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事件：
　　公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別為12.37/1.11億元，同比分別+10.2%/-8.5%，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用為2825萬(wàn)元，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，則歸母凈利潤(rùn)同比+8.9%，前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為2.09億元，同比+192.60%。3Q2023，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別為3.70/0.32億元，同比分別-13.4%/-35.7%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　消費(fèi)疲軟拖累三季度營(yíng)收表現(xiàn)，收購(gòu)紛美塵埃落定：根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年1-9月，中國(guó)飲料銷售額累計(jì)同比+6.9%，今年同期的累計(jì)同比僅+2.0%。我們認(rèn)為3Q公司營(yíng)收同比下滑，一方面受國(guó)內(nèi)消費(fèi)疲軟影響，另一方面與客戶下單節(jié)奏放緩有關(guān)，我們預(yù)計(jì)公司4Q營(yíng)收同比增速有望恢復(fù)至10%-20%。
　　2023年9月底，公司與JSH完成紛美的股份交割，向JSH支付標(biāo)的股份對(duì)價(jià)9.98億港元（已扣除JSH應(yīng)繳納的印花稅金額），收購(gòu)紛美包裝公司377,132,584股已發(fā)行的普通股，約占紛美包裝已發(fā)行普通股的28.22%。我們認(rèn)為公司通過(guò)此次收購(gòu)紛美部分股份，有望更快地打入蒙牛的供應(yīng)商體系，提升國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額并開拓海外市場(chǎng)。
　　受益于原材料成本下降，公司毛利率同比提升：2023年前三季度，公司毛利率為20.8%，同比+0.7pcts；公司凈利率為9.0%，同比-1.8pcts。3Q2023，公司毛利率為22.9%，同比+4.7pcts，環(huán)比+2.0pcts；凈利率為8.8%，同比-3.0pcts。
　　我們認(rèn)為2023年前三季度，公司毛利率改善的主要原因是原材料成本的下降。9M2023，公司的主要原料液包卡紙噸均價(jià)為7072元，同比降低643元（我們選取華夏太陽(yáng)250-400g的公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)計(jì)算）。拆分季度來(lái)看，1Q/2Q/3Q2023的液包卡紙噸均價(jià)是7200/7010/7010元，同比降低377/980/570元。3Q盈利能力繼續(xù)上行，主要源自于原料成本（包裝紙）繼續(xù)走低所致。
　　2023年前三季度，公司期間費(fèi)用率為8.3%，同比+0.8pcts，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.8%/6.8%/0.6%/-0.9%，分別同比-2.4/+3.7/持平/-0.4pcts。管理費(fèi)用率提升的主要原因是2023年前三季度計(jì)入股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用2825萬(wàn)元。
　　3Q2023期間費(fèi)用率為10.7%，同比+5.3pcts，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.2%/8.4%/0.7%/-0.6%，同比-2.0/+5.4/+0.1/+1.8pcts。
　　強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，未來(lái)成長(zhǎng)前景更加光明，維持“買入”評(píng)級(jí)：鑒于公司前三季度收入增速低于我們此前預(yù)期，并且考慮當(dāng)前的消費(fèi)形勢(shì)，我們下調(diào)2023-2025年公司的營(yíng)收增速，并上調(diào)同期的管理費(fèi)用率。將公司2023-2025年的歸母凈利潤(rùn)分別下調(diào)至1.79/2.42/2.85億元（較前次預(yù)測(cè)下調(diào)幅度分別為13.5%/12.6%/13.1%），2023-2025年EPS分別為0.43/0.58/0.68元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為27/20/17倍。
　　公司當(dāng)前已經(jīng)完成了對(duì)紛美股權(quán)的并購(gòu)，兩家公司正式強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，有助于新巨豐未來(lái)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與外資包裝企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，我們看好新巨豐作為國(guó)內(nèi)液態(tài)包裝領(lǐng)軍企業(yè)的中長(zhǎng)期發(fā)展前景，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)增速不及預(yù)期，原料價(jià)格上漲幅度超預(yù)期。