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銀漿是光伏電池片重要輔材，上下產(chǎn)業(yè)鏈清晰。在光伏新技術(shù)革新中，光伏電池片發(fā)揮重要作用。從整體產(chǎn)業(yè)鏈角度看，光伏銀漿產(chǎn)業(yè)鏈可以劃分為上游原材料、中游光伏銀漿、下游電池片廠商三個環(huán)節(jié)。①上游原材料包括銀粉、玻璃氧化物、有機(jī)載體等，其中銀粉目前海外Dowa供應(yīng)較多，截至目前銀粉國產(chǎn)替代進(jìn)展加快，國內(nèi)代表企業(yè)包括博遷新材、寧波晶鑫、連城數(shù)控等；②產(chǎn)業(yè)鏈中游為光伏銀漿企業(yè)，其中包括中國的主要供應(yīng)商，如聚和材料、帝科股份和蘇州晶銀，以及國際企業(yè)，如賀利氏、三星SDI等。③產(chǎn)業(yè)鏈下游為主要光伏電池片供應(yīng)商，如通威股份、愛旭股份、晶科能源、隆基綠能、安徽華晟、東方日升等。
　　銀粉：技術(shù)壁壘高，銀包銅粉助力HJT量產(chǎn)。光伏銀漿中主要使用的超細(xì)銀粉包括球形銀粉和片狀銀粉。球粉更適合正面銀漿，而片銀更適合背面銀漿。全球銀粉市場格局相對集中，主要包括日本DOWA、美國AMES等，其中日本DOWA是全球最大的光伏銀漿用銀粉供應(yīng)商，占據(jù)全球50%以上的市場份額。但截至2023年，國內(nèi)銀粉制備技術(shù)進(jìn)步較快，銀粉領(lǐng)域國產(chǎn)替代趨勢勢不可擋，已經(jīng)能夠滿足正面銀漿廠商的部分需求。另一方面，電池片N型趨勢漸顯，國產(chǎn)銀粉在N型電池片運(yùn)用領(lǐng)域仍有所突破。國產(chǎn)銀包銅方案有望助力HJT降本增效，有望為HJT電池片降低30%-50%的銀漿成本。
　　銀漿：電池N型化提振需求持續(xù)增長，銀包銅漿料推動HJT降本增效。銀漿按照電池片使用位置可以劃分為正面銀漿及背面銀漿，其中正面銀漿要求較高，截至2021年，正面銀漿行業(yè)CR3合計(jì)占比約為47.90%，截至2023年國產(chǎn)正面銀漿市場份額預(yù)計(jì)可達(dá)95%。雖未來隨光伏電池片規(guī)?；螅瑔纹y耗有所下降，但我們預(yù)計(jì)，隨著下游需求提升及銀耗相對較高的N型電池片占比增長，光伏銀漿需求穩(wěn)中有進(jìn)。其中，預(yù)計(jì)2023-2025E年光伏銀漿總體需求分別5756/6993/7203噸，分別同比+47%/+21%/+3%，三年需求復(fù)合增速達(dá)22%；其中銀包銅漿需求有望分別達(dá)53/760/1093噸，三年需求復(fù)合增速達(dá)175%。
　　投資建議：建議關(guān)注銀包銅粉國產(chǎn)先驅(qū)博遷新材（605376.SH）、HJT低溫銀漿及銀包銅漿料領(lǐng)跑者蘇州固锝（002079.SZ）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏新增裝機(jī)量不及預(yù)期、大宗商品原材料價(jià)格波動、市場競爭加劇、新技術(shù)更迭加速