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核心觀點(diǎn)：
　　日本游戲產(chǎn)業(yè)高度成熟，位于世界第一梯隊(duì)。日本是僅次于中美的世界第三大游戲國，移動(dòng)游戲市場占據(jù)主導(dǎo)地位（62%），其次是家用游戲機(jī)市場（29%），PC市場份額較?。?%）。從市場結(jié)構(gòu)變化看，日本游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展可劃分為家用游戲機(jī)時(shí)代、功能機(jī)時(shí)代、智能機(jī)時(shí)代三個(gè)主要階段。
　　玩家特征：日本玩家滲透率高，中高齡游戲玩家成為中堅(jiān)力量。年齡層拓寬+性別均衡化趨勢下，日本游戲玩家滲透率維持世界第一梯隊(duì)，并在過去25年穩(wěn)步增長。關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)在于掌機(jī)時(shí)期和移動(dòng)游戲時(shí)期降低了游戲門檻和游戲內(nèi)容供給多元化：（1）2001-2006年掌機(jī)崛起，維持存量玩家游戲習(xí)慣，爆品休閑游戲也成功擴(kuò)展到中高齡和女性用戶；（2）移動(dòng)智能時(shí)代的設(shè)備高持有率+免費(fèi)模式降低了門檻，內(nèi)容供給數(shù)量提升匹配更多用戶需求?？傮w看，日本游戲人口呈現(xiàn)代際遷移，2021年30-49歲中年群體占比提升至40%，超過10-29歲的37%。
　　品類偏好：角色扮演游戲具備長期優(yōu)勢地位。2022年日本移動(dòng)端RPG品類貢獻(xiàn)53%游戲內(nèi)購收入。拉長周期看，RPG始終維持優(yōu)勢地位，RPG品類市場地位既來自于日本玩家有消費(fèi)強(qiáng)內(nèi)容的習(xí)慣，也與玩家偏好的延續(xù)性相關(guān)。當(dāng)前日本移動(dòng)RPG面向不同年齡層在題材和玩法上形成差異化，中高年齡層玩家更偏好主機(jī)、漫畫IP，喜歡消除等輕量玩法，偏低年齡層玩家則偏好原創(chuàng)二次元IP，玩法更加重度。
　　付費(fèi)能力：人均付費(fèi)水平在移動(dòng)時(shí)代迎來快速增長。2022年日本ARPU位于世界主流市場第一位。從歷史來看，日本ARPU增長較快的時(shí)期主要出現(xiàn)在智能移動(dòng)時(shí)代，家用機(jī)時(shí)代的ARPU保持平穩(wěn)。移動(dòng)端付費(fèi)方面，日本玩家總體傾向于為“收集”心理付費(fèi)，且日本玩家對高額付費(fèi)的接受度明顯更高。
　　投資建議：（1）日本經(jīng)驗(yàn)看，存量玩家年齡迭代+外部拉新可拉動(dòng)玩家滲透率繼續(xù)提升。中國40歲以上人群游戲滲透率偏低，因此看好小程序游戲?qū)υ撃挲g層人群的快速滲透帶來增量紅利。（2）優(yōu)勢游戲品類或因玩家基數(shù)的培養(yǎng)、情懷的加持，市場地位延續(xù)，但也需針對受眾的需求變化進(jìn)行定制化開發(fā)，尤其是關(guān)注中高年齡層玩家對輕度玩法的需求。（3）日本游戲產(chǎn)業(yè)高ARPU主要體現(xiàn)為移動(dòng)端高付費(fèi)彈性，這主要由收集心理+付費(fèi)模式驅(qū)動(dòng)。目前中國游戲行業(yè)的發(fā)展進(jìn)入了成熟期，我們認(rèn)為可以參考日本游戲發(fā)展時(shí)呈現(xiàn)出的特征，一是玩家對于游戲需求有確定性；二是玩家的行為習(xí)慣有延續(xù)性，因此我們認(rèn)為國內(nèi)游戲市場仍會(huì)隨著人均可支配收入增加而持續(xù)增長。短期來看，經(jīng)過前期的大幅回調(diào)，游戲板塊估值處于歷史相對底部位置。年底及明年初有望迎來產(chǎn)品密集上線期，以及近期小游戲賽道的發(fā)展提供新的增長空間；長期來看，國內(nèi)游戲玩家滲透率仍具有上升潛力，游戲需求始終存在，玩法創(chuàng)新迭代以及AIGC賦能，國內(nèi)游戲產(chǎn)業(yè)長期發(fā)展具備空間。建議關(guān)注頭部游戲公司騰訊控股、網(wǎng)易、三七互娛、吉比特、愷英網(wǎng)絡(luò)、巨人網(wǎng)絡(luò)、神州泰岳、盛天網(wǎng)絡(luò)、完美世界等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：抽樣和計(jì)算誤差風(fēng)險(xiǎn)，玩家流失、新增玩家數(shù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，居民收入減少影響可選消費(fèi)支出風(fēng)險(xiǎn)。