>> 開源證券-固收專題-芯能轉債投資價值分析：分布式光伏優(yōu)質運營商-231026
| 上傳日期： |
2023/10/26 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳曦 |
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正股分析：分布式光伏優(yōu)質運營商
芯能科技是國內工商業(yè)分布式光伏優(yōu)質運營商，以發(fā)電業(yè)務為核心，依托分布式光伏電站屋頂資源業(yè)主布局“充電、儲電”新應用領域；主營業(yè)務包括分布式光伏電站投資運營（自持分布式光伏電站）、分布式光伏項目開發(fā)建設及服務（開發(fā)+EPC+運維）、光伏產品生產銷售、充電樁投資與運營。
深耕工商業(yè)分布式光伏主業(yè)。公司收入以光伏發(fā)電業(yè)務為主，2023H1光伏發(fā)電業(yè)務收入2.84億元，占總營收的比例是85.58%。公司自持并運營分布式光伏電站，根據(jù)“自發(fā)自用，余電上網”的原則，發(fā)電量優(yōu)先按照大工業(yè)電價乘以約定折扣的價格出售給屋頂資源業(yè)主使用；如果屋頂業(yè)主使用后尚有余電，則可將多余電量按當?shù)厝济喊l(fā)電基準價售給電網公司。公司業(yè)務集中于經濟發(fā)達的江浙地區(qū)，用電量較大，在“分時用電”的政策下，大工業(yè)平均用電價格提高，使得公司度電收入相應提高。雙碳目標頂層設計下政策利好光伏裝機，隨著“整縣推進”深入實施，我國分布式光伏裝機容量有望得到迅速發(fā)展，2022年新增并網51.11GW，同比增長74.58%，占比58.48%。光伏產業(yè)鏈成本下降，硅料、組件價格的下跌帶動光伏系統(tǒng)建設成本下降，光伏發(fā)電企業(yè)的度電成本有望下降。
積極布局充電樁+儲能，打造新業(yè)績增長點。充電樁作為新能源車配套核心基礎設施保有量穩(wěn)步增長，截至2023年9月末，公共充電樁保有量246.16萬臺，同比增長50.48%。公司充電樁業(yè)務主要依托現(xiàn)有分布式光伏屋頂資源企業(yè)主，獲取資源成本顯著偏低；且在充電樁建設過程中，可以利用分布式業(yè)務客戶相關電力設施的冗余資源，降低充電樁的投資成本，形成較強的成本優(yōu)勢。光伏+儲能政策強制要求，部分地區(qū)發(fā)布光伏儲能強制配比政策，工商業(yè)儲能發(fā)展前景較為廣闊。分時電價出臺，峰谷電價拉大，有助于儲能經濟性釋放，公司的工商業(yè)儲能商業(yè)模式為低谷蓄電、尖峰放電，通過賺取峰谷價差的利潤為企業(yè)創(chuàng)造收益。公司發(fā)行轉債募資用于分布式光伏電站建設項目，后續(xù)裝機規(guī)模有望持續(xù)上漲，繼續(xù)夯實和擴大分布式光伏電站建設運營業(yè)務。
轉債分析：正股估值較低
芯能轉債發(fā)行規(guī)模8.8億元，規(guī)模中等，預計發(fā)行后流動性較好。轉股對股本的攤薄壓力較大，對流通股稀釋率是11.84%。正股的估值處于歷史低位水平，截至10月24日，公司的PE（TTM）27.68X，處于近5年以來0.23%分位數(shù)；同行業(yè)可比公司中，公司估值處于中位水平。正股近五年以來年化波動率是53.28%，彈性較強。轉債債底保護較好，面值對應的YTM為3.18%，純債價值是83.74元；當前平價為93.13元，上市交易后大概率是偏股型轉債。轉債條款常規(guī)設置，可破凈下修，到期贖回價115元。參考同評級、平價、規(guī)模相近、發(fā)行時間接近的運機轉債，以當前平價計算，我們預計芯能轉債轉股溢價率在25%-30%，上市價格在116.41–121.07元；參考過往一年轉債發(fā)行結果，預計轉債網上中簽率是0.0.0022060-0.0026460%。
風險提示：電價下調風險；新建產能釋放不及預期；主要原材料價格波動。
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