>> 德邦證券-權(quán)益市場(chǎng)資金面周觀察(10月第2期)：中央加杠桿，后市不悲觀-231025
| 上傳日期： |
2023/10/25 |
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pdf 共27頁(yè) |
來源： |
德邦證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
蘆哲,潘京 |
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焦點(diǎn)事件：據(jù)新華社10月24日?qǐng)?bào)道，中央財(cái)政將在今年四季度增發(fā)2023年國(guó)債10000億元，作為特別國(guó)債管理。全國(guó)財(cái)政赤字將由38800億元增加到48800億元，預(yù)計(jì)赤字率由3%提高到3.8%左右。此次增發(fā)的國(guó)債全部通過轉(zhuǎn)移支付方式安排給地方，今年擬安排使用5000億元，結(jié)轉(zhuǎn)明年使用5000億元。
策略觀點(diǎn)：與市場(chǎng)普遍預(yù)期的財(cái)政發(fā)力可能性較小不同，我們?cè)谇捌趫?bào)告中提示過，后續(xù)要重點(diǎn)關(guān)注寬財(cái)政預(yù)期，穩(wěn)增長(zhǎng)仍需財(cái)政進(jìn)行協(xié)同發(fā)力，而“地方控杠桿、中央加杠桿”或成為關(guān)鍵的政策選擇（詳見《東方欲曉——漸行漸近的“市場(chǎng)底”》）。10月24日，一萬億國(guó)債終落地、赤字率提升，在沒有重大外生沖擊、經(jīng)濟(jì)仍在溫和修復(fù)的當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，中央加杠桿或?yàn)楫?dāng)前市場(chǎng)帶來不同凡響的積極意義。
?、俚谝唬?cái)政穩(wěn)增長(zhǎng)或?qū)拇烁臃e極，3%的赤字率將不再是掣肘財(cái)政發(fā)力的隱形約束，某些長(zhǎng)遠(yuǎn)的變化或已發(fā)生，開端即是強(qiáng)烈信號(hào)。而在貨幣+財(cái)政的配合與協(xié)同下，政策斜率或重新越過市場(chǎng)預(yù)期，對(duì)明年的經(jīng)濟(jì)預(yù)期以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后續(xù)的持續(xù)性也應(yīng)當(dāng)更具信心，這對(duì)于市場(chǎng)情緒和資金信心的改善至關(guān)重要。
②第二，在地方財(cái)力吃緊、一攬子化債不斷推進(jìn)且居民和企業(yè)部門加杠桿意愿不足的當(dāng)下，中央政府部門加杠桿有其必要性，同時(shí)其上方也有足夠的財(cái)政空間。中央加杠桿將對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形成進(jìn)一步托舉，增量的固定資產(chǎn)投資也有助于提振社會(huì)總需求，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)修復(fù)，這會(huì)在宏觀層面進(jìn)一步推升權(quán)益市場(chǎng)勝率。
?、鄣谌?，中央加杠桿并非僅僅著眼于短期，更多是為了應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期趨勢(shì)。在長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型中，傳統(tǒng)基建與地產(chǎn)的宏觀驅(qū)動(dòng)力下行，在形成全新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的進(jìn)程中，中央加杠桿將對(duì)此形成一定對(duì)沖，財(cái)政支出擴(kuò)大也將更加依賴于中央加杠桿。
當(dāng)下對(duì)市場(chǎng)應(yīng)更樂觀：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，新的動(dòng)能正在積蓄（“新三駕馬車”）、財(cái)政拐點(diǎn)正式確認(rèn)（中央加杠桿），結(jié)合近日外交部長(zhǎng)王毅將訪美、“一攬子化債”不斷推進(jìn)以及中央?yún)R金進(jìn)場(chǎng)買入ETF等一系列積極因素，我們認(rèn)為，在市場(chǎng)近日急挫后投資者反而應(yīng)更加樂觀，漫長(zhǎng)的底部可能將盡，蓄勢(shì)之后是反彈，結(jié)構(gòu)上仍建議逐漸重賠率、輕趨勢(shì)。
