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重要戰(zhàn)略金屬，我國(guó)擁有資源優(yōu)勢(shì)。和稀土類似，鎢是重要戰(zhàn)略金屬，也是我國(guó)的資源優(yōu)勢(shì)品種。鎢具備熔點(diǎn)高、密度高、硬度高、耐腐蝕性強(qiáng)、化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定等優(yōu)點(diǎn)。然而，鎢在地殼中含量極為稀缺且分布不均，開采和提純難度大。憑借著資源和開采成本優(yōu)勢(shì)，我國(guó)鎢行業(yè)發(fā)展迅速，是全球最大的鎢礦儲(chǔ)藏國(guó)和開采國(guó)，儲(chǔ)量占全球的47%，產(chǎn)量占全球的84%。
　　開采實(shí)行配額制，未來產(chǎn)量增長(zhǎng)率有限。我國(guó)對(duì)鎢開采實(shí)行配額制，2023年我國(guó)鎢精礦的開采指標(biāo)為11.1萬噸（標(biāo)噸），2015年至今指標(biāo)增長(zhǎng)2萬噸，增幅約21.58%，折年復(fù)合增速2.47%、近5年復(fù)合增速約1.40%。但實(shí)際生產(chǎn)中，部分礦山開采能力不足，浪費(fèi)了部分配額；另有部分礦山存在著超配額甚至無證開采現(xiàn)象，因此配額制度仍有完善空間。未來全球新增鎢礦個(gè)數(shù)有限，且礦山建設(shè)年限較。根據(jù)測(cè)算，到2028年全球新增鎢精礦產(chǎn)能約2.9萬噸（標(biāo)噸），相比22年的全球產(chǎn)量增長(zhǎng)約18%，對(duì)應(yīng)年復(fù)合增速2.8%。考慮到礦山開發(fā)不確定性和老礦山產(chǎn)量下滑等因素，預(yù)計(jì)未來實(shí)際產(chǎn)量或低于2.8%。
　　終端需求呈明顯周期性特征，光伏和硬面材料潛力較大。鎢的直接下游主要是硬質(zhì)合金、鎢特鋼和鎢材等領(lǐng)域。終端需求領(lǐng)域有交通運(yùn)輸、采掘、工業(yè)制造、耐用零件、能源、軍工等。終端需求和整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，由此呈明顯周期性特征，增長(zhǎng)較快的領(lǐng)域有硬面材料和金剛線用鎢絲。因成本占比較低，終端對(duì)鎢價(jià)的上漲敏感性較低。根據(jù)我們測(cè)算，2023年全球鎢消費(fèi)量約12.4萬噸（金屬噸），預(yù)計(jì)未來3年需求復(fù)合增速約1.9%。對(duì)應(yīng)23年需求約12.4萬噸，供應(yīng)缺口約2645噸，未來幾年缺口會(huì)減小。
　　行業(yè)去庫(kù)或已完成，供應(yīng)面臨產(chǎn)能極限。泛亞交易所的2.83萬噸APT在2019年被司法拍賣流入市場(chǎng)，在接下來的2年多時(shí)間內(nèi)，被市場(chǎng)消化完畢，這其中又伴隨著價(jià)格上漲，或反映鎢供應(yīng)已經(jīng)短缺。在當(dāng)前需求周期性走弱的背景下，鎢精礦的供應(yīng)或已處于實(shí)際產(chǎn)能極限，一旦需求好轉(zhuǎn)，鎢精礦短缺的局面將被激化。
　　鎢產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)。1）具備完整鎢產(chǎn)業(yè)鏈的領(lǐng)先企業(yè)：中鎢高新、章源鎢業(yè)、廈門鎢業(yè)和翔鷺鎢業(yè)。中鎢高新憑借大股東五礦集團(tuán)的資源優(yōu)勢(shì)，擁有充足鎢資源保障。章源鎢業(yè)和翔鷺鎢業(yè)在精深加工領(lǐng)域具有顯著的市場(chǎng)份額和技術(shù)優(yōu)勢(shì)。廈門鎢業(yè)業(yè)務(wù)較為多元，在鎢板塊深耕細(xì)鎢絲和切削工具等重點(diǎn)產(chǎn)品，細(xì)分領(lǐng)域擁有領(lǐng)先地位。2）專注于硬質(zhì)合金數(shù)控刀片研發(fā)和銷售的企業(yè)：華銳精密和歐科億，這兩家企業(yè)都重視研發(fā)投入，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度迅猛。
　　投資建議：未來鎢行業(yè)將面臨一定的供需缺口，鎢價(jià)中樞有望上移。標(biāo)的方面，推薦中鎢高新、章源鎢業(yè)、廈門鎢業(yè)等布局較早，擁有成本和技術(shù)優(yōu)勢(shì)的全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，建議關(guān)注歐科億（機(jī)械）、華銳精密（機(jī)械）等專注于硬質(zhì)合金數(shù)控刀片公司。綜上，首次覆蓋給予行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)過程中的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)政策的風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)及研發(fā)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)、下游消費(fèi)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)