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行業(yè)弱復(fù)蘇，靜待品牌煥新，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　李子園2023Q1-Q3營(yíng)收10.69億元，同比增0.72%；歸母凈利1.89億元，同比增21.87%。公司2023Q3營(yíng)收3.68億元，同比增2.0%；歸母凈利0.55億元，同比增4.7%。由于行業(yè)需求弱復(fù)蘇、公司品牌煥新需進(jìn)行費(fèi)用投入，我們略下調(diào)2023-2025年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利為2.66、3.19、3.84（前值為3.05、3.71、4.55）億元，EPS為0.67、0.81、0.97（前值為0.78、0.94、1.16）元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為22.3、18.6、15.4倍。李子園在現(xiàn)有重點(diǎn)區(qū)域有品牌、渠道、規(guī)模優(yōu)勢(shì)，自華東向全國(guó)市場(chǎng)穩(wěn)步拓張，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　2023Q3營(yíng)收實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，新市場(chǎng)增速較快
　?。?）分產(chǎn)品來(lái)看：含乳飲料2023Q3營(yíng)收同比增3.1%，2023Q3隨著學(xué)校開(kāi)學(xué)，含乳飲料需求略有回暖；（2）分區(qū)域來(lái)看：2023Q3大本營(yíng)華東同比降0.7%，主因華東區(qū)域流通渠道占比高，受人流量不足影響。外圍市場(chǎng)表現(xiàn)各異，新市場(chǎng)增速較快，華中、西南、華南同比分別增2.4%、4.6%、24.8%，表現(xiàn)較好；東北、電商分別降54.1%、2.3%。展望2023Q4，公司此前品牌煥新，重新根據(jù)渠道類型推出不同規(guī)格和品類的產(chǎn)品，進(jìn)行全渠道布局，預(yù)計(jì)效果逐漸顯現(xiàn)，全年?duì)I收有望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。
　　凈利率上升主因成本下行下毛利率提升
　　2023Q3公司凈利率同比提升0.4pct至14.8%，主因毛利率同比提升3.7pct至35.7%。毛利率提升主因原材料成本下行。2023Q3公司銷(xiāo)售費(fèi)用率同比增0.8pct，主因公司品牌煥新后，廣告費(fèi)用開(kāi)始投放。展望2023Q4，預(yù)計(jì)原材料成本較為穩(wěn)定，但產(chǎn)能利用率提升下，單位成本或可下降，毛利率有望改善。品牌煥新期間銷(xiāo)售費(fèi)用略有增加，但整體費(fèi)率仍會(huì)較為穩(wěn)定，預(yù)計(jì)凈利率可持續(xù)改善。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期、渠道擴(kuò)張不及預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。