>> 德邦證券-資金利率周報(bào)：寬貨幣預(yù)期是否準(zhǔn)確？-231112
| 上傳日期： |
2023/11/13 |
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pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
德邦證券 |
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作者： |
蘆哲,王洋 |
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本周資金利率觀點(diǎn)：當(dāng)前市場(chǎng)的寬貨幣預(yù)期或正在后移。
“降息”和“降準(zhǔn)”前后資金面有何變化？從2019年LPR改革算起，“降準(zhǔn)”和“降息”落地前后，資金利率呈現(xiàn)不同的走勢(shì)。除“降息”和“降準(zhǔn)”形成的寬貨幣支持資金面寬松的效應(yīng)之外，跨季/月、繳稅等季節(jié)性效應(yīng)和是否會(huì)穩(wěn)定匯率等階段性目標(biāo)也會(huì)影響資金面。從歷史上看，2019年9月以來(lái)“降準(zhǔn)”、“降息”前資金面反映的預(yù)期并不一致，相對(duì)而言“降息”前資金面預(yù)期更強(qiáng)，“降息”對(duì)資金面的利好更為明確，LPR改革以來(lái)1年期LPR10次下調(diào)后10個(gè)交易日DR007平均下行12個(gè)BP，2019年11月以來(lái)7次央行7天逆回購(gòu)利率下調(diào)后10個(gè)交易日DR007平均下行18個(gè)BP，7天逆回購(gòu)作為DR007對(duì)標(biāo)的政策利率，對(duì)DR007的影響顯然更為顯著。從“降息”前的市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，7天期逆回購(gòu)操作利率與MLF操作利率“降息”之前，DR007往往低于OMO政策利率，政策利率的調(diào)降往往能夠促成市場(chǎng)利率與政策利率的趨近，維持作為市場(chǎng)利率波動(dòng)中樞的政策利率地位，確保利率傳導(dǎo)機(jī)制順暢運(yùn)行。但是在“降息”和“降準(zhǔn)”落地之后DR007走勢(shì)并不一定向下，一方面，前面已經(jīng)提到，市場(chǎng)利率還受季節(jié)性效應(yīng)和階段性目標(biāo)影響；另一方面，“降息”、“降準(zhǔn)”前市場(chǎng)若已充分演繹預(yù)期，那么增量寬貨幣就會(huì)失去政策的“沖擊效應(yīng)”，市場(chǎng)利率就會(huì)先于政策而動(dòng)，形成政策“隨行就市”的特征，這一特征在2022年下半年以來(lái)多次凸顯，在2019年11月至2022年1月的四次OMO“降息”后，DR007在10個(gè)交易日內(nèi)均呈現(xiàn)大幅下行走勢(shì)，而在2022年8月、2023年6月和8月三次OMO“降息”后10個(gè)交易日，DR007不降反升，反而是這三次“降息”中的兩次，“降息”落地前10個(gè)交易日DR007有所下行，“降息”落地后DR007止降轉(zhuǎn)升，近幾次“降息”前后資金利率的“扭轉(zhuǎn)”走勢(shì)或印證了近年來(lái)市場(chǎng)對(duì)貨幣政策增量寬松的預(yù)期愈發(fā)充分，而這也更加強(qiáng)了OMO“降息”前市場(chǎng)利率傾向低于政策利率這一經(jīng)驗(yàn)信號(hào)的指示意義。
