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本報告導(dǎo)讀：短期美債利率出現(xiàn)一波快速下行，由實際利率和通脹預(yù)期下行共同驅(qū)動，預(yù)計美債利率短期趨穩(wěn)后，后續(xù)長期下行趨勢仍將延續(xù)，根據(jù)模型預(yù)測，2024年上半年大概率仍將保持在4.0%以上，下半年中樞下行至3.5%-4.0%。復(fù)盤歷史，美債利率下行對于A股具有估值提振效應(yīng)，對成長和消費(fèi)板塊更為明顯。美債利率下行、美國經(jīng)濟(jì)放緩和中美關(guān)系企穩(wěn)導(dǎo)致人民幣短期升值，預(yù)計2024年人民幣整體先升后穩(wěn)。
　　摘要：
　　本周聚焦：美債利率下行兩階段背景下人民幣先升后穩(wěn)
　　10月下旬以來，美債利率出現(xiàn)一波較快速下行，由實際利率和通脹預(yù)期下行共同驅(qū)動。10年期美債利率從10月19日的高點(diǎn)4.98%，下行至11月17日的4.44%，下行幅度達(dá)到54BP，其中實際利率下行33BP，貢獻(xiàn)了61.1%，盈虧平衡通脹下行了21BP，貢獻(xiàn)了38.9%。實際利率下行主要是由于美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期放緩，盈虧平衡通脹下行主要是由于通脹水平的超預(yù)期下滑導(dǎo)致通脹預(yù)期下行。
　　根據(jù)三因素模型預(yù)測，美債利率后續(xù)整體處于下行狀態(tài)，未來半年大概率仍保持在4.0%以上，2024年下半年中樞在3.5%-4.0%之間。根據(jù)對美債長端利率的拆解，可構(gòu)建影響美債利率的三因素模型，即實際利率因素、預(yù)期通脹因素和風(fēng)險溢價因素，考慮影響三因素的7個變量，發(fā)現(xiàn)其對歷史收益率的擬合效果較好。根據(jù)模型結(jié)果，從2023Q4至2024Q4未來五個季度美債利率的中樞分別為4.4%、4.1%、4.0%、3.7%和3.6%。
　　復(fù)盤歷史，美債利率下行對于A股有估值提振效應(yīng)，對成長和消費(fèi)板塊更明顯。美債利率通過影響全球流動性從而影響其他國家股市估值，其與A股也表現(xiàn)出較強(qiáng)的相關(guān)性。美債收益率與萬得全A的相關(guān)系數(shù)達(dá)到-0.52，說明美債利率下行對A股的估值提振效應(yīng)較為明顯，從各行業(yè)板塊來看，成長和消費(fèi)板塊的估值提振效應(yīng)相對更為明顯，其相關(guān)系數(shù)分別達(dá)到-0.81和-0.44。
　　人民幣短期升值主因美國經(jīng)濟(jì)放緩、美中利差收窄和中美關(guān)系企穩(wěn)，2024年人民幣大概率先升后穩(wěn)。2024年上半年在中美經(jīng)濟(jì)分化、美中利差收窄、出口修復(fù)以及中美關(guān)系改善、“結(jié)匯潮”等影響下，整體仍有升值趨勢，但是由于各因素均不是很強(qiáng)，升值幅度預(yù)計有限，下半年伴隨中美經(jīng)濟(jì)變化趨穩(wěn)。
　　國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)整體平穩(wěn)，基建發(fā)力引領(lǐng)復(fù)蘇。上游：原油價格持續(xù)下跌，焦煤價格上升；中游：螺紋鋼價格持續(xù)上升，水泥價格小幅上漲，動力煤價格持平；下游：土地成交面積持續(xù)下跌，上海地鐵客流量反彈；通脹:豬肉價格小幅走低，蔬菜價格指數(shù)持續(xù)走高，工業(yè)品價格持續(xù)回落；金融:國債利率整體走低，期限利差上升、中債利率波動下跌；三大需求：商品房成交有所回暖，二手房市場分化，玻璃期貨價格整體同比上升，外需景氣度有所回升。產(chǎn)業(yè)鏈：農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)小幅下降，API原油庫存持續(xù)上升，黑色產(chǎn)品MySpic指數(shù)略有回升，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)持續(xù)上升。
　　下周關(guān)注：中國公布1年和5年期貸款市場報價利率；美國公布10月成屋銷售數(shù)據(jù)和密歇根消費(fèi)者預(yù)期數(shù)據(jù)；日本公布CPI通脹數(shù)據(jù)。
　　風(fēng)險提示：美國經(jīng)濟(jì)韌性超預(yù)期；美國通脹粘性超預(yù)期導(dǎo)致繼續(xù)加息。