>> 東吳證券-波司登(03998.HK)FY24H1業(yè)績點(diǎn)評(píng)：專業(yè)引領(lǐng)、產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道優(yōu)化，中期業(yè)績靚麗-231130
| 上傳日期： |
2023/11/30 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李婕,趙藝原 |
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公司公布2024財(cái)年中報(bào)：FY24H1營收74.72億元/yoy+20.9%、扣非歸母凈利7.42億元/yoy+2.0%、歸母凈利9.19億元/yoy+25.1%，扣非歸母凈利僅小幅增長，主因所得稅率同比提升1.5pct至29.6%、所得稅費(fèi)用同比增加1億元至3.8億元，歸母凈利增幅較高主因非經(jīng)常性收益增加（FY23H1商譽(yù)減值虧損9800萬元、FY24H1該項(xiàng)影響消除），中期派息每股5港仙。
品牌羽絨服：主品牌產(chǎn)品創(chuàng)新及渠道優(yōu)化驅(qū)動(dòng)增長，雪中飛高增，毛利率下降。FY24H1收入49.40億元/yoy+28.1%/占比66.1%、毛利率同比-2.4pct至61.2%。1）按品牌分，波司登/雪中飛/冰潔收入分別同比+25.5%/+52.2%/-65.3%、占品牌羽絨服的89.5%/5.4%/0.25%、毛利率分別-1.1/-2.3/+0.9pct至65.4%/44.1%/26.7%；主品牌持續(xù)推動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)新，F(xiàn)Y24H1防曬服銷售額較去年同期的9000+萬元大幅增長至5億元+，今年全新推出“一衣三穿沖鋒衣鵝絨服”、滑雪系列羽絨服，帶動(dòng)波司登主品牌收入較快增長，毛利率下降主因低毛利的防曬服及輕薄羽絨占比提升；雪中飛高增主要受益于性價(jià)比定位及精細(xì)化管理帶動(dòng)單店增長。2）按渠道分，線上/線下收入分別同比+24.8%/+29%、占比22%/77.4%，線下增長主要來自公司持續(xù)優(yōu)化渠道質(zhì)量帶動(dòng)店效增長，F(xiàn)Y24H1打造標(biāo)桿門店體系、做實(shí)單店運(yùn)營。截至FY24H1末線下門店共3313家、較FY23凈關(guān)110家。3）按模式分，自營/批發(fā)收入分別同比+35.6%/+21.1%、占比33.5%/61.6%，其中自營凈關(guān)店、批發(fā)凈開店，截至FY24H1末直營/加盟門店分別1206/2107家、分別較FY23凈關(guān)163家/凈開24家。
貼牌加工業(yè)務(wù)高基數(shù)下增長放緩，女裝恢復(fù)增長，校服增長穩(wěn)健。1）貼牌加工：FY24H1收入20.43億元/yoy+7.8%/占比27.3%、毛利率20.4%/同比持平，收入增速有所放緩主因去年同期高基數(shù)（FY23H1同比+32.7%至19億元），全年有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。2）女裝：收入3.9億元/yoy+15.4%/占比5.3%、毛利率同比+1.5pct至67.7%，恢復(fù)穩(wěn)健增長。3）多元化服裝：收入0.96億元/yoy+9.8%/占比1.3%、毛利率同比-0.6pct至26.3%，其中颯美特校服收入8510萬元/yoy+11.7%，增長穩(wěn)健。
毛利率持平、費(fèi)用率降低，存貨周轉(zhuǎn)持續(xù)優(yōu)化。1）毛利率：FY24H1同比持平為50%、雖然羽絨服業(yè)務(wù)毛利率下降、但其毛利率水平高于貼牌及多元化服裝、占比提升帶動(dòng)整體毛利率持平。2）期間費(fèi)用率：FY24H1同比-1.49pct至34.96%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.91/-0.70/-1.70pct至27.17%/7.80%/0%，銷售費(fèi)用率有所提升主因上半年門店重新裝修支出增多，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主因貸款及票據(jù)利息下降。3）凈利潤率：FY24H1同比+0.54pct至12.26%。4）存貨：截至FY24H1末存貨38.73億元/yoy+12.8%，周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-21天至160天，存貨周轉(zhuǎn)優(yōu)化仍得益于持續(xù)維持較低首單比例、持續(xù)使用拉式補(bǔ)貨及小單快反的調(diào)節(jié)機(jī)制。5）現(xiàn)金流：經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-5.86億元，主因上半年為銷售淡季、資金投入期，下半年將進(jìn)入銷售旺季和回款期，凈現(xiàn)金值54.94億元/yoy+27.5%、資金充沛。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司為國內(nèi)中高端羽絨服龍頭，F(xiàn)Y24H1在國內(nèi)整體消費(fèi)偏弱環(huán)境下業(yè)績超預(yù)期增長、庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)穩(wěn)步下降，體現(xiàn)公司聚焦主航道、發(fā)力專業(yè)引領(lǐng)下，品牌的市場(chǎng)認(rèn)可度持續(xù)提升。雙十一期間波司登品牌銷售額在天貓男女裝、京東、抖音女裝、唯品服飾均排名第一，且折扣維持8折以上、增長可觀，期待進(jìn)一步旺季銷售表現(xiàn)。公司目標(biāo)2023-2025年業(yè)績復(fù)合增長高于前五年增長（2018-2022年?duì)I收/利潤C(jī)AGR分別為17.5%/20.7%（業(yè)務(wù)含稅口徑））。11月28日公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)公告，向9名核心高管及員工發(fā)出7840萬股獎(jiǎng)勵(lì)股份、向170名核心高管及員工發(fā)出5.11億份購股權(quán)，鎖定期分別為授出日起的8/20/32個(gè)月、解鎖比例分別為30%/30%/40%，彰顯管理層發(fā)展信心。我們維持FY24-26歸母凈利26.2/30.9/35.3億元的預(yù)測(cè)、PE為12/10/9X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)疲軟、氣候影響羽絨服銷售。
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