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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.0億（-0.43%），歸母凈利潤(rùn)4.9億（+43.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)4.8億（+31.3%）；第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.6億（+4.0%），歸母凈利潤(rùn)1.9億（+49.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.9億（+32.9%）。同比去年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均為調(diào)整后。
　　批發(fā)配送剝離影響收入表觀增速，利潤(rùn)端持續(xù)高速增長(zhǎng)。2023年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入54.96億元（同比-0.43%）；還原兩票制業(yè)務(wù)后實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入63.52億元（同比+0.98%）。公司持續(xù)剝離低毛利的批發(fā)配送業(yè)務(wù)，使得收入增速表觀偏低。整體業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化+高毛產(chǎn)品占比增長(zhǎng)帶動(dòng)公司毛利率顯著提升，Q3毛利率28.7%（+1.5pct）。費(fèi)用端持續(xù)體現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，銷(xiāo)售費(fèi)用率10.9%（-1.8pct）、管理費(fèi)用率3.1%（+0.15pct）。歸母凈利潤(rùn)率10.3%（+3.2pct），盈利能力優(yōu)化，帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)持續(xù)向上。
　　拆分業(yè)務(wù)來(lái)看，品牌運(yùn)營(yíng)主業(yè)占比已達(dá)56.2%。前三季度實(shí)現(xiàn)品牌運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入30.9億（+16.8%），還原兩票制后收入39.5億（+15.5%），品牌運(yùn)營(yíng)占營(yíng)業(yè)收入比持續(xù)提升至56.2%，優(yōu)質(zhì)品牌運(yùn)營(yíng)商業(yè)模式已跑通，持續(xù)形成正向循環(huán)。核心產(chǎn)品迪巧最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手朗迪7月因維生素D3含量低于標(biāo)準(zhǔn)問(wèn)題召回，相關(guān)產(chǎn)品停產(chǎn)停售，公司有望抓住機(jī)遇進(jìn)一步擴(kuò)大鈣制劑市占率；上半年新合作同心醫(yī)療人工心臟銷(xiāo)售20余臺(tái)，再次論證公司院內(nèi)優(yōu)秀商業(yè)化能力。批發(fā)配送業(yè)務(wù)21.1億元（-18.2%），持續(xù)剝離低毛利率業(yè)務(wù)，提升公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量；零售業(yè)務(wù)2.7億（-3.98%)。
　　公司擁有豐富潛在產(chǎn)品池，有望持續(xù)打開(kāi)收入天花板：公司擁有優(yōu)秀的商業(yè)化平臺(tái)，外延+內(nèi)生兩維度拓品類(lèi)，外延BD+護(hù)膚等新品類(lèi)持續(xù)推進(jìn)，內(nèi)生依托母公司股權(quán)合作鎖定創(chuàng)新品類(lèi)商業(yè)化權(quán)益，持續(xù)鞏固競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)地位。公司潛在產(chǎn)品池全面覆蓋外企原研藥、國(guó)內(nèi)Biotech、母公司股權(quán)合作公司產(chǎn)品等多品類(lèi)，為公司的發(fā)展提供產(chǎn)品蓄水池，豐富的產(chǎn)品梯隊(duì)將推動(dòng)公司持續(xù)穩(wěn)定快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)天花板將持續(xù)打開(kāi)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：公司依托已有成功案例，不斷拓寬合作品牌矩陣，有望憑借已經(jīng)構(gòu)筑的強(qiáng)研發(fā)實(shí)力競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固市場(chǎng)地位，同時(shí)通過(guò)大數(shù)據(jù)、新零售等催化劑加持加速矩陣拓寬。我們認(rèn)為，在國(guó)家政策支持醫(yī)藥創(chuàng)新、同時(shí)合規(guī)趨嚴(yán)背景下，醫(yī)藥商業(yè)化市場(chǎng)將持續(xù)高景氣，公司有望憑借已有的成功案例不斷拓寬客戶范圍，未來(lái)釋放亮眼業(yè)績(jī)?？紤]到公司持續(xù)剝離低毛利的批發(fā)配送業(yè)務(wù)，同時(shí)新合作大單品進(jìn)展良好，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)水平，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為6.7/8.8/11.4億元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)醫(yī)保政策發(fā)生變化；核心品牌運(yùn)營(yíng)產(chǎn)品需求、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新產(chǎn)品市場(chǎng)拓展不及預(yù)期