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申萬(wàn)一級(jí)子行業(yè)中食品飲料負(fù)債率較低，僅為33.7%；行業(yè)估值調(diào)整至合理偏低的水平，參考《板塊估值底部，政策提振信心》一文。自上而下對(duì)經(jīng)濟(jì)政策形成加持，行業(yè)層面三季報(bào)密集披露，茅臺(tái)等龍頭穩(wěn)增，五糧液、燕京啤酒、地產(chǎn)酒及部分休閑等三季報(bào)超預(yù)期，考慮到近期信心的重拾，我們建議加配食品飲料，重申“買入”。
　　白酒：五糧液以及部分地產(chǎn)酒三季報(bào)超預(yù)期。本周部分白酒板塊公司陸續(xù)公布三季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)，五糧液以及部分地產(chǎn)酒三季報(bào)超預(yù)期，結(jié)合貴州茅臺(tái)、汾酒等公司的穩(wěn)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為白酒中長(zhǎng)期分化成的邏輯沒(méi)變，考慮到預(yù)期低下經(jīng)銷商去庫(kù)存等要素，今年的實(shí)際消費(fèi)有望好于報(bào)表，若后市經(jīng)濟(jì)回升，白酒有望迎來(lái)加速成長(zhǎng)。
　　重點(diǎn)公司業(yè)績(jī)：
　　五糧液：三季度超預(yù)期增長(zhǎng)，報(bào)表增長(zhǎng)質(zhì)量較高。公司3Q23實(shí)現(xiàn)收入170.30億元，同比+16.99%，歸母凈利潤(rùn)57.96億元，同比+18.52%。三季度超預(yù)期增長(zhǎng)，反映實(shí)際出貨量或好于資本市場(chǎng)預(yù)期。綜合考慮回款來(lái)看，3Q23末合同負(fù)債環(huán)比2Q23末增加3億元，同比2Q22末增加9.86億元；3Q23營(yíng)業(yè)收入+△合同負(fù)債為173.30億元，同比+10.78%；3Q23銷售收現(xiàn)同比增加35.11%?？紤]到季度間回款基數(shù)差異，1-3Q23營(yíng)業(yè)收入+△合同負(fù)債同增18.43%；銷售收現(xiàn)同增36.30%，均高于前三季度收入增速，增長(zhǎng)質(zhì)量較好。
　　山西汾酒：營(yíng)收符合預(yù)期，渠道拓展持續(xù)。1）收入利潤(rùn)符合預(yù)期，前三季度增長(zhǎng)質(zhì)量較高。汾酒3Q23實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入77.33億元，同增13.55%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.64億元，同增27.12%。收入利潤(rùn)增速符合市場(chǎng)預(yù)期。綜合考慮回款來(lái)看3Q23營(yíng)業(yè)收入+△合同負(fù)債為71.53億元，同增6.89%；考慮到季度間回款基數(shù)差異，1-3Q23營(yíng)業(yè)收入+△合同負(fù)債為250.09億元，同增28.29%，整體看增長(zhǎng)質(zhì)量較高。2）省內(nèi)控制節(jié)奏，省外繼續(xù)快增。3Q23末經(jīng)銷商數(shù)量為3768家，環(huán)比2022年末增加131家。3Q23省外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)收入45.85億，同比+17.09%。長(zhǎng)期維度公司發(fā)力重點(diǎn)仍在省外，環(huán)山西成熟市場(chǎng)自然動(dòng)銷增長(zhǎng)良性且持續(xù)力強(qiáng)，華東華南市場(chǎng)已取得突破，隨著團(tuán)隊(duì)趨于穩(wěn)定，我們看好汾酒費(fèi)用精細(xì)化和終端服務(wù)能力提升，在省外實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。
　　舍得酒業(yè)：收入符合預(yù)期，招商勢(shì)能延續(xù)。1）Q3收入業(yè)績(jī)符合預(yù)期，前三季度收現(xiàn)與收入增速基本一致。3Q23實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.17億元，同增7.86%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.75億元，同增3.01%。收入利潤(rùn)符合市場(chǎng)預(yù)期。2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略微承壓，中低檔增速較快。分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看：3Q23中高檔酒/普通酒收入分別同比+3.49%/+20.66%，延續(xù)上半年趨勢(shì)，預(yù)計(jì)主要系沱牌T68的明顯增長(zhǎng)。3）省外重點(diǎn)城市會(huì)戰(zhàn)順利，招商勢(shì)能延續(xù)。3Q23公司省內(nèi)/外收入分別為4.42/11.30億元，同比分別+47.37%/-5.38%，預(yù)計(jì)省內(nèi)高增主要系去年Q3四川受疫情影響下基數(shù)較低，省外招商效果有望在四季度和明年逐步顯現(xiàn)。23Q3末，公司經(jīng)銷商數(shù)量為2553家，較2022年末增加395家，招商勢(shì)頭維持。公司在鄭州、濟(jì)南、上海、北京、烏魯木齊、長(zhǎng)沙等地逐步復(fù)制重慶會(huì)戰(zhàn)的成功經(jīng)驗(yàn)，打造樣板市場(chǎng)。
