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業(yè)績符合預期，向上拐點已現(xiàn)。公司23Q3單季度實現(xiàn)營收34.75億元，同比15.99%，環(huán)比+23.67%，歸母凈利潤2.97億元，同比-28.93%，環(huán)比+22.73%，業(yè)績符合預期。23Q3單季度毛利潤8.78億元，毛利率25.26%，在行業(yè)景氣底部時期公司毛利潤和毛利率均創(chuàng)下近三年次新高，標志著公司在行業(yè)至暗時期已領先進入向上拐點，背后是市場持續(xù)拓展下沉帶來的以量補價及C模式迭代的支撐。
　　匯兌損失及減值影響大，實際經(jīng)營性利潤好于預期。今年人民幣匯率波動較大，對鎖匯及敞口都帶來較大影響。財務費用敞口部分，由于人民幣中間價Q3末相對Q2末升值，公司23Q3敞口部分虧損約8400萬元；鎖匯部分，投資收益和公允價值變動凈收益合計虧損約700萬元，兩個部分合計利潤損失約9100萬元，公司實際經(jīng)營性利潤好于預期。此外，公司23Q3計提5100萬信用減值損失，主要是因為期末應收賬款達新高42.12億元，信用減值損失相應提升所致，這也是公司收入規(guī)模提升及C模式本土業(yè)務比例提高后的客觀結(jié)果及審慎處理，還需要持續(xù)跟蹤其變化。
　　期末存貨環(huán)比進一步提升，但風險可控。公司23Q3末存貨達到29.51億元，環(huán)比提升近10億元，為近年最高水平，主要是部分海外子公司增加當?shù)貛齑嫠?；而公司存貨跌價準備帶來的資產(chǎn)減值損失極低，說明公司存貨水平風險可控。我們認為在當前原藥價格及上游原材料價格分位水平下，原藥價格進一步向下大幅波動風險很低，公司積極備貨為市場進一步復蘇啟動做準備。
　　出海布局差異化戰(zhàn)略，放量成長確定性強。全球農(nóng)藥市場去庫已近尾聲，且農(nóng)產(chǎn)品價格高位，種植收益較高，農(nóng)化剛性需求還有很強支撐，故隨著庫存逐步去化，下游剛需正常采購，行業(yè)將回歸常態(tài)化。但由于農(nóng)藥產(chǎn)能供給過剩，且去產(chǎn)能的周期和難度遠高于去庫存，原藥后續(xù)大幅上漲可能性較弱，農(nóng)化企業(yè)利潤增長的驅(qū)動更多來自于放量而非價格彈性。國內(nèi)原藥制造業(yè)持續(xù)內(nèi)卷，公司在海外布局走出了差異化的發(fā)展道路，具有更高的天花板和更好的競爭格局，放量成長的確定性更強。
　　盈利預測與投資建議
　　當前公司在行業(yè)磨底階段領先實現(xiàn)經(jīng)營性成果的改善，向上拐點已現(xiàn)，看好后續(xù)行業(yè)恢復正?；蠊境砷L性進一步釋放。我們調(diào)整23-25年公司每股EPS分別為3.82、4.58、5.46元（原23-25年為5.34、6.31、7.55元），給予可比公司23年調(diào)整后平均21倍PE，對應目標價80.22元，維持買入評級。
　　風險提示：原材料及終端市場波動風險；業(yè)務拓展不及預期風險。