>> 開源證券-市場微觀結構研究系列(21)-訂單流系列：關于市場微觀結構變遷的故事-230919
| 上傳日期： |
2023/9/19 |
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| 4641KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
魏建榕,蘇良 |
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高頻因子近期回撤并不能完全歸因于策略的“同質(zhì)化”
我們基于高頻數(shù)據(jù)開發(fā)了一系列因子，如單筆金額分位數(shù)QUA、廣義主力凈流入率CNIR、時間重心偏離TGD等。在樣本內(nèi)均有不錯表現(xiàn)，但近期穩(wěn)定性均有所降低，單因子的表現(xiàn)在2018年前后有所差異，2020年以來ICIR降低明顯。
策略“同質(zhì)化”不能很好解釋高頻因子失效。公募、私募策略在2019年以來出現(xiàn)了一定的趨同性。我們的理解是，策略“同質(zhì)化”的方向應在低頻維度，高頻因子回撤的根源還是市場微觀結構變遷在悄然改變原有邏輯的適用性。
A股投資者結構全景圖解析
我們參考中基協(xié)、中證協(xié)等協(xié)會年報、上市公司披露的股東明細及公募基金持倉等數(shù)據(jù)，統(tǒng)計以下幾類機構持有的流通股市值占比情況。公募與私募等機構持倉規(guī)模在經(jīng)歷2019至2021年的快速增長期后，上升的趨勢逐漸放緩；相反地，從交易所口徑統(tǒng)計的數(shù)據(jù)看，機構的交易占比在2017年以來不斷提升。
未來A股的變化趨勢將會是整體資金換手率的提升，對于微觀結構變遷的理解也需要修正：機構化進程體現(xiàn)為“交易”機構化，而并非是“持倉”機構化。
市場微觀結構變遷的三大特征：速度、質(zhì)量、集中度
?。?）委托交易速度提升：小市值股票的委托平均執(zhí)行時間縮短最為明顯。機構化的定義可以補充為“不均勻”或是“小市值”的機構化，市場微觀結構變遷對主動暴露小市值風格的因子影響會更加顯著。
?。?）平均掛單金額縮?。涸凇洞笮沃囟伺c資金流因子改進》報告中，我們對大小單劃分的閾值進行重新定義，大單與小單的分界值從20萬元不斷降低至2.5萬元，并且實測的最優(yōu)參數(shù)還在降低，對于策略的參考意義也在減弱。
?。?）開盤成交占比增加：在2013年，完成當天20%的交易量需要35分鐘，而在2022年這一時長則縮短至20分鐘左右。早盤交易的比例在增加，不同選股域之間并沒有顯著區(qū)別。市場上投資者似乎達成了一種交易默契：當隔夜有利好或利空消息時，第二天應該要盡早地完成交易，避免被其他投資者推高或踩踏。
其他重要討論
?。?）因子策略相適性分析。在因子策略層面，市場微觀結構的變化，直接導致原有的構造方法不再適合當前的市場。由于投資者在日內(nèi)分布結構的不均勻，盤初階段的漲跌幅會對日內(nèi)反轉因子產(chǎn)生干擾，剔除掉這部分往往能夠改造出比較好的反轉因子。然而，自2018年以來，提純?nèi)諆?nèi)反轉的做法不再有效。
?。?）微盤股交易結構變化。萬得微盤股指數(shù)2023年年初以來相對滬深300和中證500超額收益分別為26.8%和29.1%。配置微盤股作為子策略而言有效，部分含“微”量高的基金超額明顯跑贏同類偏股類產(chǎn)品。我們判斷微盤股策略市場容量暫時還沒達到峰值，但是累計超額收益在同類結構下已經(jīng)較高，不排除會出現(xiàn)部分投資者選擇在當下將盈利變現(xiàn)的處置效應風險。
風險提示：模型基于歷史數(shù)據(jù)測試，未來市場可能發(fā)生變化。
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