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1H23收入同比+41.4%至人民幣1.8億元，毛利率與費(fèi)用率均延續(xù)改善勢(shì)頭，凈虧損部分因權(quán)益法確認(rèn)投資虧損及金融工具公允價(jià)值而同比擴(kuò)大至1.8億元（vs 1H22虧損1.2億元）。1H23植入量增速符合預(yù)期，8月植入量雖受醫(yī)療反腐負(fù)面沖擊，但預(yù)計(jì)全年仍可完成我們此前預(yù)計(jì)的4,150臺(tái)植入（其中國(guó)內(nèi)4,000臺(tái)）。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)3.4港元。
　　1H23業(yè)績(jī)符合預(yù)期：收入同比+41.4%至人民幣1.8億元（國(guó)內(nèi)+38%；海外+243%）；TAVR植入量同比+49.5%至1999臺(tái)（其中國(guó)內(nèi)植入量同比+46%至1923臺(tái)；海外+245%至76臺(tái)）；毛利率+2.4pcts至66.1%，主要受益于供應(yīng)鏈本土化&多元化、原材料合格率提升、工藝優(yōu)化。三大期間費(fèi)用率因降本增效下降12.5pcts；歸母凈虧損人民幣1.8億元（vs 1H22虧損1.2億元），虧損有所擴(kuò)大，部分因期內(nèi)產(chǎn)生的非現(xiàn)金及/或一次性虧損增加，主要包括應(yīng)占按權(quán)益法確認(rèn)的投資虧損（因4CMedical及上海微盾產(chǎn)生虧損）和金融工具公允價(jià)值虧損（因Valcare可換股工具及Winey認(rèn)沽期權(quán)公允價(jià)值變動(dòng)）合計(jì)產(chǎn)生凈虧損人民幣約7100萬(wàn)元。我們預(yù)計(jì)公司仍將于2025E實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
　　醫(yī)療反腐對(duì)8月植入量略有影響，但預(yù)計(jì)全年影響可控。公司7月植入量仍維持高增速，且單月植入量超過(guò)1H23月均植入量，但8月起受到醫(yī)療反腐及淡季因素影響，植入量增速承壓，但隨著近期部分學(xué)術(shù)會(huì)議有逐步恢復(fù)跡象。我們預(yù)計(jì)全年植入量同比+62%至4150臺(tái)，其中國(guó)內(nèi)植入量同比+56%至4000臺(tái)。
　　預(yù)計(jì)近期管線進(jìn)展：1）VitaFlow Liberty預(yù)計(jì)2023年底將獲得CE證書(shū)；2）三代產(chǎn)品VitaFlow III目前已完成設(shè)計(jì)定型，預(yù)計(jì)2023年底將在國(guó)內(nèi)提交注冊(cè)申請(qǐng)，有望2024年獲批上市。VitaFlow III在二代產(chǎn)品基礎(chǔ)上重點(diǎn)改進(jìn)了輸送系統(tǒng)，擁有較優(yōu)的可調(diào)彎功能，可用于更復(fù)雜的解剖結(jié)構(gòu)并降低血管并發(fā)癥風(fēng)險(xiǎn)；3）Alpass導(dǎo)管鞘II有望2024年國(guó)內(nèi)獲批。
　　維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)及目標(biāo)價(jià)3.4港元。預(yù)計(jì)2023E/24E/25E收入人民幣3.6億/5.1億/6.7億元，2023E/24E歸母凈虧損4.1億/1.9億元，并于2025E年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。繼續(xù)采用DCF對(duì)公司進(jìn)行估值，WACC&永續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)與此前一致（WACC：10.6%；永續(xù)增長(zhǎng)率：3%），維持目標(biāo)價(jià)3.4港元。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：VitaFlow/VitaFlow Liberty銷售不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；集采時(shí)間早于預(yù)期；TAVR滲透率提升不及預(yù)期。