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特斯拉發(fā)布2023年三季度業(yè)績(jī)，產(chǎn)線升級(jí)影響三季度產(chǎn)銷量，毛利率基本符合預(yù)期，利潤(rùn)端低于預(yù)期；業(yè)績(jī)會(huì)增量信息不多，公司維持全年交付指引，F(xiàn)SD、4680、Cyberturck穩(wěn)步推進(jìn)。
　　三季度業(yè)績(jī)不及預(yù)期，利潤(rùn)率走弱
　　回顧：月初披露的交付數(shù)據(jù)不及預(yù)期，三季度交付43.51萬(wàn)輛，比市場(chǎng)預(yù)期（45.67萬(wàn)輛）低4.7%，反映產(chǎn)線升級(jí)造成停工的影響。三季度生產(chǎn)43.05萬(wàn)輛，比市場(chǎng)預(yù)估（46.2萬(wàn)輛）低6.8%。
　　財(cái)報(bào)：1）收入233.5億美元，同/環(huán)比+8.8%/-6.3%，比市場(chǎng)預(yù)期低2.9%。其中汽車業(yè)務(wù)收入196.3億美元，同/環(huán)比+5.0%/-7.7%。2）凈利潤(rùn)18.5億美元，同/環(huán)比-43.7%/-31.4%，比市場(chǎng)預(yù)期（21.7億美元）低14.4%。Non-GAAP凈利潤(rùn)23.2億美元，同/環(huán)比-36.6%/-26.4%，比市場(chǎng)預(yù)期（25.6億美元）低9.6%。3）毛利率17.9%，同/環(huán)比-7.2pct/-0.3pct，比市場(chǎng)預(yù)期（18.0%）略低。汽車銷售毛利率15.7%，同/環(huán)比-10.6pct/-1.8pct。4）營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率7.6%，同/環(huán)比-9.6pct/-2.1pct，連續(xù)4個(gè)季度下滑，比市場(chǎng)預(yù)期低1.4pct。歸母凈利率7.9%，同/環(huán)比-7.4pct/-2.9pct，比市場(chǎng)預(yù)期低1.1pct。5）單車收入4.27萬(wàn)美元，同/環(huán)比-17.4%/-2.5%；單車毛利6726美元，同/環(huán)比-50.7%/-12.4%，環(huán)比降低950美元；單車凈利潤(rùn)4259美元，同/環(huán)比-55.5%/-26.5%，環(huán)比降低1539美元，連續(xù)4個(gè)季度下滑（峰值為22Q3的9574美元）。6）研發(fā)費(fèi)用率5.0%，同/環(huán)比+1.6pct/+1.2pct，為21Q2以來(lái)最高；銷售/管理及一般費(fèi)用率5.4%，同/環(huán)比+0.9pct/+0.6pct。
　　FSD、Cybertruck、4680穩(wěn)步推進(jìn)
　　1）指引：重申全年180萬(wàn)輛目標(biāo)。四季度需交付50萬(wàn)輛以達(dá)成目標(biāo)。2）FSD：FSDBeta累積里程截至三季度末達(dá)5.25億英里（Q1/Q2分別為1.2億/3億英里）。3）Cybertruck：計(jì)劃11月30日開(kāi)始首批交付；已有100萬(wàn)人預(yù)定；Cybertruck需要12-18個(gè)月才能為現(xiàn)金流做出貢獻(xiàn)，有可能在2025年達(dá)到年產(chǎn)25萬(wàn)輛；當(dāng)前披露顯示德州工廠規(guī)劃年產(chǎn)Cybertruck 12.5萬(wàn)輛。4）4680：更高能量密度的4680電池正在量產(chǎn)，Q3德州工廠產(chǎn)量環(huán)比+40%，10月11日第2000萬(wàn)顆4680電池下線。我們推算，此前Model Y搭載的4680能量密度為229Wh/kg，Cybertruck的4680能量密度比Model Y提升10%，則能量密度約252Wh/kg，與2170電池（262Wh/kg）相近。預(yù)計(jì)4680產(chǎn)能仍是Cybertuck量產(chǎn)的制約。5）機(jī)器人：人工智能訓(xùn)練計(jì)算量增長(zhǎng)至2倍以上。人形機(jī)器人目前正在通過(guò)人工智能(而不是通過(guò)硬編碼的軟件)進(jìn)行簡(jiǎn)單任務(wù)的訓(xùn)練，同時(shí)其硬件也在進(jìn)一步升級(jí)。6）2024年開(kāi)始建設(shè)墨西哥工廠，節(jié)奏受美國(guó)利率影響。7）降本：三季度單車成本降至3.75萬(wàn)美元。三季度實(shí)施產(chǎn)線升級(jí)以進(jìn)一步降低單位成本。
　　總結(jié)：利潤(rùn)端低于預(yù)期，以價(jià)換量致財(cái)報(bào)日更容易利空
　　1）整體上，毛利率基本符合預(yù)期，收入端略低于預(yù)期，反映降價(jià)和結(jié)構(gòu)的影響，利潤(rùn)端不及預(yù)期，原因包括研發(fā)費(fèi)用率增長(zhǎng)、工廠升級(jí)造成的運(yùn)營(yíng)和閑置成本、匯兌等。本次業(yè)績(jī)會(huì)上披露的其他亮點(diǎn)較少，相對(duì)平淡。
　　2）特斯拉股價(jià)盤(pán)后下跌4.78%。自特斯拉貫徹以價(jià)換量策略后，業(yè)績(jī)當(dāng)天股價(jià)容易偏利空，23Q1、Q2業(yè)績(jī)后股價(jià)分別下跌9.75%/9.74%，因?yàn)殇N量端的利好（如果有利好的話）已經(jīng)提前消化，而利潤(rùn)端的壞消息（例如利潤(rùn)率下跌）會(huì)在業(yè)績(jī)會(huì)當(dāng)天反映。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)景氣度下滑；價(jià)格戰(zhàn)惡化；智能駕駛發(fā)展不及預(yù)期