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投資收益拖累業(yè)績(jī)，資管和利息凈收入高增
　　2023前三季度公司營(yíng)業(yè)總收入/歸母凈利潤(rùn)為25.1/7.3億元，同比+22%/+13%，扣非歸母凈利潤(rùn)為6.6億，同比+4%，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。2023前三季度年化平均ROE為5.6%，較2022年+1.0pct，期末杠桿率（扣客戶保證金）4.43倍，較年初+17%。2023Q3資管和利息凈收入同環(huán)比高增支撐業(yè)績(jī)，投資收益構(gòu)成拖累。我們下調(diào)公司自營(yíng)投資收益率假設(shè)，下調(diào)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至9.3/12.4/16.0億（調(diào)前10.9/14.8/17.6），同比+21%/+33%/+29%，對(duì)應(yīng)2023-2025年EPS分別為0.3/0.4/0.6元。上半年公司完成收購(gòu)中融基金75.5%股權(quán)、控股股東競(jìng)拍得民生證券30.30%股權(quán)，9月設(shè)立資管子公司獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，內(nèi)生與外延并行發(fā)展。公司管理層具有較強(qiáng)執(zhí)行力和創(chuàng)業(yè)精神，看好長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，定增50億計(jì)劃處于進(jìn)行中。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PB 1.7/1.6/1.5倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　資管業(yè)務(wù)同比高增，設(shè)立資管子公司獲批
　　（1）前三季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入3.9億，同比-6%，單三季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入1.3億，同比-14%，環(huán)比-14%，2023Q3市場(chǎng)日均股票成交額同比-13%，環(huán)比-21%。（2）前三季度投行業(yè)務(wù)凈收入4.3億，同比持平，單三季度投行凈收入為1.4億，同比-19%，環(huán)比-25%。前三季度完成IPO項(xiàng)目4單（2022同期為2單）。（3）前三季度資管業(yè)務(wù)凈收入2.9億，同比+121%，單三季度資管業(yè)務(wù)凈收入2.1億，同比+262%，環(huán)比+304%，上半年公司完成收購(gòu)中融基金75.5%股權(quán)，資管業(yè)務(wù)收入高增或與并表有關(guān)。2023年9月設(shè)立資管子公司已獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。
　　投資收益環(huán)比下降，利息凈收入同環(huán)比高增
　?。?）前三季度投資收益(含公允價(jià)值變動(dòng)損益)11.4億，同比+21%，單三季度為1.7億，同比-52%，環(huán)比-71%。前三季度年化自營(yíng)投資收益率3.6%（2023H1為4.9%），自營(yíng)金融資產(chǎn)規(guī)模488億，同比+42%，環(huán)比+15%。（2）前三季度公司利息凈收入1.4億，同比+56%，利息收入/利息支出分別為10.8/9.4億，同比+19%/+14%。單三季度利息凈收入0.5億，同比+170%，環(huán)比+53%。期末兩融業(yè)務(wù)市占率0.67%，較年初+0.06pct。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)富管理業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期，收購(gòu)事項(xiàng)不確定性