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Q3盈利承壓低于預(yù)期，后續(xù)開(kāi)工提速有望促業(yè)績(jī)邊際改善。2023Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入456億元，同降2.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14億元，同降16%；扣非歸母凈利潤(rùn)13億元，同降12.4%，整體低于預(yù)期，業(yè)績(jī)降幅較大主要因期間費(fèi)率提升1pct以及減值增加。分季度看，Q1/Q2/Q3分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收106/207/144億元，同比+0.3%/+1.1%/-8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.4/8.8/2.9億元，同比+0.5%/+1.4%/-50%，Q3營(yíng)收下滑主要因受土地政策、征拆等因素影響，公司在手訂單開(kāi)工不及預(yù)期、施工進(jìn)度放緩；業(yè)績(jī)大幅下降主要因單季費(fèi)率大幅提升2pct。根據(jù)公司2022年報(bào)，2023年公司營(yíng)業(yè)收入/凈利潤(rùn)預(yù)算數(shù)分別為711/32.6億元，同增9.3%/2.6%，預(yù)計(jì)隨著項(xiàng)目開(kāi)工情況恢復(fù)，后續(xù)營(yíng)收業(yè)績(jī)有望迎邊際改善。
　　毛利率持續(xù)提升，費(fèi)用率有所上行。2023Q1-3公司毛利率12.1%，同比提升0.8個(gè)pct，盈利水平持續(xù)提升，預(yù)計(jì)主要受益于公司強(qiáng)化成本管控及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。Q1-3期間費(fèi)用率6.18%，同比+1.03個(gè)pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比持平/+0.23/+0.28/+0.52個(gè)pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率提升較多，主要系有息負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)。資產(chǎn)（含信用）減值損失較同期多計(jì)提1.2億元。所得稅率20.97%，同比提升0.7個(gè)pct。凈利率3.09%，同降0.52個(gè)pct。Q1-3公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出36億元，較去年同期多流出21億元，主要因銷售回款與采購(gòu)支付時(shí)間有所錯(cuò)配。
　　H1新簽訂單額高增141%，后續(xù)收入轉(zhuǎn)化有望提速。2023H1公司中標(biāo)并新簽訂單合計(jì)531億元，同增141%；其中Q2單季新簽328億元，同增126%，延續(xù)較快增長(zhǎng)；累計(jì)中標(biāo)新簽與中標(biāo)未簽約之和為825億元，同增30%。截止2023Q2末，公司已簽約訂單未完工部分為1335億元，為2022年收入2倍。近期中央財(cái)政表示將增發(fā)國(guó)債一萬(wàn)億元并通過(guò)轉(zhuǎn)移支付方式安排給地方，指出要“加大項(xiàng)目推進(jìn)力度，確保新開(kāi)工項(xiàng)目盡快開(kāi)工建設(shè)”，疊加專項(xiàng)債發(fā)行提速、“化債”方案陸續(xù)落地，基建資金面有望迎邊際改善。公司當(dāng)前在手訂單充裕，且2023年以來(lái)簽單持續(xù)高增，后續(xù)隨著訂單執(zhí)行進(jìn)程提速，營(yíng)收有望穩(wěn)步恢復(fù)。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為24.0/27.3/30.0億元，同比增長(zhǎng)-4.3%/13.9%/9.8%，EPS分別為1.53/1.75/1.92元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為4.1/3.6/3.3倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：訂單執(zhí)行進(jìn)度不及預(yù)期、政策落地效果不及預(yù)期、山東省內(nèi)基建需求下行等。