>> 交銀國際-小鵬汽車(9868.HK)收入和毛利率低于預(yù)期，毛利率改善不確定性仍大，維持沽出-231116
| 上傳日期： |
2023/11/16 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
交銀國際 |
| 評級： |
沽出 |
作者： |
陳慶,李易 |
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3季度收入略低于預(yù)期，毛利率環(huán)比改善幅度遜預(yù)期。3季度小鵬汽車營收85.3億元（人民幣，下同），環(huán)比上升68.5%，略低于市場和我們預(yù)期。3季度交付量4萬輛，環(huán)比上升72.4%。3季度毛利率-2.7%，環(huán)比上升1.2百分點(diǎn)，其中3季度汽車毛利率-6.1%，相較23年2季度的-8.6%環(huán)比略有改善，但同樣低于我們的預(yù)期，主因與G3i有關(guān)的庫存減記，以及促銷的負(fù)面影響。小鵬3季度依然展示出高效的成本控制，好于我們預(yù)期。研發(fā)/銷售費(fèi)用環(huán)比減少4.5%/增長9.6%，占收入比例環(huán)比也有所下降。3季度公司凈虧損38.9億元，扣除公允價值變動虧損9.7億元，凈虧損29.2億元。
4季度指引符合預(yù)期。小鵬汽車指引2023年4季度車輛交付量為59,500-63,500輛，環(huán)比增長48.7-58.7%，符合4季度G6、新P5和G9上量的預(yù)期。
明年銷量增長和毛利率不確定性較大，華為令小鵬智駕標(biāo)簽逐漸淡化。我們認(rèn)為市場對小鵬汽車4季度的銷量和毛利的環(huán)比改善有充分預(yù)期，新款G9和P5均會在4季度上量，特別是G9應(yīng)該會對毛利有較正面的影響。但我們認(rèn)為新車型熱度只有1-3月，因此明年上半年如何維持穩(wěn)定的訂單量，將會是小鵬短期內(nèi)最大的挑戰(zhàn)。從新車布局來看，MPVX9和滴滴合作的MONA將會填補(bǔ)細(xì)分市場的空缺，但是X9將面臨來自騰勢D9、極氪009，理想Mega等的挑戰(zhàn)，另外MONA將會挑戰(zhàn)最為激烈的15萬元左右細(xì)分市場。因此我們認(rèn)為明年的銷量增長和毛利率不確定性較大。另外最近華為相關(guān)的一系列車型發(fā)布，如問界、智界和阿維塔都搭載華為智能汽車解決方案，和最近的AEB之爭令小鵬智駕標(biāo)簽逐漸淡化，可能對小鵬智駕營銷有負(fù)面影響。
維持沽出，下調(diào)毛利率預(yù)期。我們大致維持23年收入預(yù)測，上調(diào)24年收入預(yù)測23%，以反映新車型銷量貢獻(xiàn)。我們預(yù)測24年銷量18.3萬輛，同比增長27.8%。但我們下調(diào)24年毛利率至1.2%，以反映明年更為激烈的市場競爭。小鵬目前2024年市銷率為1.9倍，在新勢力中估值最高，而理想只有1.6倍。我們維持沽出評級，目標(biāo)價由39.3港元/10.5美元（XPEVUS）略為上調(diào)至39.7港元/10.2美元，對應(yīng)2024年市銷率1.5倍。
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