>> 中信證券-圍爐談策系列報告之九：不畏浮云遮望眼-231018
| 上傳日期： |
2023/10/18 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊帆,劉春彤,鄭辰 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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“圍爐談策”系列報告以PEST框架（政治、經(jīng)濟(jì)、社會、技術(shù)）為全球投資人展現(xiàn)中國政策全景圖。九月國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)好轉(zhuǎn)，四季度經(jīng)濟(jì)增速大概率在5%左右，“經(jīng)濟(jì)底”可能已經(jīng)度過。當(dāng)下內(nèi)外有明確的政策方向：一方面，中美關(guān)系緩和態(tài)勢顯現(xiàn)，“一帶一路”峰會和APEC會議將召開，年底前預(yù)計外部形勢較為穩(wěn)定。另一方面，穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)化債、穩(wěn)資本市場的政策決心已經(jīng)無人質(zhì)疑，但效果的顯現(xiàn)和數(shù)據(jù)的驗證仍待時日。這意味著周期底部的確認(rèn)形成了共識，但向上的預(yù)期信心修復(fù)則需要基本面有亮點改善的契機(jī)。因此，有利于中國經(jīng)濟(jì)和中國資產(chǎn)的積極因素正在不斷累積，悲觀的長期焦慮和短期預(yù)期已經(jīng)反映?；钴S資本市場仍在努力，在實體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展、穩(wěn)步轉(zhuǎn)型的背景下，中國資本市場具有長期投資價值、保持穩(wěn)定運行的良好基礎(chǔ)不會改變。
▍中美關(guān)系緩和態(tài)勢顯現(xiàn)，預(yù)計年底前外部形勢穩(wěn)定。
美國近期的數(shù)據(jù)發(fā)布和美聯(lián)儲表態(tài)體現(xiàn)了對其經(jīng)濟(jì)和金融進(jìn)行預(yù)判的復(fù)雜性，罷工行動和國會紛爭則加劇了混亂。美國通脹風(fēng)險是否可控，繼續(xù)加息以及是否“higher for longer”不可知，經(jīng)濟(jì)軟著陸能否順利實現(xiàn)走勢不明。中美強化溝通合作的必要性提高。在布林肯、耶倫、雷蒙多、克里、舒默等官員多輪訪華溝通后，中美關(guān)系止跌企穩(wěn)，并在近期呈現(xiàn)緩和態(tài)勢，“面對變亂交織的世界，中美兩國如何相處，這決定著人類的前途和命運”，“有一千條理由把中美關(guān)系搞好，沒有一條理由把中美關(guān)系搞壞”。特別是在9月底中美雙方成立“經(jīng)濟(jì)工作組”和“金融工作組”，加強溝通和交流，順利落地了2022年底領(lǐng)導(dǎo)人巴厘島會晤共識。我們預(yù)計11月底前，特別考慮到10月中旬“一帶一路”峰會和11月上旬APEC峰會將召開，外部形勢整體趨于穩(wěn)定。
▍6月中旬后兩輪政策組合拳已經(jīng)出臺，穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)化債、穩(wěn)資本市場的穩(wěn)預(yù)期政策決心凸顯。
總結(jié)來看，我們經(jīng)歷了兩輪政策組合拳。第一輪：6月中旬國常會后，多輪座談會和文件穩(wěn)預(yù)期、四大領(lǐng)域和二十條發(fā)布促消費、貨幣政策持續(xù)寬松等政策發(fā)布。第二輪：在7月底政治局會議部署后，我國在財政減稅紓困、地產(chǎn)政策優(yōu)化、地方化債落實、活躍資本市場等方面出臺政策。兩輪組合拳高質(zhì)量、高密度發(fā)布后，需要政策細(xì)節(jié)不斷落實和等待效果體現(xiàn)。如果后續(xù)還有第三輪組合拳，我們認(rèn)為重要的時點是12月政治局會和中央經(jīng)濟(jì)工作會議，但四季度的多次國常會均有機(jī)會進(jìn)行部署；而重心上可能是財政政策的繼續(xù)加碼，并探索財政政策和貨幣政策的更好結(jié)合。
