>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】12月FOMC會議點評：聯(lián)儲轉(zhuǎn)向降息敘事的兩個思考-231215
| 上傳日期： |
2023/12/15 |
大小： |
1509KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
張瑜,付春生 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
主要觀點
核心觀點：美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向“降息”敘事，市場關(guān)注點已切換為明年降息的“時點”和“幅度”。但對此次聯(lián)儲降息口風(fēng)和后續(xù)降息路徑，有兩個問題值得關(guān)注：一是降息前置邏輯似乎不夠清晰；二是降息時點的判斷指標(biāo)和閾值難以明確。
美聯(lián)儲政策立場轉(zhuǎn)向“降息”敘事
1）暗示加息周期已結(jié)束。12月會議聯(lián)儲按兵不動，將利率繼續(xù)維持在5.25-5.5%，符合市場預(yù)期。但已官方暗示本輪加息周期已經(jīng)結(jié)束：一是，“利率已處于或接近緊縮周期峰值”。二是，“所有與會者認(rèn)為進(jìn)一步提高政策利率可能是不合適的”。
2）認(rèn)可目前去通脹進(jìn)展，對明年通脹回落更為樂觀。相比9月，對明年Q4 PCE同比預(yù)測從2.6%下調(diào)至2.4%，對核心PCE同比預(yù)測從2.5%下調(diào)至2.4%。此外，小幅下調(diào)明年經(jīng)濟(jì)增速，失業(yè)率預(yù)測并未調(diào)整，將明年四季度GDP同比預(yù)測從1.5%下調(diào)至1.4%，失業(yè)率預(yù)測持平于4.1%。
3）此次會議最大的一個變化是，美聯(lián)儲承認(rèn)已開始討論降息。鮑威爾在11月會議時還表示“降息不在考慮范圍之內(nèi)”，此次則承認(rèn)降息是此次會議的一個討論話題。點陣圖表明，官員預(yù)計明年降息三次，政策利率從5.4%降至4.6%；對比9月份，彼時預(yù)測明年降息兩次，政策利率從5.6%降至5.1%。
4）QT仍將繼續(xù)照常進(jìn)行。一個事實：目前并未考慮放緩QT的速度。聯(lián)儲對QT的兩個看法：第一，當(dāng)準(zhǔn)備金余額已經(jīng)達(dá)到略高于與充足準(zhǔn)備金相一致的水平時，將減緩并停止QT，但目前尚未達(dá)到這一水平，也不清楚何時達(dá)到。第二，如果降息只是因為經(jīng)濟(jì)逐步正常化，降息可以和QT同時進(jìn)行；如果因為經(jīng)濟(jì)疲軟或衰退而降息，可能并不適合同時QT。
關(guān)于美聯(lián)儲降息口風(fēng)和后續(xù)路徑的兩個思考？
此次會議之后，市場關(guān)注點已變?yōu)槊髂杲迪⒌摹皶r點”和“幅度”。但對于此次美聯(lián)儲降息口風(fēng)和后續(xù)降息路徑，我們認(rèn)為，有兩個問題值得關(guān)注和思考。
（一）降息的前置邏輯似乎不夠清晰
從近期聯(lián)儲官員表態(tài)來看，實際政策利率以及金融狀況，都可以作為評估貨幣政策成效或立場的重要指標(biāo)。但目前美聯(lián)儲似乎在混用這兩種邏輯，并不清楚以哪個為主，或?qū)е率袌鋈狈迪⒙窂降膮⒖甲鴺?biāo)，可能引發(fā)市場預(yù)期和資產(chǎn)價格波動。
若以實際政策利率作為降息的主要邏輯，為避免通脹持續(xù)回落進(jìn)而不斷推高實際政策利率，從而對經(jīng)濟(jì)若著陸前景施加額外壓力，基于通脹下行的預(yù)測，明年聯(lián)儲降息合理，也符合鮑威爾所說的“降息可能只是經(jīng)濟(jì)正在正?；男盘枴?。SEP預(yù)測似乎也符合實際政策利率的邏輯：聯(lián)邦基金利率與核心PCE同比之差，到明年年底將持平于目前的2.2%。
但鮑威爾又表示，實際利率難以準(zhǔn)確評估，重要的是更廣泛的金融狀況?？蓡栴}在于，以金融條件下行作為降息的替代指標(biāo)，對市場而言，是沒有錨的。雖有各類金融條件指數(shù)可用于高頻跟蹤金融狀況的變化，但也缺乏判斷標(biāo)準(zhǔn)（什么幅度的下行等于降息），并且還會受到外部因素的干擾。比如，過去一個月金融條件指數(shù)大跌，是否意味著“降息”已開始？若明年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)更弱、歐央行貨幣政策可能更快轉(zhuǎn)向，美元指數(shù)超預(yù)期偏強，可能制約美國金融條件下行，又如何平衡？并且從歷史經(jīng)驗看，曾出現(xiàn)加息周期中美國金融條件反而寬松的，這會讓市場更加找不到錨。
?。ǘ┙迪r點的判斷指標(biāo)和閾值難以明確
拋開上述較虛的探討，更直接的是，市場總想知道，看到什么樣的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)及其閾值，就可以大致判斷聯(lián)儲將開始降息。但實際上，從2012年引入前瞻指引以來，除了2012-2014年美聯(lián)儲就貨幣政策方向調(diào)整給出過明確的指標(biāo)和閾值之外，其余時候都未闡明具體的目標(biāo)水平，這或許是聯(lián)儲保持政策調(diào)控靈活性的重要保障，從鮑威爾的表態(tài)來看，這一次似乎也不例外。
通脹確實是重要的降息時點的判斷指標(biāo)，但沒有閾值。鮑威爾表示，為避免政策緊縮過度（overshoot），不會等到通脹回落至2%才降息，但也否認(rèn)了3%這一通脹閾值的說法。從歷史復(fù)盤來看，通脹降至2.5%左右可能會是一個重要節(jié)點：
一是，自聯(lián)儲于1996年內(nèi)部確定2%的通脹目標(biāo)以來，首次降息時，CPI通脹大致就位于2.5%附近。
二是，費城聯(lián)儲主席哈克在10月份曾表示，“如果通脹進(jìn)入2.5%的范圍，并且還在繼續(xù)下降，那么這樣的情況至少會讓我考慮是否應(yīng)該開始降息?！?br> 三是，在2012-2014年聯(lián)儲唯一給出定量閾值的時期，2.5%就是參考閾值之一。2012年12月，聯(lián)儲首次引入定量閾值“失業(yè)率保持在6.5%以上，未來一到兩年的通脹預(yù)計不會比2%的長期目標(biāo)高出半個百分點”；2013年12月，表述新增為“…在失業(yè)率降至6.5%以下，如果預(yù)計的通脹率繼續(xù)低于2%的長期目標(biāo)”；到2014年3月，刪除“失業(yè)率6.5%、通脹率2.5%”的閾值，僅?！邦A(yù)計的通脹率繼續(xù)低于2%的長期目標(biāo)”；2015年1月，定量表述完全刪除。
風(fēng)險提示：美國經(jīng)濟(jì)、金融和通脹形勢超預(yù)期
|
|
