>> 華泰證券-上海機(jī)場(600009)補充協(xié)議落地，攜手做大免稅蛋糕-231227
| 上傳日期： |
2023/12/27 |
大?。?/td>
| 866KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
沈曉峰,黃凡洋 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
免稅補充協(xié)議落地較低扣點率，有望推動機(jī)場免稅運營回暖；維持“增持”
上海機(jī)場公告免稅補充協(xié)議，浦東和虹橋機(jī)場免稅收入模式為保底銷售提成和實際銷售提成取高，大概率情景下月保底銷售提成分別為5245萬和647萬，扣點率按香化、煙、酒、百貨、食品5個品類，18%-36%不同情形取值。此次補充協(xié)議相比2021年1月公告的補充協(xié)議，上海機(jī)場免稅收入或?qū)⑦M(jìn)一步下降。不過扣點率下降有助于機(jī)場口岸刺激免稅消費，提升客單價，擴(kuò)大整體銷售額，且上海機(jī)場持有上海、北京機(jī)場免稅運營商股權(quán)，或?qū)⒎窒砻舛愡\營商的收益。我們預(yù)測23E-25E公司歸母凈利潤為8.63/31.12/34.60億（前值9.79/46.36/51.54億），基于DCF折現(xiàn)法，目標(biāo)價35.00元（WACC11.4%，永續(xù)增長率2.0%）。維持“增持”。
協(xié)議條款降低扣點率，短期或?qū)⑦M(jìn)一步拖累收入
此次補充協(xié)議下，浦東和虹橋機(jī)場免稅收入模式均為保底提成和實際提成取高，當(dāng)月實際客流量＞3Q23月均客流量的80%，浦東和虹橋月保底提成分別為5245萬和647萬，否則將通過系數(shù)調(diào)節(jié)進(jìn)一步降低保底。扣點率按香化、煙、酒、百貨、食品5個品類，18%-36%不同情形取值，我們測算綜合扣點率約為20%-25%，相比原始協(xié)議的42.5%明顯下滑，同時若假設(shè)24年國際航線旅客吞吐量和免稅客單價恢復(fù)至19年，與2021年1月公告的補充協(xié)議相比，免稅收入仍將下降9.2億-16.1億（下降21%-37%）。
與運營商攜手做大機(jī)場免稅蛋糕，中長期看好機(jī)場盈利持續(xù)回升
此次補充協(xié)議雖規(guī)定了較低的扣點率，但免稅渠道多樣化的背景下，核心訴求為推動免稅運營商提高經(jīng)營效率，提升客單價，擴(kuò)大整體銷售額，鞏固機(jī)場的免稅業(yè)務(wù)競爭力。同時協(xié)議規(guī)定提貨點的實收費用標(biāo)準(zhǔn)同樣按照18%-36%的扣點率，有望在今后較大程度獲取市內(nèi)免稅店帶來的免稅收益。另外公司持有上海、北京機(jī)場免稅運營商12.54%的股權(quán)，上海機(jī)場有望分享免稅運營商通過擴(kuò)大規(guī)模以及提高盈利能力帶來的利潤增量，彌補扣點率下滑的盈利壓力。
調(diào)整目標(biāo)價至35.00元，維持“增持”評級
展望之后，我們認(rèn)為伴隨國際航線不斷恢復(fù)，公司盈利回升趨勢有望持續(xù)，不過整體盈利恢復(fù)仍需免稅等非航業(yè)務(wù)進(jìn)一步回暖，我們預(yù)測23E-25E歸母凈利潤為8.63/31.12/34.60億（前值9.79/46.36/51.54億），基于DCF法，調(diào)整目標(biāo)價至35.00元（WACC11.4%和永續(xù)增長率2.0%不變，目標(biāo)價前值43.00元）；中長期上海兩場流量匯集和變現(xiàn)能力依然突出，22年并表及收購的資產(chǎn)有望逐步貢獻(xiàn)盈利增量，維持“增持”。
風(fēng)險提示：免稅銷售不及預(yù)期、流量恢復(fù)不及預(yù)期、高峰時刻增長不達(dá)預(yù)期。
|
|
