>> 光大證券-太陽紙業(yè)(002078)2023年三季報(bào)業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：三季度盈利能力繼續(xù)環(huán)比改善，業(yè)績(jī)超預(yù)期-231029
| 上傳日期： |
2023/10/30 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
姜浩,聶博雅 |
| 下載權(quán)限： |
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事件：
公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收為292.0億元，同比-1.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.4億元；3Q2023實(shí)現(xiàn)營(yíng)收98.6億元，同比+0.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.9億元，同比+45.5%。
點(diǎn)評(píng)：
產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，營(yíng)收表現(xiàn)穩(wěn)?。?Q2023，國(guó)內(nèi)雙膠紙/銅版紙/箱板紙噸均價(jià)為5560/5329/3748元，較去年同期均價(jià)，分別-693/-161/-951元，環(huán)比分別-501/-101/-197元，3Q闊葉漿噸均價(jià)同比-2047元，環(huán)比+426元。3Q國(guó)內(nèi)溶解漿的噸均價(jià)為7158元，同比-2148元，環(huán)比-47元。我們認(rèn)為第三季度國(guó)內(nèi)紙價(jià)及溶解漿價(jià)格普降的情況下，公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)同比微增主要源自于新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，2023年1月公司廣西基地35萬噸雙膠紙開機(jī)、4月南寧基地年產(chǎn)20萬噸的雙膠紙技改完成、8月中旬和9月初南寧基地共計(jì)新增100萬噸箱板瓦楞紙產(chǎn)能投產(chǎn)。
木漿成本&能源價(jià)格下降，三季度毛利率延續(xù)環(huán)比提升：2023前三季度公司毛利率為15.5%，同比-0.4pcts，其中3Q2023毛利率為16.7%，同比+2.2pcts，環(huán)比+0.6pcts。我們認(rèn)為，公司三季度毛利率環(huán)比提升主要受益于低價(jià)木漿庫(kù)存的消耗、動(dòng)力煤價(jià)格的下跌和溶解漿盈利能力的改善。
造紙業(yè)務(wù)方面，由于公司前期儲(chǔ)備了一定的低價(jià)木漿庫(kù)存，且公司自備漿比例較大，雖然國(guó)內(nèi)木漿價(jià)格有所反彈，但造紙業(yè)務(wù)的毛利率依然延續(xù)環(huán)比提升。截至2023年三季度末，公司存貨為37.4億元，較二季度末減少6.8億元。此外，動(dòng)力煤價(jià)格的進(jìn)一步下跌也壓縮了公司的生產(chǎn)成本。根據(jù)wind數(shù)據(jù)，1Q/2Q/3Q2023國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤噸均價(jià)為1130/917/865元，同比-43/-286/-400元，3Q2023環(huán)比-52元。
溶解漿方面，1Q/2Q/3Q2023國(guó)內(nèi)溶解漿均價(jià)分別為7302/7205/7158元，3Q2023環(huán)比-47元，而進(jìn)口木片單噸均價(jià)3Q2023環(huán)比-27美元。由于木片價(jià)格環(huán)比跌幅顯著大于溶解漿的價(jià)格跌幅，我們預(yù)計(jì)三季度公司溶解漿業(yè)務(wù)毛利率亦環(huán)比上行。
2023前三季度公司期間費(fèi)用率為7.5%，同比+0.3pcts。分項(xiàng)目看，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.4%/2.4%/2.6%/2.1%，分別同比持平/-0.2/+0.4/+0.1pcts；3Q2023公司期間費(fèi)用率為6.9%，同比-0.7pcts，分項(xiàng)目看，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.4%/2.3%/2.5%/1.7%，分別同比持平/-0.4/+0.4/-0.7pcts。
展望四季度，一方面伴隨公司南寧基地新增的100萬噸箱板瓦楞紙項(xiàng)目投產(chǎn)，公司產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，為下半年的營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)助力；另一方面，今年5月初，國(guó)內(nèi)木漿現(xiàn)貨價(jià)格觸底，開始反彈，截至2023年10月24日，國(guó)內(nèi)闊葉漿價(jià)格自年內(nèi)低點(diǎn)，已經(jīng)累計(jì)反彈1670元/噸，而公司目前高達(dá)60%的木漿自給率、以及3Q2023進(jìn)入試產(chǎn)的南寧基地50萬噸本色化學(xué)漿產(chǎn)能將持續(xù)為公司成本端賦能，因此我們預(yù)計(jì)4Q公司的成本將保持相對(duì)穩(wěn)定，而截至2023年10月26日，雙膠紙/銅版紙/箱板紙噸均價(jià)分別為6028/5876/3852元，較三季度環(huán)比+468/+547/+104元，10月以來紙價(jià)的環(huán)比上行，有望帶動(dòng)4Q公司的毛利率繼續(xù)呈現(xiàn)環(huán)比改善的趨勢(shì)。
利潤(rùn)環(huán)比有所改善，維持“買入”評(píng)級(jí)：由于公司核心紙種價(jià)格表現(xiàn)和產(chǎn)能利用情況好于預(yù)期，我們上調(diào)2023-2025年?duì)I收預(yù)測(cè)至404.7/451.9/551.0億元（原預(yù)測(cè)值為394.5/445.8/542.3億元，上調(diào)幅度為3%/1%/2%）。鑒于公司的盈利能力和費(fèi)用控制表現(xiàn)超預(yù)期，我們上調(diào)2023-2025年毛利率，并下調(diào)同期的管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為31.0/35.0/44.3億元（原預(yù)測(cè)值為27.7/32.1/40.6億元，上調(diào)幅度為12%/9%/9%），2023-2025年對(duì)應(yīng)EPS分別為1.11/1.25/1.59元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為11/9/7倍。鑒于太陽紙業(yè)具備卓越的穿越周期能力，以及當(dāng)前估值水平處于歷史較低水平，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新增產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，木漿和動(dòng)力煤價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期，費(fèi)用管控不及預(yù)期。
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