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庫(kù)存見(jiàn)底一般無(wú)熊市，未來(lái)一年將進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)區(qū)間，基本面擔(dān)憂將有效緩解。
　　國(guó)內(nèi)庫(kù)存底部已現(xiàn)，美國(guó)制造商開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)，未來(lái)一年國(guó)內(nèi)將進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)區(qū)間。庫(kù)存周期見(jiàn)底后一般無(wú)熊市，股市整體上行概率較高，庫(kù)存見(jiàn)底后一年，上證指數(shù)漲幅均值26%。背后的支撐來(lái)自基本面。庫(kù)存低位之下需求回暖，補(bǔ)庫(kù)需求帶動(dòng)工業(yè)產(chǎn)能利用率上行，也對(duì)價(jià)格和企業(yè)盈利構(gòu)成支撐。目前市場(chǎng)對(duì)于通縮和企業(yè)盈利的擔(dān)憂，隨著庫(kù)存周期底部確立后進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段，將得到有效緩解。
　　強(qiáng)補(bǔ)庫(kù)對(duì)應(yīng)大盤占優(yōu)，弱補(bǔ)庫(kù)對(duì)應(yīng)小盤占優(yōu)。
　　我們認(rèn)為庫(kù)存周期24年將進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段，但受供需格局影響補(bǔ)庫(kù)力度和空間或?qū)⑵?。歷史上來(lái)看強(qiáng)弱補(bǔ)庫(kù)對(duì)應(yīng)市場(chǎng)風(fēng)格表現(xiàn)不同：
　　 ①?gòu)?qiáng)補(bǔ)庫(kù)（02-04年、06-08年、09-11年、16-17年、20-21年）對(duì)應(yīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+通脹上行，大盤風(fēng)格占優(yōu)，其中流動(dòng)性偏緊時(shí)大盤價(jià)值占優(yōu)，反之大盤成長(zhǎng)占優(yōu)。
　?、谌跹a(bǔ)庫(kù)（00-01年、13-14年）對(duì)應(yīng)經(jīng)濟(jì)下行+通脹磨底，政策寬松下小盤占優(yōu)。其中00-01年財(cái)政強(qiáng)刺激下周期資源品表現(xiàn)占優(yōu)，13-14年以TMT為代表的科技板塊漲幅居前。
　　如何跟蹤：本輪補(bǔ)庫(kù)的結(jié)構(gòu)性動(dòng)力來(lái)自哪里？
　　中國(guó)補(bǔ)庫(kù)兩條主線：地產(chǎn)基建鏈+出口導(dǎo)向制造業(yè)。
　　地產(chǎn)基建鏈（周期資源品）補(bǔ)庫(kù)面臨的主要問(wèn)題在需求側(cè)，地產(chǎn)市場(chǎng)低迷拖累原材料需求，后續(xù)重點(diǎn)跟蹤政策發(fā)力成效。
　　制造業(yè)面臨的主要問(wèn)題在供給側(cè)，過(guò)去三年產(chǎn)能擴(kuò)張較強(qiáng)，或?qū)⑾拗坪罄m(xù)補(bǔ)庫(kù)空間，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)能出清進(jìn)度。
　　海外：美國(guó)低庫(kù)存行業(yè)主要集中于計(jì)算機(jī)及電子產(chǎn)業(yè)鏈+地產(chǎn)后周期消費(fèi)鏈。中美關(guān)系緩和下貿(mào)易限制有望寬松，計(jì)算機(jī)及電子產(chǎn)業(yè)鏈補(bǔ)庫(kù)有望拉動(dòng)國(guó)內(nèi)出口需求，而地產(chǎn)后周期的消費(fèi)鏈可能會(huì)受限于美國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)的疲弱。
　　結(jié)構(gòu)更重要，四角度打分尋找哪些行業(yè)補(bǔ)庫(kù)力度更強(qiáng)？
　　總量視角下，低庫(kù)存+低Capex的行業(yè)后續(xù)補(bǔ)庫(kù)彈性可能更大，一方面隨著企業(yè)補(bǔ)庫(kù)對(duì)基本面和價(jià)格的支撐因素顯現(xiàn)，低庫(kù)存行業(yè)股價(jià)有望搶跑。另一方面產(chǎn)能擴(kuò)張受限的行業(yè)價(jià)格彈性更大，經(jīng)濟(jì)下行中需求疲弱，企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)壓力較大，而從供給側(cè)視角來(lái)看，產(chǎn)能擴(kuò)張較慢的行業(yè)由于供給側(cè)受限，價(jià)格可能隱含更大彈性，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)或預(yù)期改善時(shí)往往更容易跑出超額收益。此外，景氣度向好或?qū)⒗瓌?dòng)需求改善，帶來(lái)更大的補(bǔ)庫(kù)空間。
　　4個(gè)角度篩選潛在補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力較強(qiáng)行業(yè)：低庫(kù)存、低Capex、需求改善、行業(yè)景氣度向好，主要集中在：
　　汽車內(nèi)外需回暖，景氣度持續(xù)改善，關(guān)注商用車、汽車零部件；
　　電子景氣度底部回暖，關(guān)注半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、光學(xué)光電子。
　　上游資源品供給緊平衡，需求改善仍需觀測(cè)，關(guān)注石化、化學(xué)原料、鋼鐵、建材。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)疲弱，可能對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國(guó)內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來(lái)。