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 23Q2公司營收盈利環(huán)比恢復(fù)增長：公司2023H1營業(yè)收入105.6億元，同比-25.8%；歸母凈利潤6.5億元，同比-73.3%，毛利率18.4%，同降7.3pct。其中2023Q2營業(yè)收入78.4億元，同比/環(huán)比+10.2%/+188.3%，歸母凈利潤8.8億元，同比/環(huán)比-15.3%/+489.1%，毛利率20.1%，同比/環(huán)比-4.7%/+6.7%。
　　 23Q2風(fēng)機(jī)毛利率修復(fù)明顯、在手訂單新高。2023H1風(fēng)機(jī)出貨3.45GW，同比-0.3%，其中海風(fēng)0.51GW/陸風(fēng)2.94GW，分別同比-60%/+35%，H1受海風(fēng)開工滯緩影響整體出貨不及預(yù)期；Q2風(fēng)機(jī)出貨2.5GW，其中海風(fēng)0.5GW（占比20%），海風(fēng)出貨占比環(huán)比大幅修復(fù)。2023H1風(fēng)機(jī)及配件毛利率14.3%，同降9.8pct，測算Q2毛利率約17%，環(huán)增12pct，主要系：1）高毛利率海風(fēng)交付恢復(fù)，2）陸風(fēng)成本錯配修復(fù)。2023H1新增陸上6-8MW及海上11MW機(jī)型分別出貨1025MW/330MW，分別占陸風(fēng)/海風(fēng)出貨量的35%/65%，大型化加速。截至2023H1在手訂單34.56GW，環(huán)比Q1+7%，Q2新增4.8GW，環(huán)增73%，Q2訂單增量明顯。H2裝機(jī)回暖，公司Q3排產(chǎn)持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)Q3出貨3.5-4GW（其中海風(fēng)占40%），全年出貨約14GW（其中海風(fēng)占約30%），H2海風(fēng)占比提升疊加23年低價(jià)零部件導(dǎo)入，盈利有望持續(xù)修復(fù)！
　　滾動開發(fā)電站模式成熟、發(fā)電+轉(zhuǎn)讓持續(xù)提升盈利能力。2023H1公司電站運(yùn)營收入8.33億元，同增18.5%，毛利率64.3%，同增0.1pct，上半年在運(yùn)電站發(fā)電1238h，同增7%。截至2023H1，公司自營新能源電站并網(wǎng)容量1.67GW，在建容量4.02GW，分別同增32%/78%，我們預(yù)計(jì)公司全年轉(zhuǎn)讓電站約2GW，充足的在建容量有助于持續(xù)貢獻(xiàn)發(fā)電利潤及實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓收益。
　　 HJT首期產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)、風(fēng)光儲氫一體化推進(jìn)。公司HJT首期2GW電池+3GW組件產(chǎn)能已于上半年達(dá)產(chǎn)，2023年9月13日公司簽約10GW異質(zhì)結(jié)電池片、10GW光伏組件項(xiàng)目。我們預(yù)計(jì)2023年光伏組件外銷1GW，后續(xù)待0BB及銀包銅進(jìn)一步導(dǎo)入，盈利有望優(yōu)化。此外，公司持續(xù)構(gòu)建風(fēng)光儲氫一體化協(xié)同，推動新能源技術(shù)產(chǎn)業(yè)集群化，提升公司綜合競爭力。
　　 23Q2費(fèi)用率優(yōu)化明顯、現(xiàn)金流壓力較大。2023Q2期間費(fèi)用率為8.9%，環(huán)減14.6pct，主要系收入規(guī)模提升攤薄費(fèi)用&匯兌收益所致。2023H1經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出33.4億元，同減38.2%，主要系銷售回款小幅減少及在手訂單規(guī)模增多導(dǎo)致的備貨采購所致，存貨122.0億，同增31%，其中發(fā)出商品/電站開發(fā)成本達(dá)34.8/17.9億，較年初+104/373%，較多的在途商品及電站開發(fā)成本為公司H2銷售規(guī)模增長提供穩(wěn)健保障。
　　盈利預(yù)測與投資評級：基于海風(fēng)開工不及預(yù)期、風(fēng)機(jī)大型化價(jià)格競爭激烈，我們下調(diào)盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利40.1/50.8/60.6億元（2023-2024年前值為54.5/71.4億元），同增16.0%/26.9%/19.1%。公司短期業(yè)績承壓，但考慮公司持續(xù)推進(jìn)風(fēng)光儲氫一體化，增強(qiáng)綜合競爭力，我們?nèi)钥春霉疚磥戆l(fā)展，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海風(fēng)開工進(jìn)度不及預(yù)期，市場競爭加劇等。