>> 國盛證券-裕同科技(002831)多元布局協(xié)同成長，盈利修復拐點將至-231013
| 上傳日期： |
2023/10/13 |
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| 2214KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜文鏹 |
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包裝龍頭行穩(wěn)致遠，多元布局。全球3C包裝龍頭，內(nèi)生外延積極切入煙酒消費、大健康、化妝品、環(huán)保紙塑等較高附加值大消費包裝領域，逐步擺脫單一行業(yè)周期影響，打開成長天花板。2014-2022年3C包裝銷售占比從88.1%下降至67.3%，前5大客戶占比從70.1%下降至38.4%。
下游行業(yè)筑底回暖，業(yè)績有望加速釋放。1）3C：根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2023Q2全球智能手機出貨量為2.7億臺（同比-7.2%）、降幅環(huán)比收窄7.4pct；3C消費呈現(xiàn)K型弱復蘇，品牌集中推新推動消費回暖，Counterpoint預測蘋果iPhone 15系列備貨量預計為8000萬臺左右，伴隨Q4出貨拐點到來，訂單有望邊際改善。2）酒包：2023H1酒企庫存達近年高位，伴隨中秋國慶旺季來臨，頭部酒企發(fā)力活動，渠道費用直達C端、有望提振下游需求。3）煙包：5月8日起新版煙包逐步投放市場，前期積壓煙標訂單有望加速釋放，疊加中煙反腐力度持續(xù)加大，頭部企業(yè)有望受益訂單轉(zhuǎn)移。4）環(huán)保紙塑：限&禁塑令趨嚴，海外市場先行，國內(nèi)市場滲透率尚處低位（5%）、成長空間廣闊，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預測2020-2025年我國紙漿模塑市場規(guī)模CAGR達47%。
盈利能力領先行業(yè)，逐步進入修復通道。公司立足長遠，持續(xù)完善產(chǎn)能布局建設，積極推動降本增效，產(chǎn)能投入進入收獲期，盈利修復彈性空間大，疊加公司經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)健，潛在分紅空間擴大。短期來看，原材料仍處歷史低位，持續(xù)受益成本紅利；長期來看：1）業(yè)務結構逐步優(yōu)化：深度綁定3C頭部高附加值客戶（2023H1越南裕華、印度裕同凈利率達29.7%、19.8%），疊加煙標、酒包、環(huán)保包裝等新業(yè)務具備規(guī)模，驅(qū)動盈利中樞上移；2）智慧工廠成效已現(xiàn)：2022年智能工廠成功經(jīng)驗加速復制，降費提效成果顯著，2022年人均創(chuàng)收/創(chuàng)利分別同比+11.6%/+48.3%至75.0/6.82萬元。3）產(chǎn)能布局進入收獲期：資本開支增速趨緩，未來主要為維護性投入，2015-2022年資本支出/折舊和攤銷從4.5下降至2.0。4）新客戶導入逐步完成，未來增長由新客戶向存量客戶提升份額驅(qū)動，客戶拓展相關開支有望縮減。
投資評級：公司3C包裝龍頭地位穩(wěn)固，伴隨行業(yè)逐步復蘇、公司份額延續(xù)向上，且多元化產(chǎn)品結構持續(xù)貢獻增量，成長路徑清晰。我們預計2023-2025年公司收入分別為165.4/194.6/224.2億元，同比+1.1%/+17.6%/+15.2%，歸母凈利潤分別為14.5/18.7/22.1億元，對應PE為15.8X/12.3X/10.4X，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格上升，下游消費復蘇不及預期，下游客戶壓價，測算存在誤差等風險。
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