歷次預(yù)算上調(diào)后的市場(chǎng)表現(xiàn)：回顧來看，歷史上曾有六次年中調(diào)整中央預(yù)算，三次涉及赤字調(diào)整（1998-2000），而另外三次赤字率不變，其中一次調(diào)整國(guó)債限額（2007）、一次調(diào)整中央收支（2008）、一次調(diào)整央地分成（2016）。從寬基指數(shù)表現(xiàn)上看，除1999年、2000年調(diào)整后未見指數(shù)明顯反應(yīng)外，其余四次調(diào)整在短期均對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了明顯的提振作用（至少在月度層面）。而從行業(yè)結(jié)構(gòu)上看，歷史上金融地產(chǎn)鏈?zhǔn)芴嵴窀鼮轱@著，在六次調(diào)整中，建筑材料、非銀金融、銀行等行業(yè)漲幅均居前，這與曾經(jīng)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)密不可分（具體指數(shù)與行業(yè)表現(xiàn)參見圖8-13）。
本次國(guó)債增發(fā)帶來的潛在投資機(jī)會(huì)：據(jù)財(cái)政部介紹，本次資金將重點(diǎn)用于八大方面：災(zāi)后恢復(fù)重建、重點(diǎn)防洪治理工程、自然災(zāi)害應(yīng)急能力提升工程、其他重點(diǎn)防洪工程、灌區(qū)建設(shè)改造和重點(diǎn)水土流失治理工程、城市排水防澇能力提升行動(dòng)、重點(diǎn)自然災(zāi)害綜合防治體系建設(shè)工程、東北地區(qū)和京津冀受災(zāi)地區(qū)等高標(biāo)準(zhǔn)農(nóng)田建設(shè)。建議重點(diǎn)關(guān)注水利工程與海綿城市相關(guān)概念，我們梳理了相關(guān)個(gè)股供投資者參考（具體標(biāo)的參見圖14）。
上周資金面概覽：杠桿資金力量回落，北向資金擾動(dòng)仍在。
宏觀流動(dòng)性：①海外流動(dòng)性方面，上周TED利差邊際走闊，離岸美元流動(dòng)性邊際收緊；OFR金融壓力指數(shù)邊際回升，系統(tǒng)性金融壓力較小。②國(guó)內(nèi)流動(dòng)性方面，R001與DR001差值略有走闊，銀行間流動(dòng)性邊際收緊，未見明顯分層。
權(quán)益市場(chǎng)微觀交易結(jié)構(gòu)：上周兩市成交額與換手率邊際回落，整體成交熱度降溫。上周汽車、計(jì)算機(jī)、通信、家用電器、房地產(chǎn)等行業(yè)的交易熱度處于歷史高位；汽車、計(jì)算機(jī)、電子、通信、國(guó)防軍工等行業(yè)的交易擁擠度處于歷史高位；房地產(chǎn)、非銀金融、通信、電子、輕工制造等行業(yè)的波動(dòng)率處于歷史高位。
微觀資金供求：
杠桿資金：上周融資凈買入大幅回落，兩融交易活躍度邊際回落。
個(gè)人投資者：上周個(gè)人投資者進(jìn)入股市的交易意愿回落，對(duì)于偏股型公募基金的申購(gòu)意愿周五有所回落。此外，上周小額資金凈流入全A強(qiáng)度回落。
機(jī)構(gòu)投資者：上周被動(dòng)指數(shù)型基金、主動(dòng)偏股基金的周度發(fā)行量均有所回升，主投權(quán)益市場(chǎng)的公募基金發(fā)行回暖，各類公募基金股票倉(cāng)位普遍回升。
外資：①北向資金：上周陸股通資金凈流出走闊，北向活躍度較前一周邊際回升。②海外共同基金：上期注冊(cè)地在海外的共同基金凈流出中國(guó)回落。
產(chǎn)業(yè)資本：上周重要股東凈減持規(guī)模邊際回升，股票回購(gòu)較前一周回落，上周限售股解禁市值回落，本周預(yù)計(jì)回落，下周預(yù)計(jì)持續(xù)回落。
一級(jí)市場(chǎng)：上周新增IPO家數(shù)維持穩(wěn)定，募集資金額邊際回落；上周增發(fā)家數(shù)、募集資金額均邊際回升；上周另有可轉(zhuǎn)債募資行為，無配股、可交債行為。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）測(cè)算誤差；（2）數(shù)
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