　　古井貢酒：三季度利潤(rùn)表現(xiàn)好于預(yù)期，靜候全國(guó)化進(jìn)程加速。前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入159.53億元。同比增長(zhǎng)24.98%，實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)173.50億元，同比增長(zhǎng)23.99%，其中單三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入46.43億元，同比增長(zhǎng)23.39%，實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)43.82億元，同比增長(zhǎng)26.79%，整體來(lái)看好于預(yù)期。公司前三季度實(shí)現(xiàn)銷售毛利率79.04%，同比提升2.64pcts，單三季度銷售毛利率同比大幅提升5.70pcts至79.42%。
　　迎駕貢酒：三季度表現(xiàn)符合預(yù)期。前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約48.04億元，同比增長(zhǎng)23.42%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超16.54億元，同比增長(zhǎng)37.57%。其中，第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約16.61億元，同比增長(zhǎng)21.89%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超5.91億元，同比增長(zhǎng)39.48%。
　　洋河股份：前三季度穩(wěn)定增長(zhǎng)。前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收302.83億元，同比增長(zhǎng)14.35%；凈利潤(rùn)102.03億元，同比增長(zhǎng)12.47%。其中第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收84.10億元，同比增長(zhǎng)11.03%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)23.41億元，同比增長(zhǎng)7.46%。
　　口子窖：營(yíng)收凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，靜待兼系列放量。1）前三季度維持營(yíng)收、凈利潤(rùn)“雙位數(shù)、雙增長(zhǎng)”。單三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.33億元，同比增長(zhǎng)4.67%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.01億元，同比增長(zhǎng)8.36%；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶動(dòng)三季度毛利率向上。1-9月口子窖高檔酒營(yíng)收42.43億元，同比增長(zhǎng)19.34%，而中檔白酒和低檔白酒則同比下滑，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。3）渠道端改革初見(jiàn)成效。1-9月直銷（含團(tuán)購(gòu)）渠道銷售同比大增57.27%，達(dá)9100.08萬(wàn)元；批發(fā)代理銷售42.82億元，同比增長(zhǎng)17.46%。目前來(lái)看合肥地區(qū)平臺(tái)公司積極性較足，渠道端改革順利。
　　大眾品：業(yè)績(jī)超預(yù)期，估值低位，全面開(kāi)花。本周五大眾品板塊大漲，休閑零食、連鎖業(yè)態(tài)、餐飲供應(yīng)鏈、調(diào)味品、啤酒等板塊均有明顯漲幅。我們認(rèn)為主要系三方面原因：（1）三季報(bào)業(yè)績(jī)期。部分大眾品公司利潤(rùn)超預(yù)期，尤其是毛利率表現(xiàn)亮眼。去年上游原材料價(jià)格處于高位，大眾品盈利能力承壓顯著。今年受益于原材料價(jià)格回落，報(bào)表端成本紅利開(kāi)始釋