>> 東方證券-投資策略專題報告：如何看待股市和匯市的強弱分化-231211
| 上傳日期： |
2023/12/11 |
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| 663KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
薛俊,張書銘,張志鵬 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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從今年十月底以來，人民幣兌美元匯率出現(xiàn)了顯著走強，然而股市表現(xiàn)卻不盡人意，這與歷史上股市、匯市關(guān)系有明顯差異，特別是去年十月底開始的股市、匯市的聯(lián)袂上漲顯著不同，對此如何看待和理解，本文嘗試做一些探討
首先，人民幣匯率的走強、從外部因素來看，外部因素在11月初發(fā)生了顯著的變化，偏弱的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)和偏鴿的美聯(lián)儲驅(qū)動美債利率下行，這是觸發(fā)人民幣匯率升值的直接原因。從十一月初開始，人民幣國債與美債倒掛幅度顯著收窄，中美利差從-219個基點（10月31日）顯著收斂至-156個基點（12月1日），利差收斂了將近63個基點。在中美利差倒掛幅度顯著收斂背景下，人民幣兌美元匯率也顯著走強。
其次，國內(nèi)主動的政策引導是匯率走強的另一個原因。第一，下調(diào)外匯存款準備金率可以釋放境內(nèi)外匯流動性，緩解人民幣匯率貶值壓力。去年以來，央行三次下調(diào)外匯存款準備金率。今年9月1日，央行宣布自9月15日起下調(diào)金融機構(gòu)外匯存款準備金率2個百分點至4%，降至2007年以來最低水平。第二，央行可能在此期間啟用了逆周期因子以對沖匯率貶值的順周期風險。2017年5月，人民銀行首次引入逆周期因子，將人民幣對美元匯率中間價報價模型由原來的“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”調(diào)整為“收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”。當前，央行和外匯交易中心并沒有公布是否再次啟用了逆周期因子，但從9月份開始，人民幣匯率即期價格與中間價出現(xiàn)了顯著偏離，可能意味央行啟用逆周期因子，以對沖匯率貶值的順周期情緒。
盡管從十月底以來，人民幣匯率出現(xiàn)了明顯反彈，但股市卻表現(xiàn)疲弱，這與去年十月底至今年一月中旬期間的股市、匯市的聯(lián)袂上漲顯著不同，我們認為原因在于：
本輪人民幣匯率的升值主要是偏弱的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)和偏鴿的美聯(lián)儲驅(qū)動美債利率下行所導致的，疊加央行對匯率的主動的政策引導。而國內(nèi)基本面依然比較疲弱，經(jīng)濟內(nèi)生動能沒有明顯改善，表現(xiàn)在人民幣十年期國債收益率在此期間依然是一個偏弱震蕩格局，長端利率的疲軟隱含了對經(jīng)濟基本面的偏弱預期，而股市則主要是對這種偏悲觀預期的定價。
而在上一輪人民幣匯率升值期間（去年十月底-今年一月中旬），中美利差的收斂既有海外流動性改善的原因，也有國內(nèi)基本面改善的樂觀預期所導致，而后者可能主要是由防疫政策出現(xiàn)重大調(diào)整所驅(qū)動。換言之，在上一輪人民幣匯率升值期間，中美利差收斂是美債收益率的下行和人民幣債券收益率的上行所形成的“雙向奔赴”的結(jié)果。
在本輪匯率升值期間，北向資金的表現(xiàn)為凈流出，累計凈流出115億元，與此鮮明對照的是，在上一輪匯率升值期間，北向資金大幅流入，累計凈流入1500億元。
基于上述框架進一步分析，一方面國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生動能依然不強、市場預期依然偏弱，寬貨幣難以向?qū)捫庞脗鲗?；另一方面美?lián)儲當前主要目標依然是控制通脹，這意味著需要把利率維持在限制性水平上，十年期美債收益率短期內(nèi)很難有趨勢性下跌。綜合以上兩方面的因素，中美利差的進一步收斂很難一蹴而就，我們認為本輪人民幣的升值大概率不會如上一輪人民幣升值那樣流暢，在明年一季度之前很難去觸及到上一輪升值的高點6.70元/美元，但同時7.30元/美元水平也大概率是一個歷史低點，當前的7.15元/美元（12月5日）可能就是一個中性水平，短期內(nèi)上下空間均有限。
對于股市，當前股市估值已處于歷史低位，可能已經(jīng)定價很多風險因素，進一步下行的空間有限，而要形成趨勢性上漲，仍需等待基本面、資金等因素的支持驗證。
風險提示
(一政策力度不及預期；(二)美元指數(shù)大幅上行風險；(三)地緣政治危機持續(xù)升溫
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