產(chǎn)新政，可能加速房地產(chǎn)銷售回升的速度。從短期而言，房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)，是經(jīng)濟(jì)反彈乃至反轉(zhuǎn)的必備條件。市場流行的“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”等觀點(diǎn)將不攻自破。
　　債市走勢的核心在于經(jīng)濟(jì)能否企穩(wěn)回升，而不僅僅是地產(chǎn)
　　回顧債市的走勢，債市收益率的變化核心取決于經(jīng)濟(jì)是否回升，而不僅僅是地產(chǎn)。地產(chǎn)只是經(jīng)濟(jì)的一部分，地產(chǎn)復(fù)蘇可以提前于經(jīng)濟(jì)回暖，也可以滯后于經(jīng)濟(jì)。
　　在政策“組合拳”發(fā)力下，基本面回升已是確定性事件，懸念只是反彈還是反轉(zhuǎn)；資金面受專項(xiàng)債發(fā)行、遏制債市加杠桿、信貸融資改善、穩(wěn)匯率等原因，資金利率中樞或?qū)⒂兴?。政策面、基本面、資金面的邊際變化，都指向債市可能進(jìn)入逆風(fēng)期。因此對于債市收益率，我們至少看反彈，可能看反轉(zhuǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期。