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公司2023Q1~3實(shí)現(xiàn)收入3.99億元，同比+15.52%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利0.62億元，同比+38.20%；2023Q3營業(yè)收入0.94億元，同比+25.03%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.21億元，單季度扭虧為盈。作為軍用嵌入式計(jì)算機(jī)核心供應(yīng)商，憑借長期配套經(jīng)驗(yàn)及出色的研發(fā)、管理能力，智明達(dá)料將核心受益于下游需求提升及外協(xié)趨勢，同時星載等下游有望打開全新增長空間，維持“買入”評級。
　　▍收入增長穩(wěn)健，毛利率承壓。公司2023Q1~3實(shí)現(xiàn)收入3.99億元，同比+15.52%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.62億元，同比+38.20%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利0.29億元，同比-30.45%。或受銷售結(jié)構(gòu)、國產(chǎn)化、需求方審價等影響，2023Q1~3毛利率同比-9.89pcts至45.17%。費(fèi)用端，公司2023Q1~3銷售費(fèi)用同比+19.15%至0.25億元，研發(fā)費(fèi)用同比+2.11%至0.89億元，管理費(fèi)用同比-3.70%至0.30億元，致使整體期間費(fèi)用率同比-0.75pct至14.09%。同時，公司于23Q3轉(zhuǎn)讓銘科思微電子部分股權(quán)，單筆交易產(chǎn)生投資收益約0.25億元，致使23Q1~3產(chǎn)生投資收益共約0.15億元。綜合上述影響，公司2023Q1~3凈利率同比+2.54pct至15.45%。單三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.94億元，同比+25.03%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.21億元，單季度扭虧為盈。
　　▍在手訂單增厚，現(xiàn)金流有望迎好轉(zhuǎn)。23Q3末，公司存貨規(guī)模較期初+5.37%至3.53億元，合同負(fù)債較期初+652%至197萬元，或表明公司正積極備貨備產(chǎn)。結(jié)合公司公開披露的投資者關(guān)系活動記錄表，截止2023年9月30日公司在手訂單5.5億元（含口頭訂單），較23H1末訂單規(guī)模+3.7%，公司在手訂單逐步增厚，或表明下游需求正逐步恢復(fù)。23Q3末，公司應(yīng)收賬款較期初+33.99%至6.15億元，23Q1~3經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-0.72億元，考慮公司下游客戶主要為軍方，信用質(zhì)量高，且回款多集中于四季度，公司現(xiàn)金流情況有望好轉(zhuǎn)。
　　▍轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目提升產(chǎn)能與研發(fā)能力，星載或?qū)⒊蔀榈诙砷L曲線。據(jù)公司2023年10月24日發(fā)布的可轉(zhuǎn)債募集說明書（申報(bào)稿），公司擬向不特定對象發(fā)行公司可轉(zhuǎn)債并募集資金合計(jì)4.01億元，用于嵌入式計(jì)算機(jī)擴(kuò)能補(bǔ)充投資建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)中心升級建設(shè)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動資金。其中，嵌入式計(jì)算機(jī)擴(kuò)能項(xiàng)目總投資約3.94億元，擬使用募集資金2.21億元；研發(fā)中心升級建設(shè)項(xiàng)目總投資0.61億元，擬使用募集資金0.6億元。我們認(rèn)為募投項(xiàng)目將有效緩解公司未來經(jīng)營場地不足的風(fēng)險，其中嵌入式計(jì)算機(jī)擴(kuò)能項(xiàng)目將有效提升公司產(chǎn)能及快速響應(yīng)能力，而研發(fā)場地?cái)U(kuò)充及先進(jìn)研發(fā)、實(shí)驗(yàn)設(shè)備的引入料將進(jìn)一步提升研發(fā)能力、縮短研發(fā)周期。后續(xù)募投項(xiàng)目落地后，預(yù)計(jì)將奠定公司長期發(fā)展基礎(chǔ)。據(jù)公司公開披露的投資者關(guān)系活動記錄表，公司目前有參與衛(wèi)星相關(guān)項(xiàng)目，承擔(dān)的星載項(xiàng)目屬于低軌通訊衛(wèi)星，主要是做任務(wù)系統(tǒng)，未來將會隨著下游的定型放量而逐步量產(chǎn)?？紤]到衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的廣闊前景，我們認(rèn)為星載領(lǐng)域或?qū)⒊蔀楣镜诙砷L曲線。
　　▍風(fēng)險因素：武器裝備需求不及預(yù)期；體系內(nèi)外協(xié)需求減弱；下游降價風(fēng)險；原材料成本上升風(fēng)險；公司技術(shù)開發(fā)能力不足的風(fēng)險；公司訂單波動風(fēng)險；轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險等。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：考慮到航空航天領(lǐng)域下游需求波動及降價壓力，我們下調(diào)公司2023/24年歸母凈利預(yù)測分別至1.15/1.32億元（前預(yù)測值1.9/2.6億元），新增2025年歸母凈利預(yù)測為1.91億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為1.53/1.75/2.54元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別35/31/21x。選取景嘉微、雷科防務(wù)、新雷能作為可比公司，當(dāng)前可比公司2024年Wind一致預(yù)期平均PE為45x。受益于航空航天武器裝備放量及信息化程度提升，軍用嵌入式計(jì)算機(jī)行業(yè)料將迎來快速發(fā)展。在體系內(nèi)院所外協(xié)趨勢下，行業(yè)內(nèi)民企將迎來黃金發(fā)展機(jī)遇。作為軍用嵌入式計(jì)算機(jī)核心供應(yīng)商，憑借長期配套經(jīng)驗(yàn)及出色的研發(fā)、管理能力，智明達(dá)料將核心受益于下游需求提升及外協(xié)趨勢，同時星載等下游有望打開全新增長空間。給予公司2024年45x目標(biāo)PE，對應(yīng)目標(biāo)市值60億元，對應(yīng)目標(biāo)價79元，維持“買入”評級。