>> 華泰證券-宏觀動態(tài)點評：日元仍有較大升值空間-231207
| 上傳日期： |
2023/12/8 |
大小： |
543KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
易峘 |
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最近三周日元兌美元匯率從11月14日的低點（151.6）累計升值4.5%至12月7日的144.8，突破145的關(guān)鍵點位。這背后固然有美元整體偏弱的影響，例如美元指數(shù)在這一期間貶值1.6%，但日元的相對表現(xiàn)要強于歐元和英鎊等發(fā)達國家貨幣。往前看，我們重申2024年基本面、政策周期均利好日元升值，匯率升值、利率上升提振內(nèi)需驅(qū)動的股票板塊（參見《日元和日債利率：不鳴則已、一鳴驚人？》，2023/11/07）。
美國增長動能減弱、美聯(lián)儲轉(zhuǎn)鴿，美債收益率大幅回落是我們認為美元整體偏弱，包括日元在內(nèi)非美貨幣走強的主要原因；此外，日央行近期表態(tài)也偏鷹。美國感恩節(jié)假期消費數(shù)據(jù)以及近期投資數(shù)據(jù)均顯示美國經(jīng)濟動能在四季度出現(xiàn)明顯降溫（參見《美國四季度增長或?qū)⒚黠@減速》，2023/10/17；《美國增長減速進行時》，2023/11/30）。而11月28日聯(lián)儲理事沃勒表示，如果通脹持續(xù)放緩3-5個月，則可以開始降息，釋放出降息信號。市場降息預(yù)期明顯升溫，截至2023年12月7日，市場預(yù)計美聯(lián)儲2024年3月首次降息25bp的概率是55%，2024年累計降息117bp（圖表1）。同期，10年期美債利率從10月底的5%附近回落至4.2%以下，10年期美日利差11月14日以來累計收窄30bp至3.46%（圖表2）。此外，12月6日和12月7日，日央行副行長冰見野良三和行長植田和男表態(tài)偏鷹。例如，冰見野良三討論了退出負利率的可能影響，釋放出結(jié)束負利率的信號。截至12月7日，市場預(yù)計12月會議退出負利率，加息10bp的概率為35%。
從基本面來看，日本通脹、內(nèi)需走勢相對美歐更加堅挺，因此日元相對主要貨幣表現(xiàn)亮眼，特別是相對歐元。近期美歐核心通脹均超預(yù)期下行，但日本核心通脹維持高位（圖表3）。此外，雖然11月日本綜合PMI回落至49.6，超過歐元區(qū)（47.6），但不及美國（50.7）。但考慮到日本潛在增速明顯不及美國和歐元區(qū)，11月日本綜合PMI相對其自身趨勢明顯偏高（圖表4），顯示日本經(jīng)濟動能仍然較為堅挺。
我們重申2024年日本貨幣政策和財政政策周期可能走出獨立行情，有望繼續(xù)推動日元升值。根據(jù)我們在年度展望中的判斷，2024年在美歐央行均可能開啟降息周期、且財政邊際緊縮的背景下（參見《聯(lián)儲會降息嗎、如何降？》，2023/11/5；《歐元區(qū)：增長或?qū)⒚媾R更大挑戰(zhàn)》，2023/11/7），日本央行或逆勢加速推進貨幣政策正?；?，且財政會維持相對寬松（參見《日元和日債利率：不鳴則已、一鳴驚人？》，2023/11/07）。從政策周期分化的角度看，日元和日債利率被人為壓低的局面有望逆轉(zhuǎn)，日元匯率將出現(xiàn)重估，尤其是相對于歐洲。
此外，日本美元計價的名義GDP增長2024年有望錄得較高增速。疫后重啟“脈沖”消退疊加外需走弱，2024年日本實際GDP增速可能從2023年2%左右的水平回落至1.3%，高于市場一致預(yù)期的1.0%，而名義GDP增長可能維持在3%左右。疊加日元升值，2024年日本以美元計價的GDP增長有望達到高個位數(shù)（圖表5），若實現(xiàn)，預(yù)計是G7經(jīng)濟體中最好的表現(xiàn)。
匯率升值、利率上升有助于內(nèi)需驅(qū)動板塊和日本資產(chǎn)價格的相對表現(xiàn)。2023年1到11月，日經(jīng)225指數(shù)錄得28.3%的回報，跑贏主要國家股指，僅次于納斯達克（圖表6）。往前看，2024年日元匯率升值、名義GDP高增長以及利率上升有助于提振內(nèi)需驅(qū)動板塊的表現(xiàn)。此外，日本近年在企業(yè)治理的結(jié)構(gòu)改革也初見成效，加大了日本的投資回報率和吸引力（參見《“日特估”可持續(xù)嗎？》，2023/6/1）。
風險提示：全球經(jīng)濟陷入嚴重衰退日本金融體系脆弱性爆發(fā)。
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