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長白山：避暑游核心目的地，冰雪游業(yè)務(wù)逐步展開。長白山是中華十大名山之一、首批國家5A級旅游景區(qū)。因其夏季氣候溫涼、冬季積雪深厚的特點(diǎn)，長白山作為國內(nèi)避暑游目的地為大眾所熟知，冰雪游業(yè)務(wù)近年快速發(fā)展。
　　鐵路/航空/高速三大外部交通優(yōu)化提振客流，定增預(yù)案落地后內(nèi)部運(yùn)力可有效匹配外部交通優(yōu)化帶來的客流增量，促營收/毛利率雙增。外部運(yùn)力優(yōu)化：長白山過往因地理位置偏遠(yuǎn)交通不便，21年敦白高鐵開通后大幅優(yōu)化景區(qū)客流引流能力，未來鐵路/機(jī)場/高速三方面交通渠道還將迎來進(jìn)一步催化，鐵路方面，沈白高鐵將于2025年竣工，開通后將縮短北京/沈陽與長白山通行距離，優(yōu)化長白山外部運(yùn)力網(wǎng)絡(luò)；航空方面，長白山機(jī)場二期擴(kuò)建項(xiàng)目驗(yàn)收，機(jī)場內(nèi)游客吞吐量上限由65萬人/年上升至180萬人/年，有望提振客流；高速方面，延長高速蒲煙段已于2023年11月30日通車，吉林省內(nèi)自駕游將迎優(yōu)化。內(nèi)部運(yùn)力承接：外部交通優(yōu)化會導(dǎo)致景區(qū)內(nèi)部運(yùn)力承壓，公司定增預(yù)案將增加景區(qū)內(nèi)部交通運(yùn)力，穩(wěn)定承接未來外部運(yùn)力優(yōu)化帶來的新客流，同時(shí)也將促毛利率接近最優(yōu)點(diǎn)。
　　包車/酒店業(yè)務(wù)帶來業(yè)績增長新空間，并有望促毛利率/凈利率優(yōu)化。包車業(yè)務(wù)：公司于22年4月成立智行旅游公司專營包車業(yè)務(wù)，23H1凈利潤貢獻(xiàn)131.33萬元；包車業(yè)務(wù)客單價(jià)遠(yuǎn)高于一般上山渠道，單趟次毛利率水平易于達(dá)到50%及以上水平，隨業(yè)務(wù)體量增長毛利率有望持續(xù)優(yōu)化；公司具備景區(qū)內(nèi)交通獨(dú)家運(yùn)營權(quán)，包車業(yè)務(wù)在景區(qū)內(nèi)無直接競爭對手，景區(qū)外部交通優(yōu)化后包車業(yè)務(wù)有望直接受益。酒店業(yè)務(wù)：1）公司酒店項(xiàng)目定位中高端、區(qū)位優(yōu)勢明顯、周邊溫泉/滑雪/冰雪游業(yè)態(tài)豐富，獲客能力較池北區(qū)其他酒店項(xiàng)目更強(qiáng)，且隨酒店周邊業(yè)態(tài)持續(xù)完善，獲客能力還將繼續(xù)上行；2）溫泉部落二期項(xiàng)目定位中端消費(fèi)客群與親子游客群，補(bǔ)充一期業(yè)態(tài)短板，項(xiàng)目落地后有望成為業(yè)績新增長點(diǎn)。
　　冰雪旅游：宏觀政策催化+景區(qū)內(nèi)業(yè)務(wù)冰雪資源覆蓋面廣+線上營銷促進(jìn)，景區(qū)冰雪季客流引流能力持續(xù)提升。1）政策催化：2016年以來國家多輪政策鼓勵冰雪運(yùn)動/冰雪游發(fā)展，吉林省近期發(fā)布《萬億產(chǎn)業(yè)攻堅(jiān)計(jì)劃》提出多項(xiàng)冰雪游發(fā)展指導(dǎo)意見，長白山冰雪游迎來全面提振期；2）冰雪資源：公司聚龍火山溫泉部落周邊分布三大滑雪場，周邊景區(qū)擁有雪谷穿越/圍爐煮茶等冰雪游相關(guān)業(yè)態(tài)，景區(qū)內(nèi)競爭優(yōu)勢顯著；3）線上宣傳：吉林省文旅廳通過“長白天下雪”話題延伸及社媒宣傳為長白山持續(xù)引流，推動景區(qū)冰雪游業(yè)務(wù)快速成長。三大驅(qū)動力共同作用下，長白山景區(qū)冰雪季客流引流能力有望持續(xù)提升。
　　投資建議：我們認(rèn)為，長白山未來成長空間大，外部交通優(yōu)化預(yù)期+內(nèi)部經(jīng)營改善預(yù)期為其高成長性奠基，定增預(yù)案落地將成為其基本面優(yōu)化主驅(qū)動力：1）外部交通優(yōu)化預(yù)期：外部鐵路/航路/高速交通優(yōu)化預(yù)期、冰雪游在政策催化/冰雪資源賦能/線上宣傳下的優(yōu)化預(yù)期分別強(qiáng)化長白山旺季客流量接待上限和冰雪季客流引流能力，提振客流需求；2）內(nèi)部交通和經(jīng)營改善預(yù)期：內(nèi)部交通運(yùn)力在定增預(yù)案落地后能夠有效匹配外部交通帶來的新客流并促毛利率接近最優(yōu)、包車業(yè)務(wù)成長潛力充足、酒店業(yè)務(wù)生態(tài)矩陣逐步完善引流能力有望增長、冰雪游景氣度提升助公司淡季經(jīng)營提振、溫泉部落二期項(xiàng)目落地后有望成為業(yè)績新增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤1.61/1.99/2.88億元，對應(yīng)PE為25X/20X/14X，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，政策催化作用不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。