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在宏觀經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇、資本市場存量博弈的大環(huán)境下，我們從2個角度入手，篩選相對有優(yōu)勢的投資標(biāo)的：
　　主線1：從規(guī)模、息差、利潤釋放能力3個維度，篩選業(yè)績相對穩(wěn)定的標(biāo)的。
　　哪家銀行的規(guī)模增速有亮點(diǎn)？增速和結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)與2023年接近，國有大行、優(yōu)質(zhì)區(qū)域城農(nóng)商行或仍占優(yōu)。
　　2023年數(shù)據(jù)復(fù)盤來看，社融增長主要依靠對公中長期+政府債拉動（合計(jì)占比63%）。上市銀行的資產(chǎn)增量也主要投向基建、制造業(yè)貸款和政府債（合計(jì)占比53%）。展望2024年，上市銀行資產(chǎn)增速和結(jié)構(gòu)或與今年接近。大對公項(xiàng)目（保障性住房、城中村改造、“平急兩用”基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)）和政府債預(yù)計(jì)仍為主要拉動項(xiàng)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中基建+建筑+地產(chǎn)業(yè)務(wù)占比高，所處區(qū)域增長強(qiáng)勁、債務(wù)負(fù)擔(dān)小的銀行規(guī)模增速有望保持領(lǐng)先，主要為國有大行、優(yōu)質(zhì)區(qū)域城農(nóng)商行。
　　2024年的或有變化：國有大行整體的貸款增速、總資產(chǎn)增速均在2023Q1達(dá)到高峰，此后Q2、Q3逐季下降，而RWA增速則持續(xù)上行。近3年來，大行對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度達(dá)到前所未有的力度，而報(bào)表上呈現(xiàn)出來息差大幅收窄（22A、23Q3分別累計(jì)下降13bps、22bps），利潤增速逐年下降、資本金占用越來越“重”的特征。在23Q3的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行提到要“盤活存量資金，提高資金使用效率”，及“銀行業(yè)要把握好信貸增長和凈息差收窄之間的平衡，亦需尋求新的信貸合理增長水平”，未來大行這樣的報(bào)表壓力有望緩解，有助于夯實(shí)銀行抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，在優(yōu)先保障功能性的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)商業(yè)可持續(xù)。
　　哪家銀行息差有相對優(yōu)勢？按揭占比低、化債壓力小、個人定期存款占比高的銀行息差邊際表現(xiàn)有望優(yōu)于同業(yè)。
　　2024年影響息差的主要因素包括：資產(chǎn)端：LPR下降（6月、8月）、存量按揭利率下調(diào)、城投化債等；負(fù)債端：存款利率下調(diào)（個人定期存款占比較高的銀行相對更受益）。我們綜合分析上述因素，息差表現(xiàn)有望優(yōu)于同業(yè)的主要是多數(shù)農(nóng)商行，以及城商行中的廈門、蘇州、南京、上海、寧波銀行等。
　　需要注意的是，1）銀行自營盤持有的國債、政府債等期限較長，十年期國債的利率緩慢下行，到期再投資帶來的影響或?qū)⒅鸩接兴w現(xiàn)。2）從成本收益的角度來看，存款利率的進(jìn)一步下調(diào)，或助于打開國債、政府債在交易環(huán)境下的利率下限，進(jìn)而影響銀行自營配置盤的收益。
　　哪家銀行的利潤釋放能力相對較強(qiáng)？資產(chǎn)質(zhì)量報(bào)表指標(biāo)穩(wěn)定、不良生成率穩(wěn)步下降，非信貸撥備充足的銀行更具優(yōu)勢。
　　今年以來報(bào)表指標(biāo)穩(wěn)定，資產(chǎn)質(zhì)量包袱持續(xù)出清：今年以來上市銀行資產(chǎn)質(zhì)量報(bào)表指標(biāo)保持穩(wěn)定，23Q3末不良率較年初下降3bps至1.27%，撥備覆蓋率提升4pc至246%。2018-23H1上市銀行累計(jì)核銷貸款4.65萬億，是6月末不良貸款的2.3倍，貸款余額的3%。隨著資產(chǎn)質(zhì)量包袱持續(xù)出清，當(dāng)前銀行核銷力度已經(jīng)自然放緩，23H1核銷規(guī)模（年化）/不良貸款較2020年高點(diǎn)下降16pc至39%。展望2024年，地產(chǎn)、城投、零售三個重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)可控，銀行報(bào)表指標(biāo)預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持穩(wěn)定：1）地產(chǎn)：部分上市銀行對公地產(chǎn)不良率已經(jīng)開始下降，當(dāng)前“金融16條”延長至2024年底，預(yù)計(jì)地產(chǎn)壓力最大時點(diǎn)已過。2）城投：存量角度，特殊再融資債已發(fā)行1.37萬億，未來展期等其他方式將陸續(xù)跟進(jìn)，央行也提到“必要時提供應(yīng)急流動性貸款支持”、“債務(wù)負(fù)擔(dān)相對較重的地區(qū)，嚴(yán)格控制新增政府投資項(xiàng)目”。3）零售：短期看隨著延期還本付息政策逐步退出，經(jīng)營貸或有一定風(fēng)險(xiǎn)暴露，但長期看隨著經(jīng)濟(jì)回暖，居民還款能力提升，零售不良壓力有望緩解。
　　哪家銀行的利潤釋放能力相對較強(qiáng)？2023上半年上市銀行信貸減值損失同比略多提2%，計(jì)提力度與2021年基本一致。非信貸減值損失則同比大幅少提56%，是釋放利潤的“主力”。展望2024年，今年計(jì)提力度較高（明年有下降可能），不良生成率穩(wěn)步下降，以及非信貸撥備充足的銀行相對更具備利潤釋放空間，主要是國有大行和優(yōu)質(zhì)區(qū)域城商行表現(xiàn)較好。
　　主線2：存量博弈環(huán)境下，防御性、高股息策略的相關(guān)標(biāo)的。
　　今年公募基金重倉持股銀行比例逐季提升，板塊內(nèi)部估值分化有所收斂，低估值、高股息的“中特估”概念股受增持較多，傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)重倉股（招商銀行、寧波銀行）減持較多。背后的原因主要是今年以來市場增量資金整體減少（新發(fā)主動型基金同比少30%）。在存量博弈、交易受限的環(huán)境下，防御性高股息策略更受關(guān)注。
　　我們根據(jù)低估值、機(jī)構(gòu)持倉少，股息率高、分紅比例穩(wěn)定，核心一級資本充足、再融資壓力小，資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)穩(wěn)健四個維度進(jìn)行篩選。綜合比較來看，國有大行中的交通銀行、中國銀行、農(nóng)業(yè)銀行，城商行中的南京銀行，以及農(nóng)商行中的渝農(nóng)商行、滬農(nóng)商行相對更適合這一策略。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：財(cái)政政策對公司類貸款增長的帶動不及預(yù)期；資產(chǎn)端利率調(diào)降政策超預(yù)期、存款利率調(diào)降效果不及預(yù)期；地產(chǎn)、城投風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期暴露。