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面對(duì)同業(yè)存單近期量跌價(jià)升的情況，要想理解其走勢(shì)背后的邏輯并對(duì)未來做出判斷，我們認(rèn)為需要從資金面松緊程度、銀行指標(biāo)考核壓力以及買方配置力量三個(gè)層面來進(jìn)行思考。綜合來看，站在配置的角度，目前同業(yè)存單的利率點(diǎn)位已經(jīng)具備一定的吸引力，但是從交易層面而言，還需警惕政策預(yù)期變化和資金面調(diào)整帶給市場(chǎng)的擾動(dòng)。
　　▍同業(yè)存單近期走勢(shì)回顧：10月開始以來，不同期限的同業(yè)存單收益率均震蕩上行，其中短端利率上行更為明顯；不同評(píng)級(jí)的存單收益率并未出現(xiàn)分化。此外，同業(yè)存單一、二級(jí)市場(chǎng)利差明顯壓縮，甚至再度出現(xiàn)倒掛，表明二級(jí)市場(chǎng)收益率變化是本輪利率上行的主要驅(qū)動(dòng)因素。數(shù)量方面，9月中旬以來，同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模震蕩減少，但到期壓力依然存在，因此整體凈融資額持續(xù)下行。
　　▍資金面是存單利率的決定因素嗎？從過往經(jīng)驗(yàn)來看，資金面與存單行情密切相關(guān)，資金利率中樞上行，同業(yè)存單作為流動(dòng)性管理工具之一，利率也會(huì)隨之抬高。但在實(shí)踐中，同業(yè)存單利率的影響因素較多，資金利率往往只能對(duì)存單利率上中樞提供參考。
　　▍年末考核會(huì)不會(huì)增大存單的發(fā)行壓力？商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必須滿足各類流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)，同業(yè)存單是重要的負(fù)債端管理工具，經(jīng)常為銀行指標(biāo)考核而服務(wù)。近期政府債發(fā)行加速是最主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，不僅直接占用資金，也會(huì)影響部分流動(dòng)性指標(biāo)，為了滿足MPA考核要求，銀行發(fā)行同業(yè)存單的需求有所抬升。從銀行新發(fā)存單的加權(quán)期限來看，雖然期限拉長(zhǎng)，但幅度有限，一方面是因?yàn)槟壳?M期已經(jīng)可以滿足年末考核需求，另一方面也反映了銀行負(fù)債端情況較為穩(wěn)定，對(duì)于中長(zhǎng)期貨幣政策寬松具有一定的信心。
　　▍買方力量能否驅(qū)動(dòng)存單利率下行？理財(cái)跨季后規(guī)模重回正增長(zhǎng)，明顯開始增持同業(yè)存單，保險(xiǎn)也持續(xù)買入存單，反應(yīng)當(dāng)前點(diǎn)位的存單利率對(duì)于配置盤而言已經(jīng)具備一定的吸引力?；饘?duì)于同業(yè)存單的需求依然較弱，我們認(rèn)為主要是投資者擔(dān)心短期內(nèi)同業(yè)存單利率還將在高位盤整，交易層面的操作難度較大。
　　▍后市展望：當(dāng)前1年期存單收益率已超出MLF利率，二者利差倒掛，是近一年內(nèi)較為極端的情況。雖然資金收緊、政府債繳款以及流動(dòng)性指標(biāo)考核等因素仍對(duì)存單構(gòu)成壓力，但考慮到今年央行延續(xù)寬貨幣取向的確定性相對(duì)較強(qiáng)，銀行理財(cái)對(duì)于同業(yè)存單的配置需求在四季度也會(huì)邊際增大，我們認(rèn)為后續(xù)同業(yè)存單利率易降難升。站在配置的角度，目前同業(yè)存單的利率點(diǎn)位已經(jīng)具備一定的吸引力，但是從交易層面而言，還需警惕政策預(yù)期變化和資金面調(diào)整帶給市場(chǎng)的擾動(dòng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：貨幣政策不及預(yù)期；經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期；流動(dòng)性超預(yù)期收緊等。