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量難補價疊加非息高基數(shù)效應，共同拖累營收，但也是預期內的表現(xiàn)。上市銀行9M23營收增速由正轉負至同比下滑0.9%（1H23：0.4%），各類銀行營收基本全線走弱，實現(xiàn)5%以上營收增速的銀行鳳毛麟角：常熟、成都、江蘇、長沙、瑞豐、中行、寧波等。營收走弱疊加部分銀行增提撥備，上市銀行歸母凈利潤增速放緩至2.5%（1H23：3.4%），而優(yōu)質城農商行業(yè)績表現(xiàn)繼續(xù)大幅領先行業(yè)，部分銀行維持15%乃至20%以上的利潤增速。
　　量難補價的背后，是全行業(yè)“資產(chǎn)荒”環(huán)境下面臨的共同困境，三季度行業(yè)擴表放緩，而調結構成為各家銀行主要策略。3Q23行業(yè)貸款增速環(huán)比回落0.3pct至11.5%，其中國有行貸款增速超13%，繼續(xù)發(fā)揮頭雁效應；股份行進一步降速至5.8%為各類銀行最弱；城農商行整體維持更好景氣表現(xiàn)，成都、寧波、蘇州、南京、常熟、杭州等貸款增速維持超15%。三季度多數(shù)銀行擴表放緩，部分甚至出現(xiàn)縮表，既有提前還款、上半年靠前發(fā)力的共識，也有實體需求疲弱、基于風險前瞻考慮主動踩剎車甚至受制于資本的客觀事實，我們判斷“調優(yōu)結構”依然是大多數(shù)銀行下一階段的主旋律。
　　三季度息差延續(xù)下行但降幅如期收斂，短期息差難言向上拐點。綜合考慮存量按揭利率調降、化債拉低利率及存款成本改善等多方面因素，明年一季度有望看到各銀行息差開始分化。3Q23行業(yè)息差環(huán)比下降4bps至1.76%（2Q23為下降8bps），實體、零售需求恢復不及預期以及對公低價競爭不減，而負債端存款定期化也進一步推升負債成本，這是息差承壓的主因。邊際來看，存量首套房貸利率下調正式落地，對銀行影響已是可以算得清的“明賬”（估算對行業(yè)息差影響5.8bps，對今年全年息差影響有限，主要在明年體現(xiàn)）；對市場關注度較高的化債，金融機構更主要側重于降低平臺付息成本（假設銀行敞口利率均降至十年國債收益率，即對公貸款加權利率下降150bps、投資加權利率下降70bps，估算對銀行息差影響約8.5bps）。在短期定價難以向上拐點的基礎上，負債成本改善將是中短期內銀行穩(wěn)息差主要抓手（三季度部分中小銀行負債成本已環(huán)比改善），明年初攬存高峰還將迎來部分長期限定期存款到期置換（基于各家銀行存款重定價結構和存款報價下調幅度，估算將正貢獻息差6.4bps，城農商行更為受益）。我們判斷，1Q24銀行息差或開始分化，受貸款重定價、化債等影響相對更小、負債成本改善空間更大的城農商行有望更早走出息差企穩(wěn)拐點。
　　資產(chǎn)質量多點分化，重點領域的尾部風險仍需關注。上市銀行3Q23不良率持平1.27%，撥備覆蓋率環(huán)比微降0.3pct至247%；9M23行業(yè)不良生成微降至0.53%（1H23為0.56%），但不同銀行存在分化：1）股份行及部分城商行明顯加大核銷力度，不良生成有所上行，或與地產(chǎn)、信用卡等重點領域不良加速處置有關。2）3Q23多數(shù)銀行關注率指標出現(xiàn)波動，而逾期率相對平穩(wěn)，主要與金融資產(chǎn)風險分類新規(guī)中要求逾期資產(chǎn)（本金、或利息、或投資收益逾期）即要納入關注類管理有關。3）部分銀行撥備覆蓋率也出現(xiàn)邊際向下，既有撥備反哺因素，也有分母端不良率攀升的原因?？傮w而言，優(yōu)秀資產(chǎn)質量依然是“撥備反哺—業(yè)績增長—利潤留存—資本補充”路徑下銀行擴表的主要支撐。如果銀行撥備基礎足夠厚實，在相對少動用核銷的情況下不良指標維持低位，這類銀行資產(chǎn)質量表現(xiàn)將持續(xù)好于同業(yè)。牢牢把握高拔備、低風險的優(yōu)質銀行，這類銀行才能賦予穩(wěn)健的業(yè)績成長預期。
　　投資分析意見：銀行板塊有望從“市場悲觀預期壓制”向“利空因素落地、政策底→經(jīng)濟底→市場底”轉變，利空因素已逐步從“懸而未決”到“算得清”，優(yōu)質銀行預計在4Q23率先開啟利潤表修復趨勢。我們判斷，2024年將重回分化格局、重回業(yè)績驅動。現(xiàn)階段繼續(xù)聚焦“有業(yè)績加持的優(yōu)質區(qū)域性銀行”，“低估值高股息銀行”可繼續(xù)持有。個股方面，1）增配績優(yōu)低估的區(qū)域性銀行，瑞豐銀行、常熟銀行、蘇州銀行、寧波銀行；2）短期基于安全邊際、經(jīng)濟弱復蘇，可繼續(xù)持有低估值高股息的國有大行。
　　風險提示：穩(wěn)增長政策成效低于預期，經(jīng)濟修復節(jié)奏低于預期；息差企穩(wěn)不及預期；尾部不良風險暴露。