>> 德邦證券-固定收益點(diǎn)評：城農(nóng)商行二永債的兩種下沉思路-231215
| 上傳日期： |
2023/12/16 |
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| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
徐亮 |
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近期城農(nóng)商行二永債下沉情況如何
隨著一攬子化債方案及配套政策舉措的實(shí)施和落地，城投債利差大幅壓縮，疊加近期城投債凈融資規(guī)模不斷收縮，市場上兼具安全性和收益的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)一步減少，“資產(chǎn)荒”行情持續(xù)演繹。在此背景下，商業(yè)銀行二永債因其安全性高、有品種溢價以及高流動性等優(yōu)勢受到機(jī)構(gòu)投資者的青睞，市場關(guān)注熱度持續(xù)上升。
11月以來二永債到期收益率明顯下行，當(dāng)前中低等級二永債的估值水平處于歷史較低分位。截至12月7日，3-5Y的AA+二級資本債收益率在3.17%-3.36%區(qū)間，AA的則在3.27%-3.48%區(qū)間；3-5Y的AA+永續(xù)債收益率在3.24%-3.42%區(qū)間，AA的則在3.35%-3.71%區(qū)間。從估值水平來看，AA+城商行二永債的估值收益率在4%以上，AA的估值收益率在5%以上；農(nóng)商行方面，主體評級AA+城商行二永債的估值收益率在3.5%以上，AA的收益率在4.6%以上。當(dāng)前城農(nóng)商行二永債的票息優(yōu)勢仍較明顯，可進(jìn)行適當(dāng)關(guān)注。
分債券品種來看，商業(yè)銀行永續(xù)債信用利差收窄幅度最大，二級資本債次之；分銀行類型來看，城商行和農(nóng)商行的利差下行最多；分評級來看，AA+和AA級二級資本債和永續(xù)債信用利差均較11月初利差收窄更多，說明市場對城農(nóng)商行二永債有一定的信用下沉意愿。
分區(qū)域來看，大部分省市城農(nóng)商行的二永債均較11月初出現(xiàn)不同程度的收窄，永續(xù)債收窄幅度相對更大。二級資本債方面，浙江、湖南、安徽、湖北、山西、江西、河南、河北、新疆等地區(qū)域基本面尚可，且信用利差均在200BP以上，尚有下沉空間；永續(xù)債方面，云南、河北、黑龍江、內(nèi)蒙古、海南等地永續(xù)債信用利差均在250BP以上，可適度下沉區(qū)域內(nèi)頭部城農(nóng)商行，挖掘信用下沉機(jī)會。
從各品種不同期限的持有收益對比來看，1Y和5Y左右商金債、1-2Y和5Y左右二級資本債、1-2Y永續(xù)債性價比更強(qiáng)一些。而不同評級之間的期限選擇區(qū)別不大。
不贖回風(fēng)險仍在，但較去年情況明顯改善
今年以來新增12件二級資本債不贖回案例，涉及10家銀行主體，其中包括3家城商行和7家農(nóng)商行，除了主體評級AA+的營口銀行之外，其他銀行的主體評級都在AA-及以下，因此對于資質(zhì)較弱的銀行主體，仍需謹(jǐn)慎下沉，警惕不贖回風(fēng)險。
對于當(dāng)前資本實(shí)力雄厚、安全邊際較高的城農(nóng)商行來說，出現(xiàn)不贖回風(fēng)險相對較小，可適當(dāng)進(jìn)行下沉?？紤]到二永債價格波動較大，疊加此輪行情演繹較快，我們從資本充足率安全邊際、當(dāng)期收益率點(diǎn)位、過去一個月的利差收窄幅度以及成交量四個維度進(jìn)行篩選，共有20只當(dāng)前估值均在4%以上且資本充足安全邊際在2%以上的城農(nóng)商行二永債，這些債券在過去一個月成交較為活躍，成交規(guī)模均在1億元以上，建議進(jìn)行適當(dāng)關(guān)注，如20廊坊銀行永續(xù)債01、23唐山銀行永續(xù)債01、21吳興農(nóng)商二級、22貴州銀行永續(xù)債01、20禾城農(nóng)商二級01、22河北銀行永續(xù)債02、22河北銀行永續(xù)債、21威海商行永續(xù)債等。
對于已經(jīng)公告不贖回的二級資本債，由于不再需要再關(guān)注贖回問題了，可進(jìn)行適當(dāng)下沉，建議關(guān)注主體資質(zhì)較強(qiáng)、資本充足率安全邊際較高的銀行。對于早期被公告不贖回的二級資本債，當(dāng)前已不再需要考慮因贖回與否帶來的估值波動風(fēng)險，可將其當(dāng)作普通的商業(yè)銀行債，關(guān)注其當(dāng)前的收益機(jī)會。我們將之前出現(xiàn)過二級資本債不贖回案例，但目前資本充足率的安全邊際在2%以上、2022年資產(chǎn)規(guī)模在280億以上、主體評級AA-及以上的銀行主體進(jìn)行分析，共篩選出8家城農(nóng)商行，包括14臨商銀行二級、15石嘴山銀行二級、16萊州農(nóng)商二級、16唐山農(nóng)商二級、16張店農(nóng)商二級、16濱海農(nóng)商二級01、17晉城銀行二級、17濱海農(nóng)商二級01、17潁東農(nóng)商二級01，這些債券當(dāng)前有較高的價值挖掘空間，建議進(jìn)行關(guān)注。
風(fēng)險提示：數(shù)據(jù)口徑差異風(fēng)險、基本面下行風(fēng)險、信用風(fēng)險蔓延、二級資本債不贖回或減記風(fēng)險
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