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22Q4營收增長低點，23年以來增長逐季提速，利潤率亦在改善
　　23H1化妝品板塊營收188億元/yoy7%，歸母凈利21億元/yoy68%。23Q1/Q2板塊營收yoy2/11%，歸母凈利yoy39%/101%。品牌商板塊，伴隨頭部主播回歸，23Q2營收增長開始有明顯提速，產品力提升帶動毛利率上行，但毛銷差走弱；上游制造23H1營收yoy降幅收窄，產品結構優(yōu)化、提價、降本增效等帶來更明顯的利潤率修復態(tài)勢。展望后續(xù)，23Q3淡季品牌商利潤率或階段性“得以喘息”，但勝負手在Q4雙11；上游制造端，23Q3產能利用率爬坡或帶動代工廠利潤率繼續(xù)向上修復，原料商Q3或淡季不淡，Q4旺季更旺亦可期。
　　23Q2化妝品板塊業(yè)績增長有明顯提速，現金流環(huán)比改善
　　23H1化妝品板塊（SW申萬美容護理板塊二級子行業(yè)，下同）營收188億元/yoy7%，歸母凈利21億元/yoy68%；21年以來，板塊H1營收yoy持續(xù)下行，23H1歸母凈利yoy出現拐點。拆分來看，23Q1/Q2板塊營收yoy2/11%，歸母凈利yoy39%/101%，2Q板塊業(yè)績增長有明顯提速。23Q2板塊經營現金流凈額12億元，同比、環(huán)比皆有明顯增長。23Q2板塊應收款、存貨周轉天數分別為45/175天，應收款周轉天數22Q3以來持續(xù)下行，存貨周轉天數則自22Q4以來略有抬升。
　　品牌商：產品力提升帶動毛利率上行，但毛銷差走弱
　　品牌商23Q1/Q2營收yoy6%/19%，歸母凈利yoy26%/67%。22Q3品牌商營收yoy顯著下行，伴隨頭部主播回歸，23Q2營收增長開始有明顯提速。品牌商23Q2毛利率67%/yoy3pct，國貨產品力提升或為主要驅動力。但投流費用增加、銷售費用率抬升，部分抵消利潤率增長。珀萊雅在維持收入端高增的同時，利潤率顯著提升；巨子生物受益膠原蛋白賽道風起、勢能持續(xù)向上，營收利潤皆高增。貝泰妮23Q2營收增長重回雙位數，利潤率亦環(huán)比相對穩(wěn)定。水羊股份收購的高端品牌伊菲丹快速增長，主業(yè)降本增效，利潤率環(huán)比提升亦較顯著。
　　上游制造：利潤率修復態(tài)勢更為明顯
　　制造及其他板塊23Q1/Q2營收yoy-8%/-5%，歸母凈利yoy158%/267%。23Q2板塊凈利率13%/yoy10pct，有去年部分企業(yè)資產減值損失等非經常性損益影響（如青松股份）；23Q2毛利率達到22%，同比提升較明顯（yoy4pct）?？扑脊煞?3Q2毛利率50%/凈利率32%，盈利能力達到歷史高點，有產品提價、高毛利率新品占比提升等多重因素助力。青松股份伴隨產能利用率爬坡，23Q2毛利率較22年同期亦有顯著修復（yoy6.82pct）。
　　后續(xù)展望：Q3品牌商利潤率或階段性“得以喘息”，但勝負手在4Q雙11
　　品牌商：Q3淡季多數品牌或階段性收縮戰(zhàn)線以蓄力備戰(zhàn)雙11，3Q品牌商利潤率或較Q2有所修復。Q3品牌商上游制造；代工廠Q3為出貨高峰，產能利用率爬坡或帶動利潤率繼續(xù)向上修復；原料商（科思股份）出貨旺季在Q4，Q3有停產檢修，但考慮到下游防曬劑需求依然旺盛、公司EHT/PA等高毛利率的新品快速放量，Q3或淡季不淡，Q4則迎來多個新品集中投產放量期，Q4旺季更旺亦可期，全年業(yè)績有望持續(xù)高增。
　　風險提示：消費力較弱；線上獲客成本持續(xù)走高；平臺流量規(guī)則變化。