>> 國信證券-中資美元債四季度展望：美債利率高位波動，關注短久期投資級中資美元債-231024
| 上傳日期： |
2023/10/24 |
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| 3847KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王學恒,徐禎霆 |
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三季度市場回顧：內(nèi)外雙重壓力下震蕩走弱，高收益?zhèn)永m(xù)下跌，城投美元債逆勢上漲。10年期美債基準利率近期快速上行，一度突破5%，創(chuàng)07年以來新高。在實際中性利率和通脹預期相對穩(wěn)定的情況下，我們認為期限溢價的上升是主要推動力，反映了美國主權信用水平和政治穩(wěn)定性下降、寬財政政策下的國債供需情況惡化、未來利率前景不確定性上升、美債投資者結構變化等因素。
中資美元債三季度面臨內(nèi)部經(jīng)濟復蘇力度較弱和外部利率上行的雙重逆風，整體呈現(xiàn)先下探后底部企穩(wěn)的趨勢，內(nèi)部分化較為顯著。投資級美元債單季度跌幅僅為0.5%，體現(xiàn)出較強的防御特征；而高收益美元債在地產(chǎn)供需基本面較弱、部分房企負面輿情發(fā)酵的影響下延續(xù)下跌趨勢；城投板塊三季度逆勢上漲1.1%，在7月末中央政治局會議提出一攬子化債政策以來，內(nèi)蒙古、天津、遼寧、云南、重慶等省市先后宣布特殊再融資債發(fā)行計劃，弱資質(zhì)區(qū)域城投債收益率大幅下行，市場信心隨之修復，尾部信用風險有所緩釋。
四季度展望：美債利率仍將高位波動，投資級信用利差有望延續(xù)收窄趨勢，人民幣匯率企穩(wěn)。展望四季度，美債供需格局改善可能性較小，供應限制引發(fā)的原油價格上行或帶動美國短期通脹反彈，“更高更久”的美聯(lián)儲政策利率為未來利率前景增添不確定性，而美國經(jīng)濟走弱仍需要時間驗證，疊加處于歷史新高的美債空頭倉位，綜合來看10Y美債利率大概率將維持在4.5%以上高位波動，未來隨美國經(jīng)濟降溫和降息路徑更加清晰才有望明顯回落。
信用利差方面，我們認為投資級板塊得益于發(fā)行人較為穩(wěn)定的信用水平、經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善、國內(nèi)穩(wěn)增長政策以及一攬子化債政策的持續(xù)推進，有望延續(xù)收窄趨勢，高收益?zhèn)唐诶钤诜科蠡瘋桨竿七M下亦有望收窄，但需警惕明年一季度的到期高峰壓力的階段性沖擊。
匯率方面，中美利差四季度將維持高位，而美元指數(shù)在美國經(jīng)濟相對于非美發(fā)達經(jīng)濟體更加堅韌的情形下或?qū)⒕S持強勢，對人民幣升值仍構成壓力。往后看，季節(jié)性購匯等負面因素短期有所緩釋，經(jīng)常項目偏弱但外資流出有望緩解，疊加央行近期接連出臺穩(wěn)匯率舉措，人民幣匯率有望企穩(wěn)，短期內(nèi)或在7.1-7.3區(qū)間波動。對本幣為人民幣的中資美元債投資者而言，在中美利差較大的背景下，遠期匯率貼水幅度較大，鎖匯成本仍然偏高。
投資建議：關注短久期投資級中資美元債，等待美債利率下行窗口開啟。
時間上來看，四季度美債利率仍將在左側高位運行，下行窗口開啟或需等待四季度末美國經(jīng)濟明顯走弱。方向上，在利率高位波動期建議做好防守策略，關注境內(nèi)外利差較高且信用風險較小的金融板塊短久期投資級美元債，城投板塊當前收益率與境內(nèi)外利差均位于歷史高位，估值具備較高吸引力，建議關注地方政府化債意愿較強、償債能力較強的區(qū)域，優(yōu)先選擇高評級短久期債券，可適當下沉以博弈化債資源傾斜機會。地產(chǎn)債由于基本面仍處于緩慢復蘇階段，內(nèi)部恢復分化較為明顯，在穩(wěn)增長政策加碼的預期帶動下，建議關注融資渠道更為暢通、銷售更為穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)央國企主體。
風險提示：美國通脹水平的不確定性，中美貨幣政策的不確定性，個券發(fā)行人的信用風險，房地產(chǎn)行業(yè)復蘇進度的不確定性，地緣政治風險
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