1）地產(chǎn)方面，據(jù)中原地產(chǎn)研究院統(tǒng)計，9月全國房地產(chǎn)調(diào)控政策超過175次，刷新歷史紀(jì)錄。其中，核心政策是限購取消或大幅松綁，“認(rèn)房不認(rèn)貸”、降低首付比例、降低存量貸款利率等。后續(xù)建議關(guān)注城中村改造規(guī)模和進(jìn)展，保障性住房建設(shè)部署細(xì)節(jié)，以及繼續(xù)降低貸款利率和放松限購政策。
2）化債方面，方案逐步落地，內(nèi)蒙古、天津、遼寧等多個省份已經(jīng)發(fā)行超7000億左右特殊再融資債券，規(guī)模遠(yuǎn)超去年。但是，在不提高債務(wù)限額的情況下，理論發(fā)行空間不超過2.58萬億的特殊再融資債或無法從根本上解決數(shù)十萬億規(guī)模的地方債務(wù)壓力。因此，應(yīng)繼續(xù)關(guān)注政策性銀行和商業(yè)銀行后續(xù)相關(guān)債務(wù)展期、置換行動以及央行設(shè)立SPV紓困城投平臺進(jìn)展等。
3）資本市場方面，在政治局會議“活躍資本市場，提振投資者信心”的指引下，監(jiān)管層持續(xù)穩(wěn)定投資者信心。8月18日證監(jiān)會確定一攬子政策措施，8月27日活躍資本市場“四箭齊發(fā)”，10月11日中央?yún)R金也時隔多年再次增持四大行，10月16日多家上市央企集中發(fā)布增持、回購公告。我們認(rèn)為，穩(wěn)定資本市場是穩(wěn)預(yù)期的關(guān)鍵一環(huán)，對于全球資本、居民財富的信心修復(fù)至關(guān)重要，后續(xù)政策料將仍繼續(xù)加碼，直到穩(wěn)住為止。
▍政策底、經(jīng)濟(jì)底等共識已經(jīng)形成，我們判斷市場下行空間有限，但需要有亮點的基本面恢復(fù)，而非繼續(xù)的政策等待來推動形成向上的預(yù)期。9月份多項重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)好轉(zhuǎn)，工業(yè)生產(chǎn)、出口、消費、基建投資有望成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中的亮點。制造業(yè)PMI、服務(wù)業(yè)PMI和綜合PMI三大指數(shù)均位于擴(kuò)張區(qū)間，外需預(yù)期出現(xiàn)好轉(zhuǎn)；雙節(jié)假期旅游數(shù)據(jù)總體穩(wěn)定，汽車“金九銀十”消費旺盛；財政發(fā)力下基建投資也有望止跌企穩(wěn)。我們預(yù)計四季度GDP增速將高于三季度，全年能夠順利實現(xiàn)“5%左右”的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)。但是，經(jīng)濟(jì)的溫和復(fù)蘇仍然存在內(nèi)需不足、結(jié)構(gòu)差異等隱憂，也使得“經(jīng)濟(jì)最底點大概率已過，但仍在底部摸底”的結(jié)論不斷強化，尚未形成一致的向上積極預(yù)期。因此，我們認(rèn)為，政策托底穩(wěn)預(yù)期已經(jīng)是市場共識，更應(yīng)期待的不再是繼續(xù)的政策發(fā)布，而是實實在在有亮點的基本面改善，我們預(yù)計在政策效應(yīng)不斷累積、經(jīng)濟(jì)景氣度不斷回升的趨勢下，周期性拐點的信號將愈發(fā)明確。
▍展望：總體來看，通過PEST模型分析，政策穩(wěn)預(yù)期、防風(fēng)險的表態(tài)十分清晰，四季度我國經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇料將持續(xù)，并且在年底前有望維持中美關(guān)系緩和的態(tài)勢，各類有利于中國資產(chǎn)的積極因素正在累積。我們預(yù)計市場下行空間有限，上
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