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資金：月末資金異常收緊，跨月后還有摩擦嗎？
　　（1）月末資金面緣何異常緊張？月末資金的異常收斂，仍屬于財(cái)政因素的結(jié)構(gòu)性摩擦，核心在于銀行體系階段性負(fù)債短缺的壓力。一是，銀行月末融出明顯下滑，而前期資金短暫企穩(wěn)，“滾隔夜”行為造成交易擁擠；二是，資金預(yù)期不穩(wěn)環(huán)境下，月末季節(jié)性擾動(dòng)有所放大，類(lèi)似今年年初2至3月時(shí)的情形。
　　（2）往后看，資金條件如何？繳款資金回流以及央行偏積極的對(duì)沖思路下，預(yù)計(jì)11月資金條件或有所改善。10月中下旬之后，特殊再融資債券迎來(lái)集中繳款的高峰，參考?xì)v史置換債情況，在凍結(jié)國(guó)庫(kù)后的1個(gè)月內(nèi)資金撥付又會(huì)帶來(lái)流動(dòng)性的回補(bǔ)，對(duì)應(yīng)11月中旬財(cái)政資金回流的補(bǔ)充效應(yīng)或有所顯現(xiàn)。
　?。?）還有哪些隱憂？資金分層壓力以及匯率約束依然值得關(guān)注。一是，當(dāng)前資金分層處于季節(jié)性高位，若銀行資負(fù)壓力難緩和，從而制約銀行融出水平的修復(fù)程度，資金分層或較難改善，雖DR007中樞或向政策利率附近靠攏，但非銀體感舒適度或依舊偏低。二是，聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)偏鴿，暗示處于加息周期尾聲，但短期美債或維持高位震蕩，匯率或仍處于承壓態(tài)勢(shì)中；此外，逆周期因子負(fù)向調(diào)整幅度處于1000基點(diǎn)以上的偏大水平，央行對(duì)“內(nèi)外均衡”或仍有側(cè)重。
　　寬信用：年內(nèi)“寬財(cái)政”的增量影響或有限，關(guān)注出口彈性。10月制造業(yè)PMI降至榮枯線下方，內(nèi)需修復(fù)的彈性仍待觀察。就四季度而言，“寬財(cái)政”政策發(fā)力，但11-12月傳統(tǒng)淡季客觀上約束投資增量，預(yù)計(jì)政策對(duì)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增量的提振可能有限，政策效果驗(yàn)證或更多體現(xiàn)在明年，內(nèi)需“弱修復(fù)”的特征可能延續(xù)至年底。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，四季度亮點(diǎn)或在于出口。近期高頻也反映出口集運(yùn)需求保持升勢(shì)，運(yùn)價(jià)持續(xù)上漲，以及新一輪出口周期醞釀、去年同期極低基數(shù)，預(yù)計(jì)四季度出口讀數(shù)或呈現(xiàn)偏強(qiáng)，需要關(guān)注數(shù)據(jù)修復(fù)對(duì)債市情緒的擾動(dòng)。
　　中央金融工作會(huì)議：為后五年金融工作定調(diào)，各部委學(xué)習(xí)貫徹精神。（1）金融監(jiān)管:以加強(qiáng)中央領(lǐng)導(dǎo)為根本保證，推進(jìn)金融高質(zhì)量發(fā)展為主題，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，全面加強(qiáng)金融監(jiān)管和防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)。（2）貨幣政策和匯率：會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)保持穩(wěn)健性、更加注重跨周期和逆周期調(diào)節(jié)；此外，對(duì)于幣值穩(wěn)定的訴求有所提升，內(nèi)外均衡或仍是工作重點(diǎn)之一。（3）房地產(chǎn)：會(huì)議首次提及“健全房地產(chǎn)企業(yè)主體監(jiān)管制度和資金監(jiān)管”，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)滿足房企合理融資、居民住房需求、支持“三大工程”建設(shè)等。（4）化債：提出建立防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)效機(jī)制，中央加杠桿和剝離城投平臺(tái)融資屬性的大方向或維持。（5）權(quán)益（轉(zhuǎn)債）市場(chǎng)：會(huì)議強(qiáng)調(diào)吸引更多的中長(zhǎng)期資金入市，優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，關(guān)注基建發(fā)力、科技板塊等支持方向。
　　債市策略：長(zhǎng)端或高位震蕩，短端相對(duì)占優(yōu)。（1）長(zhǎng)端品種：目前市場(chǎng)對(duì)“寬財(cái)政預(yù)期”交易基本完畢，新一輪政策效果觀察期基建、出口、信貸增速或得以提振，“寬信用”擾動(dòng)下長(zhǎng)端將維持高位盤(pán)整，但11-12月傳統(tǒng)淡季客觀上約束投資增量，10年期國(guó)債或在2.65%-2.75%高位盤(pán)整。（2）短端品種：11月資金缺口變小，在前期繳款資金回流以及央行對(duì)沖更加精準(zhǔn)的判斷下，資金面或有望迎來(lái)邊際修復(fù)，行情或有修復(fù)機(jī)會(huì)，但后續(xù)大行繼續(xù)助力城投企業(yè)債務(wù)置換，或使得銀行信貸投放加碼，受制于資負(fù)壓力，存單修復(fù)時(shí)點(diǎn)或來(lái)的偏晚。
　　下周關(guān)注：貿(mào)易、通脹、金融數(shù)據(jù)以及資金面情況。貿(mào)易數(shù)據(jù)方面，10月反映出口集運(yùn)需求的運(yùn)價(jià)指數(shù)環(huán)比連續(xù)改善，疊加去年四季度低基數(shù)影響開(kāi)始顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)10月出口同比降幅或進(jìn)一步收窄。通脹數(shù)據(jù)方面，雙節(jié)備貨對(duì)食品項(xiàng)的提振效應(yīng)淡化，疊加國(guó)際油價(jià)下跌，預(yù)計(jì)10月通脹或仍處于偏弱區(qū)間。金融數(shù)據(jù)方面，受政府債券發(fā)行帶動(dòng)，10月社融增速或有明顯回升；銀行城投企業(yè)進(jìn)行債務(wù)置換，10月下旬信貸投放進(jìn)度加快，新增信貸規(guī)?；蛟?000億元附近。資金方面，下周政府債券繳款規(guī)模3086億元，整體壓力不大，月初繳款資金回流，國(guó)債供給高峰尚未來(lái)臨，資金面或進(jìn)入短暫平穩(wěn)階段。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性超預(yù)期收緊，寬信用進(jìn)度超預(yù)期。