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事件：中信銀行披露2023年三季報(bào)，9M23實(shí)現(xiàn)營收1562億元，同比下降2.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤514億元，同比增長9.2%。3Q23不良率季度環(huán)比提升1bp至1.22%，撥備覆蓋率季度環(huán)比提升1.2pct至210%。
　　息差承壓疊加非息擾動共同拖累營收降幅擴(kuò)大，業(yè)績增速有所放緩：9M23營收同比下降2.6%（前瞻預(yù)期：-2.7%，1H23：-2.0%）；歸母凈利潤同比增速放緩至9.2%（前瞻預(yù)期：9.2%，1H23：10.9%），盈利表現(xiàn)符合預(yù)期。從驅(qū)動因子來看，①息差降幅擴(kuò)大，量難以補(bǔ)價。9M23利息凈收入對營收增速負(fù)貢獻(xiàn)1.3pct，息差收窄負(fù)貢獻(xiàn)營收增速5pct；規(guī)模擴(kuò)張放緩無法完全對沖（對營收貢獻(xiàn)較1H23收窄0.5pct至3.7pct）。②公允價值變動損益、匯兌損益擾動疊加中收增速轉(zhuǎn)負(fù)，非息繼續(xù)拖累營收。9M23公允價值變動損益、匯兌損益同比分別下滑29.5%、42.1%，拖累9M23投資相關(guān)非息同比下降7.9%、負(fù)貢獻(xiàn)營收增速1.1pct。此外，市場波動導(dǎo)致理財(cái)手續(xù)費(fèi)下滑，9M23中收同比下滑1.3%（1H23：1.2%），拖累營收增速0.2pct。③9M23撥備繼續(xù)反哺業(yè)績釋放，但幅度收窄至10.4pct。
　　三季報(bào)關(guān)注點(diǎn)：①零售高景氣，對公端則更注重結(jié)構(gòu)調(diào)整、單季凈減少超200億。3Q23零售信貸單季新增460億、貢獻(xiàn)增量超5成（上半年在增量中占比僅約4成）；對公端凈減少210億，但綠色/普惠小微/戰(zhàn)略新興貸款分別較年初增長28.2%/18.8%/18.7%。②資負(fù)兩端擠壓下息差收窄。9M23息差同比收窄14bps至1.82%，測算3Q23生息資產(chǎn)收益率季度環(huán)比下降2bps至3.68%；3Q23負(fù)債成本季度環(huán)比提升2bps至2.21%，預(yù)計(jì)主要受貸款定價下行及存款定期化趨勢影響。③資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)略超預(yù)期，關(guān)注率環(huán)比明顯改善。3Q23不良率環(huán)比提升1bp至1.22%；關(guān)注率季度環(huán)比下降6bps至0.50%。
　　對公信貸景氣偏弱，但零售延續(xù)較快投放支撐總體信貸增速平穩(wěn)。3Q23貸款同比增長7.2%（2Q23：7.4%），增速平穩(wěn)。單季實(shí)現(xiàn)新增超850億，其中零售貢獻(xiàn)超5成（上半年在新增貸款中占比僅約41.5%），好于預(yù)期，我們認(rèn)為與存量按揭調(diào)降政策成效落地、居民提前還貸情況改善不無關(guān)系（三季度按揭貸款新增近50億，延續(xù)2Q23以來修復(fù)態(tài)勢）。對公端注重結(jié)構(gòu)調(diào)整，貸款單季度凈減少約210億元，但重點(diǎn)領(lǐng)域投放力度加大，綠色/普惠小微/戰(zhàn)略新興貸款分別較年初增長28.2%/18.8%/18.7%。
　　息差延續(xù)收窄，資負(fù)兩端均有拖累。9M23息差同比收窄14bps至1.82%；測算3Q23息差季度環(huán)比下降4bps至1.76%（2Q23為下降7bps）。按照期初期末平均口徑測算，3Q23生息資產(chǎn)收益率季度環(huán)比下降2bps至3.68%，預(yù)計(jì)三季度貸款定價仍有壓力；負(fù)債成本季度環(huán)比提升2bps至2.21%，或與存款定期化趨勢影響相關(guān)。展望來看，實(shí)體需求偏弱背景下資產(chǎn)端定價短期難言回升，存款成本管控仍將是下階段穩(wěn)息差的關(guān)鍵所在。
　　不良率低位有所波動、關(guān)注率明顯改善超預(yù)期：3Q23不良率季度環(huán)比提升1bp至1.22%，測算9M23加回核銷回收后年化不良生成率0.87%（1H23：0.88%）。前瞻指標(biāo)來看，關(guān)注率季度環(huán)比下降6bps至0.50%，超預(yù)期。展望看，伴隨托底政策成效逐步顯現(xiàn)，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)壓力也有望緩解；而依托集團(tuán)協(xié)同優(yōu)勢、加速不良資產(chǎn)處置背景下，預(yù)計(jì)中信銀行資產(chǎn)質(zhì)量也將平穩(wěn)向好。風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力方面，撥備覆蓋率環(huán)比提升1.2pct至210%。
　　投資分析意見：中信銀行三季報(bào)交出了零售景氣擴(kuò)張、資產(chǎn)質(zhì)量繼續(xù)改善的答卷，基本面扎實(shí)向好。基于審慎考慮下調(diào)息差判斷，下調(diào)2023-2025年盈利預(yù)測增速，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤同比增速分別為8.8%、9.1%、9.7%（原預(yù)測為11.1%、11.6%、12.1%），當(dāng)前股價對應(yīng)2023年P(guān)B為0.46倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期劣化；零售需求端改善明顯低于預(yù)期；息差下階段繼續(xù)承壓。