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事件：9月27日重慶啤酒發(fā)布公告稱，其控股子公司嘉士伯重啤與首釀啤酒及其全資子公司金貝香港分別簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，分別以250萬(wàn)元/60萬(wàn)元的對(duì)價(jià)，收購(gòu)首釀金麥、金貝北京100%的股權(quán)。
　　事件點(diǎn)評(píng)：
　　履行前期承諾，獲得京A系列商標(biāo)所有權(quán)：2020年在重慶啤酒實(shí)施重大資產(chǎn)重組時(shí)，控股股東嘉士伯作出同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有關(guān)承諾：擬在控股子公司嘉士伯香港取得首釀啤酒控制權(quán)的同時(shí)，由首釀啤酒將其直接持有及其通過其全資子公司持有的中國(guó)境內(nèi)全部啤酒資產(chǎn)（即首釀金麥、金貝北京），分別以250/60萬(wàn)元人民幣的價(jià)格出售給嘉士伯重慶。此次交易為嘉士伯重慶為履行此前承諾而進(jìn)行。交易完成后，嘉士伯重慶將獲得目標(biāo)公司名下京A系列57個(gè)的商標(biāo)所有權(quán)（其中51個(gè)已注冊(cè)，6個(gè)注冊(cè)中）。
　　前店后廠模式，小眾精釀打造獨(dú)特差異化文化廠牌。首釀啤酒旗下?lián)碛袊?guó)內(nèi)領(lǐng)先的精釀啤酒廠牌—京A品牌，創(chuàng)立于2012年，渠道上通過精釀餐吧、外銷和電商進(jìn)行銷售，其中80%通過金貝北京的精釀餐吧銷售（酒吧+餐飲結(jié)合體），20%通過經(jīng)銷商小批量銷售。根據(jù)公司官網(wǎng)信息，目前公司共有8家門店，均位于北京，選址上青睞商業(yè)聚集區(qū)的一樓臨街地段，單店面積相對(duì)較大，給用戶充足空間。同時(shí)，門店裝修風(fēng)格獨(dú)特，文化感強(qiáng)。產(chǎn)品方面，線下門店主要以西餐+精釀啤酒為主，根據(jù)大眾點(diǎn)評(píng)上的數(shù)據(jù)，人均消費(fèi)在120-170元/人。精釀啤酒方面，除了常供的產(chǎn)品外，京A也會(huì)不定期推出實(shí)驗(yàn)性季節(jié)性產(chǎn)品，整體價(jià)格在40-60元/杯左右。差異化打造上：京A強(qiáng)調(diào)文化屬性，開展了大量快閃、藝術(shù)聯(lián)名、品牌聯(lián)名等，展現(xiàn)公司創(chuàng)造快樂的文化內(nèi)核。
　　當(dāng)前體量較小，23年虧損幅度收窄，盈利模型受債務(wù)負(fù)擔(dān)拖累尚未跑通。2020-2023年5月，分別實(shí)現(xiàn)精釀啤酒銷量153/259/265/169噸。首釀金麥2022/2023 M1-5分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入854/422萬(wàn)元，毛利率分別為23.1%/31.7%，凈利率分別為-14.3%/-2.0%，虧損幅度大幅收窄（我們推測(cè)：2022年公司受疫情影響較大+公司23年降低管理費(fèi)用）。當(dāng)前公司債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為8.3%/7.3%，拖累公司盈利表現(xiàn)。若扣除，財(cái)務(wù)費(fèi)用影響，2022/2023 M1-5，凈利率分別為-6.0%/+5.3%。我們認(rèn)為，交易完成后，公司債務(wù)負(fù)擔(dān)減輕，盈利模型有望跑通。
　　儲(chǔ)備小眾精釀品牌，協(xié)同探索新增長(zhǎng)賽道。我們認(rèn)為當(dāng)前京A啤酒處于集中精力打造廠牌階段，需要以綜合的場(chǎng)景和體驗(yàn)傳達(dá)品牌個(gè)性，同時(shí)受制于渠道鋪設(shè)和運(yùn)輸半徑的限制，以線下精釀餐吧銷售為主。收購(gòu)?fù)瓿珊?，京A啤酒有望改進(jìn)罐裝方式，降低精釀啤酒對(duì)運(yùn)輸溫度的嚴(yán)苛要求，并借助重慶啤酒的渠道網(wǎng)絡(luò)影響到更廣泛的區(qū)域，打開銷量。精釀賽道持續(xù)擴(kuò)容，據(jù)灼鼎咨詢預(yù)測(cè)，到2025年，我國(guó)精釀啤酒行業(yè)規(guī)模有望達(dá)到22.9億升（22-25CAGR 17%），本次交易亦有利于重慶啤酒提升精釀產(chǎn)品分銷業(yè)務(wù)的發(fā)展及精釀品牌影響力，與主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成互補(bǔ)。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收159.70/177.56/197.15億元，同比+14%/11%/11%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15.06/17.80/20.16億元，同比+19%/18%/13%，EPS分別為3.11/3.68/4.17元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)需求不及預(yù)期、成本超預(yù)期上行、全國(guó)化不及預(yù)期