跨月后資金面有企穩(wěn)跡象，但DR007持續(xù)高于政策利率、1年期和5年期利率互換走勢(shì)分化或指向?qū)捸泿蓬A(yù)期后移。10月底跨月時(shí)點(diǎn)資金利率出現(xiàn)大幅波動(dòng)，跨月后至今DR007中樞有所下行，波動(dòng)幅度也有所收窄，資金面出現(xiàn)企穩(wěn)的跡象，但DR007持續(xù)高于當(dāng)前1.8%的7天逆回購(gòu)利率，基本回到了8月“降息”前的水平，在更低的政策利率環(huán)境下，資金利率卻并未顯著下一個(gè)臺(tái)階。從“降息”和“降準(zhǔn)”前，市場(chǎng)會(huì)因?yàn)轭A(yù)期寬貨幣，導(dǎo)致DR007不高于OMO政策利率的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，持續(xù)處于OMO政策利率之上的資金面或并未對(duì)短期落地寬貨幣舉措形成一致預(yù)期，并且IRS走勢(shì)出現(xiàn)分化，1年期上行而5年期下行，短端資金利率偏緊的同時(shí)中長(zhǎng)端收益率維持窄幅波動(dòng)，或指向當(dāng)前市場(chǎng)的對(duì)增量貨幣寬松的預(yù)期正在逐步后置，市場(chǎng)或更加傾向于認(rèn)為明年一季度是概率更高的時(shí)點(diǎn)。
下周資金面展望：
下周資金缺口展望：資金缺口繼續(xù)收窄。下周（11月13日-11月19日）公開(kāi)市場(chǎng)操作到期量為12500億元；泛利率債（國(guó)債+地方政府債+政金債）繳款5449.30億元；根據(jù)已披露發(fā)行計(jì)劃，同業(yè)存單凈融資-4769.70億元；11月中旬繳準(zhǔn)規(guī)模預(yù)計(jì)417億元；11月財(cái)政存款預(yù)計(jì)釋放2572億元?？傮w而言，下周資金缺口在2.1萬(wàn)億左右，公開(kāi)市場(chǎng)操作余額有所回落以及財(cái)政存款釋放是資金缺口邊際收窄的主要原因。
下周資金面展望：資金利率或趨穩(wěn)。從30天移動(dòng)平均DR007來(lái)看，截至11月10日，DR007的30天移動(dòng)均值下行4.18個(gè)BP至1.96%，繼續(xù)高于1年期定期存款基準(zhǔn)利率和報(bào)價(jià)利率。根據(jù)上海國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)，全周資金面較為均衡，大行股份行融出平穩(wěn)，7天和隔夜品種利率均邊際下行。展望下周資金供需，利空的因素主要來(lái)自逆回購(gòu)到期壓力大、特殊再融資券發(fā)行、國(guó)債增發(fā)等；利多因素則有財(cái)政開(kāi)支速度可能加快、票據(jù)利率持續(xù)較低貸款投放或較少等，從多空因素看，利空的因素影響可能更大，隨著逆回購(gòu)余額逐漸壓降，資金利率呈現(xiàn)趨穩(wěn)跡象。
下周存單發(fā)行量?jī)r(jià)展望：存單發(fā)行量基本穩(wěn)定。下周（11月13日-11月19日）將有6047.9億元同業(yè)存單到期，此后兩周將分別有4407.2億元、3145.7億元同業(yè)存單到期；截止11月12日統(tǒng)計(jì)，下周披露有1278.2億元同業(yè)存單發(fā)行計(jì)劃，同業(yè)存單到期量下降、發(fā)行量基本穩(wěn)定。如果將同業(yè)存單凈融資量作為商業(yè)銀行主動(dòng)負(fù)債意愿變化的指標(biāo)，本周同業(yè)存單凈融資量為-1183.5億元，銀行在政府債券發(fā)行增量較多的情況下“長(zhǎng)錢(qián)”或有一定缺口，存單凈融資額轉(zhuǎn)負(fù)或?yàn)橘Y本新規(guī)即將生效對(duì)存單買(mǎi)需形成一定壓制。
下周利率債供給：利率債供給下降。下周（11月13日-11月19日）已經(jīng)安排有1653億元地方政府債、140億元農(nóng)發(fā)債發(fā)行。下周地方政府債繳款1628.9億元、國(guó)債和政金債繳款3820.4億元?？傮w來(lái)看，下周利率債供給下降。
下周重點(diǎn)關(guān)注：周一人民銀行發(fā)布10月金融數(shù)據(jù)，周三國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，人民銀行公布11月MLF操作決定。下周（11月13日-11月19日）有三項(xiàng)重點(diǎn)關(guān)注，周一（11月13日）人民銀行將發(fā)布10月金融數(shù)據(jù)，本周五人民銀行未發(fā)布
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