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2023年7月以來，房地產政策明顯放松，認房不認貸落地、存量按揭利率下調、多地放松限購，行業(yè)正從周期底部向新發(fā)展模式轉變。行業(yè)短期機會在于政策放松后的需求復蘇，中長期機會來自城中村改造和保障房建設帶來的增量業(yè)務。房地產企業(yè)唯有持續(xù)發(fā)展，才能解決問題，持續(xù)獲取優(yōu)質土地，推進庫存換牌提質的企業(yè)，未來收入和盈利能力彈性更大，在行業(yè)新發(fā)展模式中取得先機。
　　▍樣本企業(yè)收入企穩(wěn)回升，盈利能力尚未好轉。2023年上半年，樣本企業(yè)營收同比增長0.5%，盈利能力尚未好轉，毛利率和歸母凈利率同比分別下降1.6和0.1個百分點。2023年2-4月，需求集中釋放推動企業(yè)合同負債企穩(wěn)回升，截至上半年年末，樣本企業(yè)合同負債較2022年年末增長14.1%，覆蓋2022年營業(yè)收入的1.2倍。在行業(yè)持續(xù)下行周期，企業(yè)應付賬款同比降低10.1%，房企經營性杠桿顯著下降。企業(yè)也在壓降成本費用，2023年上半年，樣本企業(yè)管理費用同比下降11.4%，管理費用率同比下降0.3個百分點至2.7%；但銷售費用同比增長6.4%至234億元，反映在行業(yè)下行周期企業(yè)，銷售難度加大，營銷投入增加。
　　▍銷售同比增長，是企業(yè)最重要現(xiàn)金流入。2023年上半年，樣本企業(yè)銷售金額合計16,526億元，同比增長19.5%。根據(jù)億翰數(shù)據(jù)，2023年7、8月，樣本企業(yè)銷售金額同比分別下降26.0%、26.1%。企業(yè)持續(xù)壓降有息負債，截至2023年上半年末，樣本企業(yè)有息負債總額24,224億元，較2022年年末下降0.6%。2023年上半年，8家A股樣本企業(yè)銷售商品、提供勞務的現(xiàn)金流入6,593億元，同比增長20.2%，覆蓋短期有息負債的135%；這些企業(yè)近12個月銷售商品、提供勞務的現(xiàn)金流入覆蓋有息負債整體的54%。
　　▍企業(yè)投資意愿仍然不足。2023年上半年，10家公告新增土儲的企業(yè)合計新獲取土地總價4,070億元，同比增長4.4%，占當期銷售金額30%，較2022年年末下降2個百分點。企業(yè)拿地力度持續(xù)下行，推動土儲進一步收縮。截至2023年上半年末，12家公告土儲的本企業(yè)土儲面積達到72,373萬平，同比降低13.9%，按上半年銷售面積推測，我們預計可以滿足2-3年銷售。由于去化困難，企業(yè)普遍壓降開工，降低建安支出。2023年上半年，7家企業(yè)新開工面積合計2,870萬平米，同比降低27%，9家企業(yè)竣工面積合計6,173萬平，同比降低1%。截至2023年上半年年末，6家企業(yè)待建/在建面積比為47%，較2022年年末上升5個百分點。
　　▍唯有持續(xù)發(fā)展，才能解決問題。我們以企業(yè)2023年上半年拿地強度25%為標準，將樣本企業(yè)分為積極拿地和不積極拿地企業(yè)。2023年上半年，積極拿地企業(yè)銷售額同比增長25.2%，不積極拿地企業(yè)下降1.4%。企業(yè)只有持續(xù)獲取高質量土地，才能維持充?？墒圬浿?，保證銷售回款，改善盈利能力。2023年上半年，積極拿地企業(yè)歸母凈利潤同比增長19.5%，歸母凈利率同比提升2個百分點，不積極拿地企業(yè)則同比下降19.9%和2個百分點。
　　▍風險因素：地產政策放松節(jié)奏及力度不及預期，行業(yè)基本面持續(xù)下行的風險；房地產企業(yè)盈利能力下行的風險；行業(yè)下行，企業(yè)計提減值的風險；核心城市土地市場競爭激烈的風險。
　　▍投資策略。2023年7月以來，房地產政策明顯放松，認房不認貸落地、存量按揭利率下調、多地放松限購，行業(yè)正從周期底部向新發(fā)展模式轉變。行業(yè)短期機會在于政策放松后的需求復蘇，中長期機會來自城中村改造和保障房建設帶來的增量業(yè)務。房地產企業(yè)唯有持續(xù)發(fā)展，才能解決問題，持續(xù)獲取優(yōu)質土地，推進庫存換牌提質的企業(yè)，未來收入和盈利能力彈性更大，在行業(yè)新發(fā)展模式中取得先機。我們推薦華潤置地、上海臨港、天健集團，華發(fā)股份、越秀地產、濱江集團，城建發(fā)展等公司。